海螺环保-港股公司研究报告- 优势突出看好成为危废处理龙头-230523（30页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 海螺环保海螺环保(587 HK)港股通港股通 优势突出，看好成为优势突出，看好成为危废处理危废处理龙头龙头 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(港币港币):):4.40 2023 年 5 月 23 日中国香港 废物管理废物管理 潜在市场整合者与行业龙头，首次覆盖给予“买入”评级潜在市场整合者与行业龙头，首次覆盖给予“买入”评级 我们首次覆盖海螺环保，基于DCF估值法(WACC:9.9%,永续增长率：0.5%)，给予目标价 4.4 港元。海螺环保在危险废物市场

2、（行业集中度仍较为分散，截至 2022 年底 CR10 为 7.9%）已经占据稳固的头部位置（截至 2022 年底，危废经营许可证规模排名第一）。得益于出色的竞争力、可持续的优于行业的利润率、以及充足的项目储备，我们看好公司在未来成为具备主导能力的行业龙头。在危废处理产能的稳步增长、更高的利用率推动下，我们预计公司2023-2025 年 EPS0.26/0.34/0.42 元，年均复合增长有望达到 32.9%。公司成长路径清晰，估值具有吸引力，给予“买入”评级。出色出色的的竞争力与竞争力与优于同行的优于同行的利润率利润率 由于利用水泥窑协同处理危废具备低成本属性，叠加公司对协同处理技术的专注及

3、取得的领先优势，海螺环保相较同行享有更高利润率。公司已经与部分国内领先的水泥企业结成战略同盟，这些伙伴的产能占全国 37%。如战略伙伴的水泥产能得以充分利用，最大危废处理产能可以达到 4,360万吨/年（截至 2022 年底公司危废经营许可证规模为 300 万吨/年）。我们预计海螺环保出色的竞争力和高利润率将得以延续，使其成为危废处理市场的主导企业和潜在的整合者。危废危废处理处理市场：需求平稳，供给面临洗牌，市场：需求平稳，供给面临洗牌，处理处理价格价格或已或已触底触底 我们预计危废处理需求在 2022-2035 年有望实现 7.4%的年均复合增长，得益于：1）工业部门的不断增长；2）危废监管

4、的进一步完善；以及 3）产废企业自行处理比例的逐步降低。供给方面，我们预计协同处置有望从填埋（土地消耗和潜在的土壤污染）和焚烧（高成本）这些传统无害化处置手段中获取更多的市场份额。我们预计协同处置在 2022-2035 年的年均复合增长率有望达到 14.0%。鉴于不少大型危废处理企业业已亏损，在经历 2018-2022年的不断下行后，我们预计危废处理价格已基本见底。然而，我们认为在供给侧完成重新洗牌之前，危废处理价格短期内大幅反弹的可能性同样较小。成长路径清晰，估值具有吸引力成长路径清晰，估值具有吸引力 除 330 万吨/年的危废处理产能（包括获得许可证的处理产能和无需许可证的飞灰处理产能）外

5、，海螺环保在建/筹备产能达 610 万吨/年。凭借出色的竞争力、优于同行的高利润率以及充足的项目储备，我们认为海螺环保有着成长为具备主导能力的行业龙头的清晰路径。截至 5 月 18 日，海螺环保2023E/2024E EPS 对应 8.3x/6.3x PE，比其历史均值低 50%/62%。风险提示：经济增长低于预期；危废监管弱于预期；战略同盟的维持时间短于预期。研究员 龚劼龚劼 SAC No.S0570519110002 SFC No.BHG354 +(86)21 2897 2097 研究员 王帅王帅 SAC No.S0570520110001 SFC No.AOH868 +(86)21 28

6、97 2099 研究员 王玮嘉王玮嘉 SAC No.S0570517050002 SFC No.BEB090 +(86)21 2897 2079 基本数据基本数据 目标价(港币)4.40 收盘价(港币 截至 5 月 18 日)2.40 市值(港币百万)4,384 6 个月平均日成交额(港币百万)14.95 52 周价格范围(港币)2.27-7.32 BVPS(人民币)1.49 股价走势图股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(人民币百万)1,698 1,730 2,236 2,885