1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 公公 司司 研研 究究 深深 度度 研研 究究 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 industryId industryId 跨境物流跨境物流 investSuggestion 增持增持(首次首次 ）marketData 市场数据市场数据 市场数据日期 2023-12-19 收盘价（元）14.99 总股本（百万股）1587.56 流通股本（百万股）801.72 净资产（百万元）14627.38 总资产（百万元）28432.63 每股净资产(元)9.21 来源：WIND，兴业证券经济与金融 研究院整 理 rela

2、tedReport 相关报告相关报告 emailAuthor 分析师：分析师：肖祎肖祎 S0190521080006 袁浩然袁浩然 S0190523070003 张晓云张晓云 S0190514070002 assAuthor 投资要点投资要点 summary 东航物流作为航空物流第一股、民航首家混合所有制改革试点企业，禀赋良东航物流作为航空物流第一股、民航首家混合所有制改革试点企业，禀赋良好：好：1）场站资源丰富，卡位上海虹浦两场（2023H1 份额占比 58%）；2）运输资产丰富，全货机数量行业领先（2023H1 份额占比 24%）；3）混改机制，释放活力保障服务（打通节点+干线+落地配，2

3、023H1 综合物流收入占比提升至近 4 成）。跨境电商进入跨境电商进入 3.0 阶段，全托管模式打通商流痛点，并催化航空货运供需阶阶段，全托管模式打通商流痛点，并催化航空货运供需阶段性错配。段性错配。东航物流作为场站、干线、综合服务提供方，有望明确受益跨境电商的增长红利。公司具备 3 项看点：1）短期：航空速运业务具备量价齐升弹性，行业供需紧平衡和时点性错配驱动下，运价中枢有望抬升。2）中长期：场站业务扩建及处理量增长；3）现金流充沛，具备回购或分红潜在空间。航空货运运价具备波动性，我们对行业供需进行了详细拆分，具备预期差：航空货运运价具备波动性，我们对行业供需进行了详细拆分，具备预期差：1

4、、需求增长预期差：1）空运普货相比海运，存量基数足够低，跨境电商增量足够大，足以改变空运供需结构；2）欧美网购占社零渗透率，基数仍然偏低，对比国内有较大提升空间，跨境电商后续增长空间仍相当可观；3）国内仓+空运模式相比海运+海外仓模式，将在较长时间为主流模式；4）普货需求目前处于低位，明年有望止跌反弹。明后年欧美线出口需求，有望分别增长21%、15%。2、供给中期可控：1）即使考虑中美客机腹舱恢复 50%、欧洲客机腹舱全面恢复，对行业供给的冲击仅在 12-13%。2）全货机利用率处于高位、海外航司货机增速可能较慢，运力难以快速增加。据此推算，在运价不发生较大上涨（同比 20%以上）前提下，明后

5、年欧美线供给增速最高为 15%。3、根据供需平衡表测算，明年供需处于紧平衡状态，且由于需求分布不均匀，存在波峰波谷，部分时点将明确存在错配缺口，增强长协需求。敏感性测试与盈利预测：敏感性测试与盈利预测：我们对东航物流利润进行敏感性测试，假设运价中枢分别增加 0%/5%/10%/15%，对应归母利润分别为 24.33/28.15/31.97/35.79亿元。考虑到我们对明年供需测算及跟踪运价表现，我们选取明年运价中枢增加 10%，对应 2023/2024/2025 年公司归母净利润分别为 21.8/32.0/33.2 亿元，同比增长-40.0%/46.5%/3.7%，对应 EPS 分别为 1.3

6、7/2.01/2.09 元，对应12 月 19 日收盘价 PE 分别为 10.9/7.4/7.2 倍，对应 PB 估值为 1.6/1.3/1.2 倍。投资建议：投资建议：公司禀赋较好，资源丰富，现金价值提供市值安全垫。随着跨境电商进入 3.0 阶段，全托管模式打通商流痛点，并催化航空货运供需阶段性错配。东航物流作为场站资源、干线运力资源提供方，硬资源价值凸显，有望明确受益跨境电商的增长红利。公司短期航空速运业务量价弹性、中长期 dyCompany 东航物流东航物流 （601156 ）601156 title 跨境跨境 3.03.0 阶段硬资源价值凸显，内外共振盈利中枢有望抬升阶段硬资源价值凸显