1、证券研究报告|公司深度|造纸 1/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 岳阳林纸(600963)报告日期：2023 年 06 月 29 日 文化纸老牌文化纸老牌央企，林业碳汇央企，林业碳汇领军者领军者 岳阳林纸深度报告岳阳林纸深度报告 投资要点投资要点 公司为公司为文化纸老牌文化纸老牌央企央企，公司年产公司年产 45 万吨文化纸项目万吨文化纸项目及及 20 万吨化机浆项目有万吨化机浆项目有序建设中，林浆纸一体化优势不断深化序建设中，林浆纸一体化优势不断深化；2023 年年 CCER 有望有望重启重启，林业碳汇林业碳汇业业务大有可为务大有可为。文化纸文化纸老牌央企，林业碳汇老牌央企，林业碳汇领

2、军者领军者 公司是文化纸行业龙头，下游主要面向教材教辅与党政期刊，作为央企控股造纸龙头，在政治出版物领域有着重要地位。公司以“浆纸+生态”为双轮驱动发展战略，聚焦浆纸、生态工程、农林碳汇、化工四大产业。2022 年造纸行业周期下行，但公司量价齐升业绩创新高，分别实现营收/归母净利 97.81/6.16 亿元，同比增速高达 24.79%/106.51%。公司现有造纸产能 100 万吨、制浆产能 50 万吨，新增 45 万吨文化纸及 20 万吨化机浆项目持续建设，投产后格局有望进一步优化。公司积极响应“碳中和”发展趋势，利用自身林业优势与经验发展林业碳汇，截至 2022 年底，自有林地 200 万

3、亩，签订正式开发合同面积 3,511 万亩，预计 2025 年末，累计签约林业碳汇 5,000 万亩，CCER 重启后林业碳汇业务大有可为。碳汇市场未来可期，碳汇市场未来可期，CCER 有望加速重启有望加速重启 2023 年 CCER 重启在望，2025 年市场规模可达 271 亿元。中国碳交易主要为CEA 碳配额交易和 CCER 自愿核证减排机制，2017 年由于勘测及审批流程不规范，CCER 审批被暂停。2023 年 CCER 即将重启，按照 CCER 市场规模=碳配额总量CCER 碳配额抵消比例CCER 成交价格计算，我们测算 2025 年 CCER 市场规模可达 271 亿元，目前林业

4、碳汇 CCER 在总体 CCER 审批项目中占比较低，但其生态价值和减碳价值有广阔发展空间，未来有望随碳汇市场需求扩张迎来快速成长。林浆纸一体化优势深化，林业碳汇成长可期林浆纸一体化优势深化，林业碳汇成长可期（1）公司）公司林业碳汇先发优势明显、开发经验丰富林业碳汇先发优势明显、开发经验丰富：公司林业碳汇先发优势明显，技术团队经验丰富，签约林地不断扩张。2017 年公司成功与壳牌（中国）签订碳汇项目合作协议，截至 2022 年底签订正式开发合同 9 份，签订正式开发合同面积 3,511 万亩，预计 2025 年末，累计签约林业碳汇 5,000 万亩，签约林地面积不断扩张。（2）浆纸产能有序扩张

5、浆纸产能有序扩张：公司现有 100 万吨造纸及 50 万吨浆产能，新增 45 万吨文化纸产能、20 万吨化机浆有序推进，投产后格局有望进一步优化。（3）电子双氧水创造新增长点）电子双氧水创造新增长点：公司加快推动 G4/G5 级高纯双氧水量产，路线板和芯片级电子双氧水销量有望快速提升，化工业务有望放量成长。盈利预测与估值盈利预测与估值 考虑公司浆纸产能有序扩张，CCER 重启后林业碳汇业务成长曲线较为陡峭，我们预计 23-25 年公司营业收入为 101.71/115.24/139.37 亿元，同比分别+3.98%/+13.30%/+20.95%，23-25 年归母净利分别为 7.23/8.22

6、/9.20 亿元，同比分别+17.39%/+13.72%/+11.95%，对应 EPS 为 0.40/0.46/0.51 元，23-25 年 PE 为17/15/13X，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示风险提示 CCER 重启时间存在不确定性；纸价超预期下滑；产能扩张不及预期。投资评级投资评级:增持增持(首次首次)分析师：分析师：史凡可史凡可 执业证书号：S1230520080008 邮箱： 基本数据基本数据 收盘价￥6.79 总市值(百万元)122.51 总股本(百万元)1804.21 股票走势图股票走势图 相关报告相关报告 -16%-7%2%11%20%30%22/0622/0822/