1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 公司简介 公司是国内民航业传统三大航司之一，2019 年公司旅客运输量世界第五/国内第一。2020-2022 年因公司货运业务高景气，以及国内市场回投压力较轻等原因，公司亏损在三大航中相对较少。2023Q1 公司营业收入为 340.55 亿元，同比增长 58.61%；归母净利润为-18.98 亿元，同比大幅减亏。公司于 2020 年 10 月发行160 亿元可转债，期限 6 年，尚未转股 58 亿元；公司于 2023 年6 月发布定增预案，拟发行 A 股募集不超过 175 亿元，拟发行 H股募集不超过 29 亿港币，将主要将用于飞机引进。投资逻辑：供需错配供需错

2、配进行中进行中，行业复苏确定。，行业复苏确定。1、需求复苏确定：中国航空出行需求具备韧性，历次危机后均恢复高增长；航空需求仍然旺盛，回顾过去三年部分旺季，国内票价和客运量都好于疫情前水平。2、行业供给增速将放缓：考虑新签订单有限，未来两年供给增速下降较为确定；波音、空客等制造商产能仍未恢复，或影响交付节奏。3、供需错配推动业绩改善：未来市场恢复供需平衡的过程中，供需增速将发生逆转，参照 2009-2010 年供需增速大幅逆转后航司业绩恢复的实例，预计未来有望再现景气恢复，且票价市场化将进一步增厚利润空间。中期中期经营有望率先恢复经营有望率先恢复，远期将受益票价提升，远期将受益票价提升。1、目前

3、民航市场呈国内-东南亚-欧美的依次恢复态势。公司国内航线占比为68%，高于其他大航（58%-64%），海外运力回投国内市场的压力较轻;同时，东南亚是公司传统优势市场，公司在印度尼西亚、越南、菲律宾、马来西亚、新加坡、柬埔寨均为中方最大承运人，国际航线恢复相对其他大型航司更快。2、长期票价市场化效应推动盈利提升。考虑干线机场供给不足将持续，干线市场的实际票价会进一步抬升，将提升公司盈利规模。此外，大兴转场有利于公司优化航网结构，进一步提高盈利空间。盈利预测、估值和评级 首次覆盖给予“买入”评级。预计公司 2023-2025 年净利润为29/142/174 亿元。参考可比公司 PB 均值，给予公司

4、 2024 年 3.7倍 PB 估值，对应目标价 8.83 元。风险提示 宏观经济增速低于预期风险；人民币汇率贬值风险；油价大幅上涨风险；安全运行风险。公司基本情况（人民币）项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)101,644 87,059 168,087 195,773 211,958 营业收入增长率 9.81%-14.35%93.07%16.47%8.27%归母净利润(百万元)-12,103-32,682 2,943 14,163 17,390 归母净利润增长率 11.63%170.03%N/A 381.24%22.78%摊薄每股收益(元)-0.7

5、14-1.804 0.162 0.782 0.960 每股经营性现金流净额 0.66 0.20 1.01 2.37 2.56 ROE(归属母公司)(摊薄)-17.90%-79.60%6.87%27.60%28.16%P/E N/A N/A 38.97 8.10 6.60 P/B 1.71 3.35 2.68 2.24 1.86 来源：公司年报，国金证券研究所 02004006008001,0001,2001,4005.006.007.008.009.00220711人民币(元)成交金额(百万元)成交金额南方航空沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录内容目录 一、南方航

6、空：规模营收领先，盈利韧性较强.5 1.1 连续并购拓展经营规模.5 1.2 旅客运输规模领先，大航中唯一仍保有货运板块.7 1.3 过去三年业绩韧性较强，2023Q1 大幅减亏.9 二、供需错配进行中，行业复苏确定.11 2.1 需求端：航空需求长期呈增长趋势，短期恢复良好.11 2.2 供给端：内部引进意愿弱，外部供应有限.14 2.3 供需错配叠加票价市场化效应，业绩反弹可期.15 三、局部市场复苏，契合公司优势，预计盈利率先改善.17 3.1 中期局部市场复苏，公司经营有望率先恢复.17 3.2 远期收益品质提升，票价收益弹性巨大.21 四、盈利预测与投资建议.23 4.1 盈利预测.