协鑫科技-港股公司研究报告-颗粒硅产业化加速推进估值有望提升-230630（16页）.pdf

1、 公司深度报告 研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。注：以上数据均来自官方披露、公司公告，国信证券（香港）研究部整理 1 协鑫科技(3800.HK)：颗粒硅产业化加速推进，估值有望提升 全球光伏装机需求持续增加。全球光伏发电市场将保持快速发展，2023 年乐观预计全球光伏新增装机 330 GW左右，同比增长约 37.5%，2025 年全球光伏新增装机量将达 386 GW左右，2325 年全球光伏新增装机 CAGR 约为 17.16%。2027 年光伏将取代燃煤机组成为全球最大的发电电源，预计 2023-2027 年全球光伏新增装机总规模将超过 1500 GW，年均装机规

2、模将达 300 GW以上。光伏新增装机需求保持旺盛，公司作为多晶硅料行业龙头之一有望持续受益。颗粒硅碳足迹表现突出。相较于改良西门子法，硅烷流化床法其优点主要在于：硅烷较易提纯，含硅量较高，分解温度较低，能更为有效地降低生产端能源消耗，因此颗粒硅有助将光伏全生命周期碳排放控制在较低水平。根据公司的数据，使用颗粒状生产的大尺寸 PERC 组件碳足迹平均值为 400450 千克 CO2/千瓦，较未使用颗粒硅的同型号组件产品碳排放平均值降低 28%，具有较为明显的低碳属性。在未来全球低碳经济、低碳绿色壁垒趋势下，颗粒硅市场占有率有望持续提升。颗粒硅+CCZ技术应用优势或将逐步凸显。颗粒硅形似球状，具

3、有良好的流动性、填充性，可以直接拉晶使用，能填补硅块空隙，提高坩埚装填量，从而提高拉晶产出。同时，颗粒硅大小形状比较均匀，熔化时对拉晶炉热场扰动小，具有单次投料量多，熔化效率高，免破碎等多重优势，是未来大规模应用CCZ技术（连续直拉单晶硅技术）的必要条件。我们预计随着 CCZ 技术路径的研发推广，颗粒硅的应用场景将得到进一步优化。投资建议：未来全球光伏新增装机需求仍然保持旺盛，作为多晶硅料行业龙头公司之一，我们预计公司 23 25 年硅料产能将分别达到 30/40/50 万吨，产业化加速推进，加之公司颗粒硅产品碳足迹的突出表现，CCZ 技术路径的研发推广，都将有助于颗粒硅市场占有率持续提升。我

4、们预计公司 2325 年归母净利润分别为 126.92/125.54/156.50 亿元，同比-20.82%/-1.09%/+24.66%，对应 EPS 为 0.47/0.46/0.58 元。给予公司目标价为 2.50 港元，对应 2023 年 4.9 倍 PE，给予“买入”的评级。风险提示：光伏新增装机规模不及预期；多晶硅料价格调整幅度超预期；颗粒硅产能投放不及预期；CCZ技术研发推广不及预期。单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 36750.05 43984.43 44417.34 52011.58 增长率(%)86.57%19.69%0.98%17.10

5、%归属于母公司股东利润 16030.31 12602.30 12521.98 15601.02 增长率(%)215.31%-21.38%-0.64%24.59%每股收益 EPS(元)0.59 0.47 0.46 0.58 市盈率(P/E)2.77 3.50 3.54 2.84 市净率(P/B)1.04 0.81 0.66 0.54 资料来源：Wind，国信证券（香港）研究部 香港 新能源 2023 年 06 月 30 日 买入 目标价 HKD 2.50 收盘价(29 Jun 23)HKD 1.77 上升/下降空间 41.24%恒生指数 18934.36 总市值(HKD 亿)487 52 周最高

6、/最低(HKD)3.99/1.45 资料来源:Wind，国信证券（香港）研究部整理 近一年股价涨跌幅 资料来源:Wind，国信证券（香港）研究部整理 徐进 SFC CE No.:BFC540+852 2899 8300 .hk -70.0%-60.0%-50.0%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%2022-07-012022-08-012022-09-012022-10-012022-11-012022-12-012023-01-012023-02-012023-03-012023-04-012023-05-012023-06-01协鑫科技恒生指数公司深度报告：