1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 公司研究公司研究 医疗美容医疗美容 2023 年年 07 月月 30 日日 美丽田园医疗健康（02373.HK）深度研究报告 强推强推（首次）（首次）双美驱动，精细运营，数字赋能双美驱动，精细运营，数字赋能 目标价：目标价：31.23 港港元元 当前价：当前价：19.58 港港元元 起航起航 30 年，双美驱动。年，双美驱动。公司为我国第一大生活美容直营品牌，旗下拥有“美丽田园”、“贝黎诗”，至今深耕行业已 30 年，拥有 163 家生美直营店，189 家加盟店。2011

2、年公司切入医美赛道成立“秀可儿”品牌，将生活美容的优质会员客群引流至医美服务，十余年摸索发展下，2022 年公司布局 20 家医美门店，且实现超过 20%的生美会员导流向医美服务。2022 年公司生美直营和医美的收入占比分别约 51.1%和 37.9%，奠定公司“双美驱动”的基础。2018年公司前瞻布局亚健康评估与干预业务，成立“研源”品牌。生美是一门重管理的长生命周期生意生美是一门重管理的长生命周期生意，美丽田园，美丽田园单店能盈利且门店能拓张。单店能盈利且门店能拓张。根据弗若斯特沙利文数据，2021 年生美行业约 4032 亿元市场规模，体量较大，但低连锁、更迭快、运营社区化根据美业新纬度

3、 2022 中国美业白皮书，我国美容美体行业连锁化率约 6.45%，每年开店率和闭店率约为 20%，多采取办卡锁定会员、私域等运营方式。长生命周期，是因为生美消费频次相对高，可以通过不断满足消费者进阶需求从而实现会员价值的积累，保持强粘性。我们认为，生美业务成为常青树业务，关键在两点：1）单店能盈利，2）门店能拓张，背后支撑力在于流程标准化，管理够细致。公司定位中高端，将平均客单价定位千元，细致运营，不断提高消费频次，单店能稳定爬坡且盈利。同时，公司已构建起相对庞大的全国连锁网络，未来城市加密和空白区域拓张将进一步提升规模体量。双美强协同，会员资产带来低营销费用率。双美强协同，会员资产带来低营

4、销费用率。公司生美定位中高端，会员高粘性、高频且高客单，与品牌之间建立强信任关系，起到输送客群、筛选客群、维系客群的作用，在此基础上，生美导流驱动医美成长。我国医美渗透率提升空间较大，行业格局分散，痛点为获客成本高昂。公司“双美”模式实现了生美用户导流向医美，提升了会员资产价值，2019 年至今销售费用率低于 20%。数字化逐渐成熟以及分成制度的理顺下，公司现开始尝试外部生美机构或相关美业服务机构的会员导流模式，如 6 月已跟丝域养发达成战略合作，借助养发会员对客源提供补充。外部流量入口若能成功跑通，公司医美业务将加速成长。投资建议投资建议：美业终端机构重服务体验，长生命周期。公司依托生美已成

5、功跑通双美模式，公司的坚实壁垒在服务的专业化、管理的精细化、运营的数字化。公司拥有高粘性的会员，并能以低成本筛选获客，以高留存延伸消费者价值，这些特质难一朝一夕复刻。短期内公司受益疫情放开业务回暖，拉长时间维度看，公司的市占率有望在稳步拓店中持续上行，会员资产价值将在各业务协同下逐步释放。对应 2023 年 2.70 亿的经调整净利润，参考可比公司 2023E 的预测 PE 值，我们给予公司 2023 年 25 倍 PE，目标市值 67 亿元人民币（约 74亿港元），目标价 28.52 元人民币（约 31.23 港元），当前空间约 59%。首次覆盖，给予“强推”评级。风险提示风险提示：门店开拓

6、不及预期、消费力下行导致客流或客单价下滑、消费者安全事故、生美转医美渗透率提高慢、行业竞争加剧导致营销费用提高等。主要财务指标主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万)1,643 2,138 2,641 3,215 同比增速(%)-8.2%30.1%23.5%21.7%归母净利润(百万)103 225 330 426 同比增速(%)-46.7%118.7%46.5%29.1%每股盈利(元)0.50 0.95 1.40 1.80 市盈率(倍)35.8 18.8 12.8 9.9 市净率(倍)19.6 3.4 2.7 2.1 资料来源：公司公告，华创证券预测