1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑：国内：国内工程机械板块正处于筑底阶段，部分领域拐点或已到。国内：国内工程机械板块正处于筑底阶段，部分领域拐点或已到。1）起重机：23 年 M2-M6 中国起重机国内市场销量连续四个月正增长，其中随车起重机销量连续 4 个月内销同比增速超 30%，起重机板块部分品类或已进入上行期；2）挖机、混凝土机械：两类产品与地产、基建相关性较高，目前仍处筑底阶段；但随着行业更换周期逐步启动后，挖机、混凝土机械等有望迎来新一轮复苏。公司核心主业为起重机械板块（22 年收入占比超 45%），有望在国内工程机械上行周期实现率先复苏。出口：近两年公司海外业务高速发展，打开出

2、口：近两年公司海外业务高速发展，打开新增长点新增长点。公司近两年积极布局海外市场，执行“两纵两横”战略，发力“一带一路”国家，核心产品起重机、挖机、混凝土机等出口顺利，20-22 年，海外业务收入从 38.3 亿元提升到 99.9 亿元，期间 CAGR 达 61.5%，海外占比从 6.3%提升到 31.6%，1Q23 海外收入同比+123%，保持高增长，随着公司产品在海外认可度不断提升，公司海外收入有望保持高速增长。品类多元化布局，高机、农机发展顺利。品类多元化布局，高机、农机发展顺利。1）高机：中国高空机械渗透率低，远期成长空间大，子公司中联高机 22 年实现收入、归母净利分别为 45.9/

3、5.9 亿元，同比+37%/156%；此外，23 年 2 月公司发布分拆中联高机重组分拆上市预案，助力高机业务做大做强。2）农机：率先发力“AI+农机”领域，引领行业智能化发展，此外，随着“国四”排放标准顺利推进，大型农机厂迎来机遇，预计 23-25 年农机业务实现收入 33/40/48 亿元。成本下行、结构优化，盈利能力有望进入上升期。成本下行、结构优化，盈利能力有望进入上升期。23 年以来海运价格、钢材价格呈下降趋势，公司成本端压力趋缓；此外，22 年公司在海外市场盈利能力更强，看好公司海外收入占比提升后带动毛利率提升，预计 23-25 年公司毛利率为 25.7%/25.8%/26.6%。

4、盈利预测、估值和评级 我们预计公司 23-25 实现营业收入为 500.7/610.6/755.2 亿元，归母净利润为 40.4/56.5/78.7 亿元，对应 PE 分别为 15/11/8 倍。给予公司 23 年 16 倍 PE，对应目标价 7.46 元，首次覆盖给予“增持”评级。风险提示 下游基建投资不及预期、海外市场竞争环境恶化、原材料价格上涨风险、人民币汇率波动风险。公司基本情况（人民币）项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)67,131 41,631 50,072 61,056 75,521 营业收入增长率 3.11%-37.98%20.27

5、%21.94%23.69%归母净利润(百万元)6,270 2,306 4,043 5,645 7,869 归母净利润增长率-13.88%-63.22%75.34%39.60%39.41%摊薄每股收益(元)0.722 0.266 0.466 0.650 0.907 每股经营性现金流净额 0.30 0.28 0.69 0.74 1.22 ROE(归属母公司)(摊薄)11.03%4.21%7.25%9.55%12.14%P/E 9.92 20.47 14.74 10.56 7.58 P/B 1.09 0.86 1.07 1.01 0.92 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001

6、,0001,2001,4004.005.006.007.008.00220801人民币(元)成交金额(百万元)成交金额中联重科沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录内容目录 1.工程机械巨头，盈利能力有望迎来拐点.5 1.1 公司产品系列丰富，产品远销多个国家.5 1.2 受工程机械周期影响，公司营收规模呈现波动.5 1.3 费率管控良好，成本下行、出口顺利，盈利能力有望进入上行期.6 1.4 核心产品竞争优势强，起重机、混凝土机械盈利能力超可比公司.7 2.国内：工程机械行业进入筑底阶段.8 2.1 宏观：房地产降幅或将收窄，基建投资有望进一步复苏.8 2.2 产品