电力设备及新能源行业光伏系列报告（73）：领先企业兑现红利TOPCon壁垒被低估-230517（16页）.pdf

1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|行业深度报告 2023 年 05 月 17 日 推荐推荐（维持）（维持）领先企业兑现红利，领先企业兑现红利，TOPCon 壁垒壁垒被低估被低估 中游制造/电力设备及新能源 2022 年为年为 TOPCon 产业化元年，过去一年间领先企业的技术工艺水平持续优化，产业化元年，过去一年间领先企业的技术工艺水平持续优化，TOPCon 相较相较 PERC 的优势不断放大的优势不断放大；下游下游对其对其认可度认可度进一步进一步提升，盈利溢价不提升，盈利溢价不断拉断拉大大，目前处于供应紧张状态。目前处于供应紧张状态。虽然虽然 2022 年年出现了出现了大规模的大规模的

2、 TOPCon 扩产规划，扩产规划，但有竞争力的产出依旧稀缺。当前但有竞争力的产出依旧稀缺。当前 TOPCon 是无人区产业，是无人区产业，先发企业先发企业 knowhow更深厚，更深厚，更更容易汇聚上下游资源引领迭代，有望容易汇聚上下游资源引领迭代，有望在较长时期在较长时期内领先。内领先。TOPCon 持续优化，优势放大持续优化，优势放大。TOPCon 在 PERC 的基础上更换为 N 型衬底，增加隧穿氧化层及多晶硅层，降低载流子复合，实现效率的显著提升。自 2022年初量产以来的一年多时间里，TOPCon 再次实现了效率、成本的大幅优化，当前领先企业量产效率在 25.2-25.5%，组件端

3、超过 23%，设备投资、银浆耗量、硅片厚度、工艺良率均实现大幅改善。基于当前的成本、效率估算，TOPCon 理论上最大溢价扩至 0.25-0.3 元/W（考虑等功率发电量溢价），并且随其降本提效，溢价空间可能还会扩大。优质优质 N 型产能供不应求，型产能供不应求，TOPCon 溢价放大溢价放大。经历 1 年多的市场验证，下游投资方对 N 型优势理解更加深刻，TOPCon 逐步得到行业性的认可，近期部分招标项目 N 型份额已由此前 10%上下提升至近 50%。从供给侧看，现阶段能够稳定供应的优质 TOPCon 产能有限，溢价自 2022 年四季度以来不断放大，以电池环节为例，当前其单 W 售价较

4、 PERC 高出近 1 毛，考虑成本增量后估算单 W 净利润较 PERC 领先 6-8 分，TOPCon 产业正式进入收获阶段。产业化壁垒被低估，领先企业产业化壁垒被低估，领先企业可能在较长时期维持优势。可能在较长时期维持优势。2022 年开始组件、电池供应商以及新进入企业公布了大规模的 TOPCon 扩产规划，然而从落实进度看，大部分仍未形成有效产出，实际投运进度大幅低于预期，且爬坡进程将还会有良率、效率、成本等问题。粗略统计截至 5 月中旬，规模投产 TOPCon 产能大致在百 GW，满产约 70GW，相较总需求仍有显著提升空间，目前供应进一步吃紧。TOPCon 目前是无人区产业，和 PE

5、RC 当时的状态很大的不同，在较长的时期，都还会有较明显的差异化，先发企业 knowhow 积累更深，且更容易汇聚上下游优势资源，可能在效率、成本上保持长时间领先。电池技术电池技术变革变革可能带来系列机会可能带来系列机会。区别光伏产业其他的微创新，TOPCon较PERC形成代际优势，量产效率优势近 2pcts，且有望继续拉大。电池环节的技术革命能更显著的反应到整个系统上，以 TOPCon、HJT、HPBC 为代表的电池片技术近几年都获得了更大的投入，未来可能有各自的应用场景，当前 TOPCon 率先走向规模应用，其相关的装备、材料，可能也会有相应的新需求和新机会。投资建议：投资建议：继续推荐晶

6、科能源、钧达股份、晶澳科技、通威股份、天合光能、隆基绿能、中来股份、福斯特、海优新材（化工联合）、聚和材料（有色联合）、捷佳伟创（机械联合）。风险提示：风险提示：技术迭代风险；光伏装机不及预期；产业链价格波动风险。技术迭代风险；光伏装机不及预期；产业链价格波动风险。重点公司主要财务指标重点公司主要财务指标 股价股价 22EPS 23EPS 24EPS 23PE 24PE PB 评级评级 晶科能源 12.1 0.3 0.7 1.0 16 12 4.3 强烈推荐 钧达股份 106.9 5.1 11.5 15.5 9 7 15.7 强烈推荐 晶澳科技 38.3 2.3 3.7 4.9 10 8 4.