1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后第请务必阅读正文之后第 63 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 费改加速资金资产相向而行共筑理财生态费改加速资金资产相向而行共筑理财生态 金融产业公募基金费率改革专题2023.8.14 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 邵子钦邵子钦 非银行金融业首席分析师 S1010513110004 薛姣薛姣 非银行金融业 分析师 S1010518110002 张文峰张文峰 非银行金融业 分析师 S1010522030001 陆昊陆昊 非银行金融业 分析师 S1010519070001 童成墩童成墩 非银行金融业联席 市场化逻辑演绎下，市场

2、化逻辑演绎下，公募基金降费是“机构化率提升公募基金降费是“机构化率提升市场有效性提升市场有效性提升主动主动超额回报下降超额回报下降被动占比提升被动占比提升被动产品价格战被动产品价格战主动产品降费”的必然结果。主动产品降费”的必然结果。费改短期影响产业链的盈利能力，长期倒逼补足投顾短板，加速向资产配置转费改短期影响产业链的盈利能力，长期倒逼补足投顾短板，加速向资产配置转型。资管和财富只有顺势而为才能有所作为。由于理财生态可以叠加规模增长型。资管和财富只有顺势而为才能有所作为。由于理财生态可以叠加规模增长和附加价值增长，因此具有较深的护城河，在非银领域建议重点关注具备构建和附加价值增长，因此具有较

3、深的护城河，在非银领域建议重点关注具备构建理财生态潜质的蚂蚁集团、东方财富、盈米基金，以及具备附加价值增长潜质理财生态潜质的蚂蚁集团、东方财富、盈米基金，以及具备附加价值增长潜质的中金公司（的中金公司（H）和资管份额可持续增长的广发证券）和资管份额可持续增长的广发证券。2022 年公募基金基民支付相关费用年公募基金基民支付相关费用 2617 亿元，亿元，其中广义渠道费用占比约其中广义渠道费用占比约 60%。基于 Wind 和基金业协会年报的数据，我们测算 2022 年基金公司收取管理费1458 亿元，扣除客户维护费 413 亿元后为 1045 亿元；渠道收取客户维护费、认申赎费、销售服务费、转

4、换费等渠道费合计 1076 亿元，银行收取托管费 307亿元，券商收取交易佣金 189 亿元。2023 年年 7 月公布的月公布的公募基金费率改革公募基金费率改革将将分为三个阶段：分为三个阶段：新注册产品管理费率、托管费率分别不超过 1.2%和 0.2%；存量产品争取于 2023 年底前与新产品费率一致。降低证券交易佣金费率，预计将于 2023 年底前完成，并完善费率披露机制，全面反映佣金费率水平和分配情况。进一步规范销售环节收费，预计于2024 年底前完成。第一阶段：降低管理费和托管费。第一阶段：降低管理费和托管费。管理费：我们测算公募基金行业管理费收入下降约 9%，头部主动权益基金公司管理

5、费下降 5%-15%。托管费：我们测算行业托管费收入下降幅度为 7.5%。在管理费调降以后，中国头部公募基金的净利率和 ROE 已经基本与国际头部资管机构相当，我们认为头部机构保持合理的利润率和资本回报率水平是行业健康发展的必要条件。第二阶段：降低交易佣金。第二阶段：降低交易佣金。此次机构交易佣金改革预计影响证券公司收入2%-3%。参考费率改革通知，在交易佣金费率不得超过市场平均佣金费率水平的两倍的要求下，如需保证证券行业经纪业务不亏损，我们测算机构交易佣金长期下调下限在 0.034%左右。第三阶段：降渠道尾佣、销售服务费及申赎费。第三阶段：降渠道尾佣、销售服务费及申赎费。由于基金代销在银行和

6、券商收入中占比较小，预计影响程度最大的是第三方渠道。由于费改是针对全行业制定统一标准，为维持行业可持续发展，行业盈亏平衡是降费的极限。目前投顾服务仍然是以线下为主，我们以 20%作为行业平均利润率假设进行测算，我们预计20%左右的渠道费率降费幅度上限相对合理。产业格局的演化：产业格局的演化：通过资金与资产相向而行，实现客户-账户-产品-服务的闭环是公募基金产业发展的必然趋势。中国资产管理公司和渠道（商业银行、第三方、证券公司）都在努力构建完整的理财生态。由于中国公募基金产业尚处资金拉动的初级发展阶段，渠道在产业链中的谈判力更强，因此更具构建理财生态的潜质。资产管理：降费只是表象，未来在于顺应资