1、美容护理美容护理/个护用品个护用品 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/30 倍加洁倍加洁（603059.SH）2023 年 09 月 22 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次）日期 2023/9/22 当前股价(元)24.06 一年最高最低(元)28.27/16.90 总市值(亿元)24.09 流通市值(亿元)24.09 总股本(亿股)1.00 流通股本(亿股)1.00 近 3 个月换手率(%)84.05 股价走势图股价走势图 数据来源：聚源 牙刷牙刷 ODM 龙头，内生外延促长期持续发展龙头，内生外延促长期持续发展 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 初敏（分析师）初敏（分析

2、师） 证书编号：S0790522080008 全球牙刷全球牙刷 ODM 龙头，内生外延促长期持续发展龙头，内生外延促长期持续发展 倍加洁深耕口腔护理领域二十多年，逐渐形成了 ODM 兼自有品牌，国内国外市场并重的格局，早期牙刷生产为主，后逐步扩大到湿巾及其它口腔护理产品，湿巾出口规模领先。2017-2022 年公司营收由 6.7 亿元增长至 10.4 亿元，CAGR 为9.4%。2022 年公司注重自有品牌控费以及高毛利新型口腔清洁护理产品快速放量，归母净利润 0.97 亿元/yoy+30.1%。我们预计 2023-2025 年归母净利润为1.25/1.61/2.02 亿元，yoy+28.9%

3、/+28.6%/+25.3%，EPS 为 1.25/1.61/2.02 元，当前股价对应 PE 为 19.2/14.9/11.9 倍，首次覆盖，给予“买入”评级首次覆盖，给予“买入”评级。高端升级与国产替代，口腔护理赛道空间广阔高端升级与国产替代，口腔护理赛道空间广阔 根据弗若斯特沙利文，2020 年我国口腔护理市场零售额为 884 亿元，预计到 2025年将达到 1522 亿元，预计 2021-2025 年 CAGR 为 11.5%。新兴口腔护理产品如牙线、漱口水等渗透率仍较低，当前人均消费支出仅为 136 元，远低于发达国家水平。但新兴口腔护理产品高速扩张，品类专业化、美妆化、智能化趋势凸

4、显。国货品牌把握细分赛道成长红利，抢占海外品牌市场份额，云南白药、好来已国货品牌把握细分赛道成长红利，抢占海外品牌市场份额，云南白药、好来已取代佳洁士、高露洁为市占率前二品牌，取代佳洁士、高露洁为市占率前二品牌，CR3 和和 CR10 有所下降。有所下降。国产品牌品牌商竞争激烈，优质的 ODM 制造商有望充分受益行业红利。优质供应链体系保障生产，外延扩张收购薇美姿股权深化布局口腔大健康优质供应链体系保障生产，外延扩张收购薇美姿股权深化布局口腔大健康 公司具备高效供应链体系，深度绑定头部优质品牌并寻求拓展业务边界，产能充足规模优势突出。2023 年 2 月公司追加收购薇美姿 16.5%股权，预计

5、 2023 年 10月完成交割，交易完成后将持有薇美姿 32.17%股权，公司有意愿进一步收购股份，中长期看可通过进一步收购持有薇美姿股份至 60%+。薇美姿为一站式口腔护理产品提供商，旗下有舒客和舒客宝贝两大拳头品牌，卡位美白细分赛道，2020年在中国护理市场份额排第四。此次合作有助于进一步深化产业链协同：薇美姿需要稳定供应链和资金支持，倍加洁发力自主品牌需要薇美姿全渠道销售和经销网络、营销能力支持，二者联合有望提升公司在口腔护理领域市场地位和话语权。风险提示：风险提示：原材料价格波动，市场竞争风险，自有品牌发展不及预期。财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2021A 2022A

6、 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)1,039 1,050 1,252 1,522 1,835 YOY(%)25.5 1.1 19.3 21.6 20.6 归母净利润(百万元)75 97 125 161 202 YOY(%)-2.7 30.1 28.9 28.6 25.3 毛利率(%)20.6 24.0 25.0 26.1 26.8 净利率(%)7.2 9.3 10.0 10.6 11.0 ROE(%)6.9 8.4 9.9 11.4 12.7 EPS(摊薄/元)0.75 0.97 1.25 1.61 2.02 P/E(倍)32.2 24.8 19.2 14.9 11.9