1、 简单金融 成就梦想 申万宏源研究 上海市南京东路99号|+86 21 2329 7818 交通运输|公司研究 2023 年 5 月 31 日 买入 首次覆盖 市场数据：2023 年 5 月 30 日 收盘价（港币）2.94 恒生中国企业指数 6,284 52周最高/最低价(港币)3.44/2.31 H 股市值（亿港币）15 流通 H 股（百万股）汇率（人民币/港币）500 1.10 股价表现：资料来源：Wind 证券分析师 闫海 A0230519010004 联系人 邹杰伟 A0230121060001 轻重资产均衡，定位综合航运服务提供商 洲际船务（02409.HK）中国最大的第三方船舶管

2、理服务提供商。致力于为客户提供海运业价值链上全面的一站式航运解决方案。洲际船务集团控股有限公司总部位于中国青岛，具有开阔的经营版图，在新加坡、中国香港、日本设航运经营中心，青岛、上海、宁波、舟山、福州、中国香港、新加坡、希腊设船管中心。根据弗若斯特沙利文报告，按 2021 年管理的第三方拥有的船舶数量计，公司在总部位于中国的船舶管理服务提供商中位居首位。干散货需求：内贸干散货运输需求与下游产业所处状态密切相关，沿海内贸货物吞吐量逐年提升。外贸主要散货货种中，海运铁矿石贸易预计将在 2023 年保持稳定；煤炭贸易预计将在欧洲需求上升的背景下增长 2%；2022 年乌克兰粮食出口严重中断后，粮食贸

3、易预计增加 5%。从中期看，中国疫后复苏，进出口将在 2023-24 年逐步回到疫情前水平。远期供给：船厂产能紧张，船台被集装箱、LNG 高附加值订单抢占，散货船队船厂吸引力较弱，远期供给处于低位水平。近期新造船价格不断上涨，集装箱、LNG 船需求增大，订单占据船台，干散货船难与高附加值船型竞争。上一轮造船周期产能出清较为充分，活跃船厂数持续下降，头部船厂船台已经排期至 2025 年，产能紧张。公司主营业务分为三块：控制船舶的航运业务、租入船舶的航运业务与船舶管理业务。控制船舶的航运业务收入与控制的船舶数量以及市场运费有关，成本主要与购买船舶的价格与船舶数量有关，单船成本相对固定。租入船舶的航

4、运业务收入与租入的船舶数量以及市场运费有关，成本与船舶数量以及航运市场景气度相关。船舶管理业务指船舶的日常管理、技术管理、船员管理、维修及保养服务及海事法规及公约下第三方自由船舶认证与系统文件管理，我们认为资讯管理类业务会随着公司规模扩大而稳步增长。财务状况：租入船舶、控制船舶和船舶管理三大业务板块营收持续增长，毛利率可观。2019-2022年，租入船舶收入分别为 6445、9535、25719、19812 万美元，占主营业务收入的 48%、53%、69%、55%；控制船舶收入分别为 4440、4703、6656、10773 万美元，占主营业务收入的 33%、26%、18%、30%；船舶管理服

5、务收入分别为 2675、3655、4900、5326 万美元，占主营业务收入的 20%、20%、13%、15%。首次覆盖，给予“买入”评级。预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 5490、6161、6535万美元。其中，控制船舶贡献 1535、3665、3038 万美元；租入船舶贡献 1491、984、1598万美元；船舶管理服务贡献 1188、1137、1524 万美元。参考航运公司平均 PE，给予租入船舶的航运业务 9 倍 PE，船舶管理业务 9 倍 PE，2023 年 2679 万美元利润对应 2.4 亿美元估值；考虑到船舶资产自 2021 年以来的大幅升值，洲际船务控制运力

6、采用 NAV 估值法，重构船舶资产净值为 2.9 亿美元，分部估值法下，考虑到港股流通性问题，对重构船舶资产净值进行 0.7 倍的折价，洲际船务合理估值为 4.4 亿美元，给予“买入”评级。风险提示：干散货航运周期景气度不及预期、欧美进口成品油需求不及预期、船舶资产价格下降 财务数据及盈利预测 千美元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 372,738 359,101 361,615 415,056 445,063 同比增长率（%）108.3%-3.7%0.7%14.8%7.2%归母净利润 33,617 57,316 54,896 61,612 65,354 同比