【研报】农林牧渔行业专题研究：生猪期货之美国经验交易活跃、企业参与度高、猪价波动率下降-20200426[18页].pdf

1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1 / 1818 Table_Page 行业专题研究|农林牧渔 2020 年 4 月 26 日 证券研究报告 农林牧渔行业农林牧渔行业 生猪期货生猪期货之美国经验：之美国经验：交易活跃、企业参与度高、交易活跃、企业参与度高、猪价猪价波动波动率率下降下降 分析师：分析师： 王乾 分析师：分析师： 钱浩 SAC 执证号：S0260517120002 SAC 执证号：S0260517080014 SFC CE.no: BND274 021-60750697 021-60750607 请注意，王乾并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可

2、在香港从事受监管活动。 核心观点核心观点： 漫长等待漫长等待终终落地落地：完善猪价发现机制完善猪价发现机制，利于稳定生产、平抑猪价波动：，利于稳定生产、平抑猪价波动：4 月 24 日中国证监会正式批准大连商品交易所（下称大商所）开展生猪期货交易。我国是全球第一大生猪生产国及猪肉消费国，生猪出栏量及猪肉消费量占全球的比重均在 50%以上。由于散养户比例过高，国内猪价一直以来波动较大，背后的原因在于生产者对未来价格预期混乱，生猪期货的推出有利于完善猪价发现机制，在增加风险对冲手段的同时有利于稳定生产者预期，利于生猪供给保持相对稳定，进而平抑猪价波动。 美国经验美国经验：成交活跃成交活跃、企业参与度

3、高企业参与度高、利于标准化生产利于标准化生产、猪价波动率下降猪价波动率下降：1961 年，美国芝加哥商品交易所（CME）推出冷冻猪腩期货合约，以实物形式交割，1966 年生猪期货合约上市交易，1996 年改为瘦肉猪期货，交割标的由活体猪改为瘦肉猪胴体，1997 年 2 月，交割方式改为现金结算。瘦肉猪期货成交量排在 CME 上市交易的畜产品中的前列，商业头寸占总报告头寸的比例一直稳定在 50%左右的水平，实体企业对瘦肉猪期货的参与度较高。 交割质量标准的执行有利于生猪标准化生产，20 世纪 90 年代 70%的生猪质量能达到 CME 交割标准，而在 20 世纪 60 年代此比例仅约为 20%。

4、从美国最近几次的猪周期来看，猪周期有拉长、波动幅度趋弱的特征，一方面得益于美国生猪产业的规模化发展，另一方面也与生猪期货的推出密切相关。根据波动率的定量测算，美国年化的猪价波动率在生猪期货推出后由 46%减少到 42%。 国内明确交割标准国内明确交割标准，首个活体交割品种首个活体交割品种：从 2000 年开展生猪期货研究开始，经历漫长的研究、可行性分析，终于接近尘埃落定。作为首个活体交割品种，质量标准：外观上，要求生猪无疝气，体表脓包、肿块最宽方向尺寸不大于 10cm，无异常喘息特征，行走自然；交割标准品要求平均体重在 100-120kg（含） ，单体体重在 90-140kg（含） ；替代品要

5、求平均体重在 120-130kg（含） ，升贴水扣价 600 元/吨。前置管理：宰后等级上，要求标准品宰后背膘 3.5cm 以下的数量占比不低于 70%；控食方面，一般控食要求 6-12 小时。合约（暂定）交易单位 18 吨/手。 风险提示风险提示：政策风险、疫情风险、食品安全等。 相关研究相关研究： 农林牧渔行业:1 季度机构配置环比提升，业绩兑现优势明显 2020-04-22 农林牧渔行业:3 月母猪存栏环比增长 2.8%，供给恢复仍需时间 2020-04-20 农林牧渔行业:本周猪价小幅下跌，当前仍处于生猪供给断档期 2020-04-19 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2

6、 2 / 1818 Table_PageText 行业专题研究|农林牧渔 重点公司估值和财务分析表重点公司估值和财务分析表 股票简称股票简称 股票代码股票代码 货币货币 最新最新 最近最近 评级评级 合理价值合理价值 EPS(元元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价收盘价 报告日期报告日期 （元（元/股）股） 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 温氏股份 300498.SZ 人民币 31.01 2020/4/24 买入 52.15 5.72 4.26 5.4 7.3 4.5 5.6 50.0 31.1 牧原股