【研报】航运行业深度研究报告：超级油轮专项研究（八）即期运价逼近三十年最高多因素助推超级油轮超强弹性-20200315[18页].pdf

1、 ）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 航运行业深度研究报告 推荐推荐（维持维持） 即期运价逼近三十年最高， 多因素助推超级油即期运价逼近三十年最高， 多因素助推超级油 轮超强弹性轮超强弹性超级油轮专项研究（八）超级油轮专项研究（八） 近期市场回顾：近期市场回顾：1）VLCC 即期运价报即期运价报 27.9 万美元万美元（3/13），周上涨周上涨 728%， 逼近三十年最高水平，超级油轮超强弹性显现逼近三十年最高水平，超级油轮超强弹性显现，同时推动 Q1 均值已经达到 7 万美元，显著超过 2.8 万美元的保本点。我们在 18 年 8

2、 月提出的新一轮景气 周期自 18Q4 开启，已充分印证。2）超强运价背后：多重因素共振）超强运价背后：多重因素共振。其一是。其一是 产油国意图增产，产油国意图增产，3 月 6 日 OPEC+减产协议失败后，沙特表示将自 4 月起加 大原油产量，假设按照日均超过 1200 万桶的产量，较 2 月增速约 25%。其二其二 是原油期货出现升水结构，是原油期货出现升水结构，原油价格暴跌导致远期升水，为租用 VLCC 进行 储油套利带来空间。其三预计低油价或带来原油消费国加大进口储备的意愿。其三预计低油价或带来原油消费国加大进口储备的意愿。 超级油轮逻辑再梳理。超级油轮逻辑再梳理。VLCC 供需框架中

3、：供给看交付供需框架中：供给看交付-退出，需求看储油套退出，需求看储油套 利、产油国出口、消费国进口三因素。利、产油国出口、消费国进口三因素。1）当前核心逻辑一：）当前核心逻辑一：重要产油国增产重要产油国增产 加大出口。加大出口。OPEC+出口份额持续下降，OPEC 组织从 16 年的 56.4%降至 18 年 的 53.9%，下降了 2.5 个百分点，19 年则继续下降。因此因此若若以以沙特为代表的沙特为代表的 OPEC 国家国家以增产抢量为目的，则会强化海上石油运输贸易活动。以增产抢量为目的，则会强化海上石油运输贸易活动。2）当前强）当前强 化辅助逻辑二：原油期货出现升水结构。化辅助逻辑二

4、：原油期货出现升水结构。我们测算我们测算储油套利：储油套利：假设油价 40 美 元/桶， 租期三个月， 综合考虑财务费用和损耗率后， 在在 VLCC-TCE 分别为分别为 3、 4、5 万美元万美元/天情况下，三个月原油期货价格较现货升水超过天情况下，三个月原油期货价格较现货升水超过 1.75、2.2、2.65 美元美元/桶，即存在套利机会。桶，即存在套利机会。2008 年一度曾租用 55 艘 VLCC 用于浮舱，占当 时总运力近 10%。当前根据克拉克森对船舶使用状态的统计，我们发现 57 艘 船带有 Storage 标记，若剔除伊朗油运 NIT 的船舶后，大约 38 艘，占比不到 5%，仍

5、有不小的提升空间。3）被忽视的情形：运价强弹性的背后或意味着市）被忽视的情形：运价强弹性的背后或意味着市 场实际有效运力低于预期。场实际有效运力低于预期。 我们认为可以剔除几类对市场有效报价影响不大的 船舶类型，老旧船（20 年船龄以上的船舶 62 艘，15-19 年的船舶 153 艘）， “被制裁”船舶（伊朗 NIT 船只 38 艘），服务于本国为主的船公司（沙特国 家航运 Bahri41 艘），假设剩余船舶 20%有长协锁定，则行业有效参与市场报则行业有效参与市场报 价的运力在价的运力在 417-539 艘之间，相当于占比艘之间，相当于占比 46-66%。因此事件性冲击会造成边 际市场的供

6、需紧张，带来运价的超强弹性。4）长期角度看供需，两年景气向长期角度看供需，两年景气向 上更加明确。上更加明确。a）供给：交付高峰已过，在手订单处于底部。）供给：交付高峰已过，在手订单处于底部。2019 年是交付高 峰，净增 64 艘，目前在手订单仅 60 艘，占运力比重不到 8%，处在历史低位。 其中包括 2020 年 30 艘（订单 41 艘，已经交付 11 艘），2021 年 27 艘，持续 下降。老旧船占比处于高位老旧船占比处于高位，20 年以上的老旧船 62 艘，占比 8%，15-19 年的 老旧船 153 艘，占比 19%。b）需求端：）需求端：OPEC+增产将成为主逻辑，美油加大增