1、 纺织服饰纺织服饰|证券研究报告证券研究报告 公司深度公司深度 2023 年年 8 月月 3 日日 03998.HK 买入买入 原评级：买入原评级：买入 市场价格市场价格:港币港币 3.52 板块评级板块评级:强于大市强于大市 股价表现股价表现 (%)今年今年至今至今 1 个月个月 3 个月个月 12 个月个月 绝对(5.1)6.7(7.1)(23.3)相对恒生指数(14.7)6.7(7.1)(35.4)发行股数(百万)10,904.02 流通股(百万)10,904.02 总市值(港币 百万)38,370.94 3 个月日均交易额(港币 百万)64.40 主要股东 盈新国际投资有限公司 33.

2、2 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以2023年8月2日收市价为标准 中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格具备证券投资咨询业务资格 纺织服饰纺织服饰:服装家纺服装家纺 证券分析师证券分析师:郝帅郝帅(8610)66229231 证券投资咨询业务证书编号：S1300521030002 证券分析师证券分析师:丁凡丁凡(8610)66229231 证券投资咨询业务证书编号：S1300521090001 证券分析师证券分析师:杨雨钦杨雨钦(8610)66229231 证券投资咨询业务证书编号：S1300523070003 波司登波司登 国牌羽绒服龙头，渠道

3、优化、产品拓展助力高质量增长 波司登为羽绒服行业龙头，近年聚焦羽绒服主业，持续优化产品、渠道、供波司登为羽绒服行业龙头，近年聚焦羽绒服主业，持续优化产品、渠道、供应链等，品牌力持续提升。在优质产品叠加较高性价比的推动下有望保持长应链等，品牌力持续提升。在优质产品叠加较高性价比的推动下有望保持长期快速发期快速发展，预计未来业绩保持高速增长。展，预计未来业绩保持高速增长。维持维持买入买入评级。评级。支撑评级的要点支撑评级的要点 聚焦羽绒服主业聚焦羽绒服主业，收入业绩保持快速增长。，收入业绩保持快速增长。公司为羽绒服行业龙头，旗下拥有羽绒服、女装、多元业务等，主品牌波司登自 1995 年以来连续 2

4、7年位列全国羽绒服销量第一。2018 年开始公司聚焦主业，品牌力提升驱动营收与归母净利润快速增长，2022 年公司营业收入为 167.7 亿元，2018-2022 年营收复合增速为 12.7%，归母净利润为 21.4 亿元，2018-2022年营收复合增速为 21.6%。羽绒服羽绒服行业空间较大，竞争格局持续优化。行业空间较大，竞争格局持续优化。2021 年我国羽绒服市场规模达到 1562 亿元，2014-2021 年 CAGR 为 12.3%，消费者对时尚性与功能性需求提升驱动羽绒服市场规模快速增长，当前我国羽绒服渗透率较低，与欧美日存较大差距，未来发展空间较大。羽绒服行业集中度保持中等水平

5、，2019 年 CR10 约为 44.0%，未来随着时尚性和品牌化趋势增强，龙头企业市占率将进一步提升。产品力持续升级，多渠道扩张提供增长动能。产品力持续升级，多渠道扩张提供增长动能。1）产品：）产品：长期以来羽绒服保暖性与时尚性难以兼顾，公司持续投入研发，在保暖性等方面技术水平与国际大牌相当。2022 年公司重新定义轻薄羽绒服，我们认为有望帮助公司覆盖更多场景、地域以及提升年轻群体接受度。随着公司大力发展主品牌，产品档次提升推动产品溢价增加，2016 年至 2021 年，公司1800 元以上的线上销售收入占比达 46.9%，2019-2022 年占比持续提升。2）渠道）渠道：线下渠道端，公司

6、通过结构性布局、提升渠道质量、加强多层级市场布局等方式驱动单店收入持续提升，我们估计 2022 年波司登单店收入为 238 万元，2014-2022 年 CAGR 为 19.0%。线上渠道端，公司加强新零售运营，建立电商平台直播矩阵，2016-2022 年主品牌线上销售收入CAGR 为 36.2%。3）营销与）营销与供应链端：供应链端：公司加大品牌曝光，在纽约/巴黎等地举办走秀活动，同时签约流量明星进一步提升品牌时尚感。公司不断优化供应链，促进存货周转效率提升，优质快反能力构筑产品竞争力。估值估值 当前股本下，我们预计 FY2024 至 2026 年 EPS 至 0.24/0.28/0.33