1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 公司研究公司研究 消费电子组件消费电子组件 2023 年年 12 月月 23 日日 中科蓝讯（688332）深度研究报告 强推强推（首次）（首次）无线音频无线音频 SoC 领先者，平台化布局蓄势待发领先者，平台化布局蓄势待发 目标价：目标价：93.3 元元 当前价：当前价：73.20 元元 深耕深耕无线音频无线音频 SoC 芯片，芯片，平台化平台化布局布局打开长期发展空间打开长期发展空间。公司成立于 2016 年，现已发展成为国内领先的

2、无线音频 SoC 芯片设计公司，逐步形成以蓝牙耳机芯片、蓝牙音箱芯片、智能穿戴芯片、无线麦克风芯片、数字音频芯片、玩具语音芯片、IoT 芯片、语音识别芯片八大产品线为主的产品架构。产品可广泛运用于 TWS 蓝牙耳机、颈挂式耳机、头戴式耳机、商务单边蓝牙耳机、蓝牙音箱、车载蓝牙音响、电视音响、智能可穿戴设备、无线麦克风、语音玩具、物联网设备等无线互联终端。经过多年的市场开拓，公司已进入小米、万魔、realme 真我、传音、魅蓝、漫步者、倍思、飞利浦、NOKIA、摩托罗拉、联想、铁三角、喜马拉雅、boAt、Noise、沃尔玛、科大讯飞、TCL 等终端品牌供应体系。受益于 TWS 等下游需求回暖，同

3、时上游部分核心原材料价格回落，叠加费用端持续优化，公司销售规模和盈利能力保持高增态势，随着新业务逐步上量，公司长期发展空间打开。深挖现有市场潜力，持续向终端品牌客户渗透深挖现有市场潜力，持续向终端品牌客户渗透。根据 Canalys 和 IDC 数据并进行估算，2022 年 TWS 耳机渗透率为 23.9%，其中安卓系渗透率不足 20%，有较大成长空间。受益于新兴市场需求增长和无线技术进步推动下终端 BOM 成本的持续下降，TWS 耳机向细分化发展，高端产品和主打极致性价比的入门级产品需求依劲，逐步侵蚀中端市场份额。公司持续升级现有芯片产品，通过技术迭代和工艺制程提升，不断提升芯片性能、综合性价

4、比优势和市场竞争力，在巩固现有白牌市场份额和优势的基础上，以“蓝讯讯龙”系列高端芯片为抓手，进一步向终端品牌客户渗透，逐步形成以“知名手机品牌+专业音频厂商+电商及互联网公司”为核心终端客户的更完整的品牌和市场布局，促进公司业务可持续发展。目前讯龙系列已加入小米、realme、Fill 斐耳、倍思、万魔、漫步者、noise、boAt 等品牌供应体系，讯龙系列占主营收入比例持续提升。产品矩阵日益完善，产品矩阵日益完善，多元化战略多元化战略着眼长远着眼长远。在深耕无线音频芯片领域的基础上，公司持续推动技术升级、优化产品结构、拓展产品应用范围。在主力终端场景蓝牙耳机以外，针对部分增速较大的细分市场，

5、公司推出了智能穿戴芯片、无线麦克风芯片、数字音频芯片、IoT 芯片、语音识别芯片，并持续研发玩具语音芯片，横向、纵向多维度拓展，下游应用场景和客户范围也随之扩大，同时助力公司盈利能力的提升及毛利改善。公司基于蓝牙、WI-FI 两个连接，深耕无线音频领域的同时，广泛布局 IoT、AIoT 领域，抓住物联网、人工智能等下游新兴市场发展机遇，布局培育新兴市场。截至 2023H1，公司数传 BLE SoC芯片量产上市，已有多家客户导入试产，扩充了公司物联网的产品线；无线麦克风芯片完成从第 1 代到第 2 代方案的迭代；可穿戴产品升级，基于“蓝讯讯龙”二代和三代，研发了可穿戴智能手表、手环产品技术平台。

6、投资建议投资建议：2023H2 起全球半导体市场景气度预期迎来复苏，公司显著受益于TWS 耳机和智能可穿戴需求增长，随着高端产品线持续突破，我们预计 2023-2025 年公司的营业收入为 14.09/18.90/24.00 亿元，归母净利润为 2.30/3.20/4.34亿元，对应 EPS 为 1.92/2.67/3.62 元。参考可比公司估值，给予公司 24 年 35倍 PE 估值，对应目标价 93.3 元，首次覆盖给予“强推”评级。风险提示风险提示：下游需求不及预期，新品研发和市场开拓不及预期，存货跌价风险 主要财务指标主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总