1、上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 计算机 2023 年 06 月 27 日 税友股份(603171)立足税务，云程发轫 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：B、G 双轮驱动，产品覆盖企业票财税全链条。公司深耕税务软件二十余年，起家于 G 端税务 IT 系统端业务，2016 年以亿企赢品牌切入 B 端企业财税服务 SaaS 领域，自此 B、G交替驱动公司业绩增长，2022 年 B、G 端收入占比分别为 56%、43%。B 端增长：留存+获客双重发力，收入高速增长。2020 年行业竞争加剧，公司收入增速放缓。应对激烈竞争，公司进行客群分层经营，B 端收入逐渐回升：1）中小企业客

2、群：22年付费用户数 60 万，ARPU 值 815 元，实现 ARR 收入 4.89 亿元，预计 25 年 ARR 收入达 9.4 亿元；2）财税代理客群：22 年付费用户数 380 万，ARPU 值 111 元，实现 ARR收入 4.2 亿元，预计 25 年 ARR 收入达 8.3 亿元。3）创新 SaaS 客群：22 年收入 1.2 亿元，预计 25 年 ARR 收入达 2.5 亿元。B 端竞争力：产品更好用、稳定盈利。B 端 SaaS 产品竞争激烈。税友优势来自 1）产品功能类似，但更好用：通过 G 端 know-how，公司产品与竞对价格类似但自动化程度更高；2）稳定盈利：凭借先发优

3、势积累大规模用户，用户粘性强，先于其他竞对实现稳定盈利，因而有望在同质化竞争中长跑并最终胜出。B 端业务布局：创新 SaaS 瞄准新经济、灵活用工人群，卡位 C 端报税 SaaS。除企业财税 SaaS，税友结合中国本土特点，围绕新经济、灵活用工等新业态推出创新 SaaS 业务，目前帮助如中智等人力外包商完成个人社保、税务管理，未来向个人推广将打开收入天花板。G 端变化一：金税四期 24-25 年进入建设高峰期，核心供应商地位稳固。2022 下半年，金税四期（简称“金四”）开启。截至目前税友已中标金四总局电子发票平台（二期）、以及核心项目应用支撑平台 2 包，核心供应商地位稳固。23H1 电子发

4、票平台已开启部分地区试点，预计 24-25 年将在全国范围推广，届时金四建设将进入高峰期，驱动公司 G 端业绩更上一层台阶。G 端变化二：数据要素顶层设计加码，税务数据应用价值凸显。作为金四系统核心供应商，公司承建系统内部流转丰富的税务数据，凭借优秀的数据应用和处理能力，公司已在政务端拓展数据应用增值服务，未来该服务有望下沉至地市，做大 G 端蛋糕。首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计，2023-2025 年收入为 20.04、24.26、29.85亿元，同比增长 18%、21%、23%，2023-2025 年实现净利润 2.83、3.96、4.97 亿元，同比增长 97%、40%、26%。P

5、S 估值法下，给予公司短期目标估值 PS 2023E 11.2x，目标市值 225.4 亿元。风险提示：B 端产品降价导致毛利率下滑；G 端政府回款延后导致应收账款增加。市场数据：2023 年 06 月 26 日 收盘价（元）39.67 一年内最高/最低（元）51.4/23.8 市净率 6.5 息率（分红/股价）0.63 流通 A 股市值（百万元）3590 上证指数/深证成指 3150.62/10872.30 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2023 年 03 月 31 日 每股净资产（元）6.12 资产负债率%33.56 总股本/流通 A 股（百万）406/90 流通 B 股

6、/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：相关研究 证券分析师 黄忠煌 A0230519110001 联系人 崔航(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2022 2023Q1 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元）1,698 331 2,004 2,426 2,985 同比增长率（%）5.8 10.7 18.1 21.0 23.1 归母净利润（百万元）144 32 283 396 497 同比增长率（%）-37.65.1 96.7 39.8 25.7 每股收益（元/股）0.350.08 0.70 0.97 1.23 毛利率（%）58.663.1 62.5 6