【研报】交通运输行业航空新起点专题报告系列之一：供需结构持续优化航空业绩弹性可期-20200117[27页].pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款 供需结构供需结构持续持续优化优化，航空航空业绩业绩弹性可期弹性可期 交通运输行业航空新起点专题报告系列之一2020.1.17 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 扈世民扈世民 交运分析师 S1010519040004 刘正刘正 首席交运分析师 S1010511080004 供给增速持续收紧供给增速持续收紧，测算，测算 B737Max 影响影响三大航三大航 ASK2.0%3.4%。继续看好。继续看好需需 求反弹求反弹， 2020 年年供需增速差或扩至供需增速差或扩至 1.5pcts。 预计预计未来未来三四线三四线航班量航班量占比占比下降下降、 优质航线

2、航班量占比优质航线航班量占比提升提升，单位扣油客公里收益，单位扣油客公里收益拐点拐点临近临近。2020 年年油汇油汇压制因压制因 素素或或将将缓解缓解，30%分位分位 PB 估值估值仍具吸引力仍具吸引力，航司，航司业绩和业绩和估值估值向上弹性可期向上弹性可期。 春春节前峰值效应节前峰值效应渐显渐显，扰动出清，扰动出清、估值和估值和业绩弹性业绩弹性可期。可期。对比历史数据，2017 年春运节前客流叠加效应明显、1-2 月三大航客座率提升 2pcts 以上。从高频数 据看 2020 年春节节前客流叠加峰值效应逐渐显现，春运民航客运量增速或近 9%超预期。 2019 年 3 9 月行业 RPK 增速

3、创近 5 年新低， 短期扰动出清需求反 弹渐显。人民币兑美元汇率升值通道或开启，2019Q4，三大航有望实现汇兑收 益 914 亿，2020 年汇率风险压制或同比缓解。30%分位 PB 估值仍具吸引力， 2020 年供需增速差或扩至 1.5pcts，航司业绩和估值向上弹性可期。 供给增速持续收紧，供给增速持续收紧，测算测算 B737Max 影响运投增速影响运投增速 2.0%3.4%，一线一线时刻时刻放量放量 优化航线优化航线结构结构。 B737Max停飞致运力引进增速创2013年以来新低， 2019年1-11 月南航、东航飞机净引进和运投增速差值扩至 7.5、6.2pcts，2020 年有望进

4、一 步扩大。B737Max 复飞最早或推迟至 2020 年冬春季， 我们测算 2020 年影响三 大航运力投放增速 2.0%3.4%。利用率提升、减少飞机退出和增开国际长航线 确保成长，2020 年三大航 ASK 或同增 7%8%。2018 年冬春航季三、四线机 场航班量同增 26.9%、 20.8%， 达到近 7 个航季峰值， 近两个航季增速受限明显。 考虑未来 3 年一线机场产能持续投放的预期，优质航线航班量增速或迎拐点。 航空需求反弹持续航空需求反弹持续， 结构优化结构优化收益拐点收益拐点临近临近。 2019 年 1112 月 PMI 指数 50.2%， 经济重回扩张与国内线需求反弹基本

5、吻合，考虑 2020 年宏观经济增速企稳及外 围扰动出清，民航客运量或重回 8%以上。除西双版纳-昆明外，三大航日均航 班量占前 15 大航线 60%以上、前 3 大航线 80%。一线机场时刻稀缺，商务航 线占比高构筑强壁垒， 或率先受益公商务需求复苏。 低收益航线占比提升摊薄航 司收益，2018 年三大航单位扣油客公里收益降 2.7%6.4%。未来三四线互飞航 线航班量占比下降，优质航线航班量占比提升，单位扣油客公里收益拐点临近。 2020 年航油成本或个位数增长年航油成本或个位数增长，政策推动单位非油降本持续。，政策推动单位非油降本持续。沙特油田被袭、 美国袭杀伊朗将领短期推升油价 14%

6、、9%，之后持续回落。料油价大幅上行动 力不足， 2020 年航油成本或维持个位数增长。 2019 年 5 月机场取消起降费上浮 10%，估计三大航或减少起降费成本 3000 万左右，2020 年起降费成本增速或 降至个位数。 民航发展基金减半仍存同比效应， 2020 年带来成本减少 5 亿7 亿。 效率提升叠加政策推动，2020 年三大航单位扣油成本或仍处同比下行区间。 风险因素：风险因素：航空需求放缓；油价快速上涨；汇率大幅贬值等。 投资策略。投资策略。航空需求反弹持续，测算 B737Max 停飞 2020 年会影响三大航运投 增速 2.0%3.4%，2020 年供需增速差或扩至 1.5p