【研报】经济周期系列之六：美国商业周期和债务压力-20200402[16页].pdf

1、 守正 出奇 宁静 致远 美国商业周期和债务压力 太平洋证券经济周期系列之六 核心观点：核心观点：不考虑疫情，美国商业周期处于磨底上探阶段。不考虑疫情，美国商业周期处于磨底上探阶段。 其中， 同步指标显示美国商业周期处于底部区间， 但领先指标自 2019 年 10 月开始拐点向上。 目前美国市场的风险在于企业部门。目前美国市场的风险在于企业部门。近年来，美企业加杠杆、 居民去杠杆，企业部门风险主要在高收益债。 美国高收益债存在明显周期性规律美国高收益债存在明显周期性规律，当前处于违约小周期，违当前处于违约小周期，违 约高峰大概率出现在约高峰大概率出现在 2020 年末至年末至 2021 年年。

2、美国高收益债大周期为 朱格拉周期，小周期为 3 年左右的商业周期。1997 年至今美国高收 益债经历了 3 个大违约周期， 每个大违约周期又伴随着几个小的违约 周期，违约高峰滞后于美国商业周期底部。2020 年 1 季度美国高收 益债与 10 年国债利差攀升， 美国高收益债进入一个新的违约小周期。 2019 年美国年美国低评级债券发行量较大低评级债券发行量较大，BB+及以下的公司债发行 规模大增。高收益债主要分布在能源、通信和可选消费三个大行业， 能源高收益债是主要风险暴露点能源高收益债是主要风险暴露点，巴克莱行业能源高收益债利差已 超 2008 年水平。 综综上上，商业周期磨底上探，债券违约

3、小周期，疫情又加剧违约。，商业周期磨底上探，债券违约小周期，疫情又加剧违约。 近年，美国企业近年，美国企业偿债偿债能力下降，能源行业压力剧增。能力下降，能源行业压力剧增。2010-2018 年美国非金融行业整体偿债能力大幅下降。能源行业周期性波动较 大，油价下跌对能源行业偿债能力打击较大。 评级公司已经开始下调评级。评级公司已经开始下调评级。评级公司在债券违约前就大幅下 调评级，穆迪等已开始大幅下调评级，违约率后期会上升。 美联储宽松政策对高收益债影响力度相对美联储宽松政策对高收益债影响力度相对有限有限。美联储宽松后 流动性紧张和美元荒有所缓解， 部分高等级的债券也开始企稳， 但美 联储的工具

4、无法触及投资级以下的企业。 美联储呼吁银行利用自身的 资本和流动性缓冲， 但银行对于占用风险资本的关注要远甚于其他方 面。 银行在利率曲线倒挂等情况下提供流动性也并非良策， 借短博长 这种传统盈利模式变为亏损。 高收益债违约将引起投资级债券等波动高收益债违约将引起投资级债券等波动加大加大。债券具有杠杆性 和传导性，高收益债违约会引起部分投资级债波动加大甚至违约。 高收益债高收益债与与股市相关性强，大量发债回购股票及负债率高的公股市相关性强，大量发债回购股票及负债率高的公 司存在风险。司存在风险。低利率环境下美国企业发债回购股票对美股近几年上 涨贡献较大，疫情打破传统借债回购路径，盈利预期下降、

5、债务压力 增大，高收益债违约预期将在股票市场逐步 price in，能源等行业受 到冲击，股市其他行业也会受到不同程度的影响。 风险提示：风险提示：疫情超预期 宏观研究报告宏观研究报告 证券分析师：杨晓证券分析师：杨晓 电话：010-88325259 E-MAIL： 执业资格证书编码：S1190518090004 相关研究：相关研究： 系列一：2015-2018 年房地产周期对经 济周期的冲击与影响 系列二：2019 年房地产各线城市销售和 投资预测 系列三：“消失”的房地产周期太平 洋证券经济周期 系列四：房地产投入产出模型：房地产 回落将主要影响那些行业? 系列五：房地产政策调控空间 Ta

6、ble_Message 2020-04-02 宏观研究报告 宏 观 研 究 报 告 宏 观 研 究 报 告 太 平 洋 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 宏观研究报告宏观研究报告 P2 美国美国商业周期和债务压力商业周期和债务压力 守正 出奇 宁静 致远 目录目录 一、美国商业周期所处阶段和存在问题 . 4 1、美国商业周期处于磨底上探阶段 . 4 2、美国市场的风险在于企业部门 . 5 二、美国企业债务周期特点和现状 . 6 1、美国企业债历史违约情况 . 6 2、高收益债规模、评级、行业情况 . 7 3、美国高收益债持有机构 . 9 4、高收益债违约处理机制 . 10