医药流通行业专题报告：四大因素焕新医药流通有望价值重塑-230511.pdf

1、-1-许菲菲许菲菲S1090520040003方秋实方秋实S1090523040003四大因素焕新四大因素焕新,医药流通有望价值重塑医药流通有望价值重塑医药流通行业专题报告医药流通行业专题报告2023.5.11证券研究报告证券研究报告|行业行业深度深度报告报告消费消费|生物医药生物医药-2-摘要摘要老龄化、新药持续上市等因素带来医药市场扩容，也为药品流通行业稳增长提供支撑；医药流通行业“老龄化、新药持续上市等因素带来医药市场扩容，也为药品流通行业稳增长提供支撑；医药流通行业“4+N”格局基本定型、强格局基本定型、强者恒强。过去由于者恒强。过去由于集采等政策压制集采等政策压制+疫情影响疫情影响+

2、利润空间压缩利润空间压缩+国企经营效率国企经营效率等因素，医药流通行业估值较低。我们认为上述因素等因素，医药流通行业估值较低。我们认为上述因素已发生变化已发生变化，具体如下：，具体如下：集采影响尘埃落定，头部企业份额提升。两票制及集采政策下医药流通行业历经短期阵痛：集采影响尘埃落定，头部企业份额提升。两票制及集采政策下医药流通行业历经短期阵痛：行业增速下滑至10%以下，批发占比从2015年42%降至2021年21%，平均净利率从3%降至2%；也促进了行业集中度提升：；也促进了行业集中度提升：两票制拉长资金回款周期、资金实力弱的企业加速出清；同时后集采时代药厂更看重流通商的分销渠道能力及品牌推广

3、能力，销售终端愈发看重供应商的品类齐全度、配送能力及规模，强化马太效应，“4+N”格局趋于稳定。疫后复苏逐步兑现，短期业绩回暖。疫后复苏逐步兑现，短期业绩回暖。疫情期间院端需求出现短期影响，头部企业凭借更强的渠道能力及产业链布局表现出较强韧性，2022年业绩已呈现逐步回暖态势，2023年疫后复苏有望继续兑现。拓展更具盈利性的新业务，打造第二成长曲线。向上游拓展：拓展更具盈利性的新业务，打造第二成长曲线。向上游拓展：借助渠道优势发力医药工业，“研-产-销”一体化布局。向下游拓展：向下游拓展：品种和配送优势下布局批零一体化，借双通道、医保统筹等政策东风承处方外流红利。向其他高附加值服务向其他高附加

4、值服务拓展：拓展：品牌运营、SPD、互联网+等。新业务已开始逐步兑现业绩，上海医药、国药控股和华润医药分销业务收入占比分别从2015年的95%、94%、83%降至2022年的89%、71%、81%。国企改革进入新阶段，提质增效稳增长。国企改革进入新阶段，提质增效稳增长。央企经营指标体系持续优化，“一利五率”考核侧重质量效益和价值创造。医药流通行业国资企业较为密集，国药控股、上海医药等均为国企改革“双百企业”，随着激励指标多元化、国企活力有望释放、一利五率改善推动业绩增长稳定性及持续性，“中特估”背景下进一步引起重视。投资建议：投资建议：我们认为医药流通企业在集采影响逐步出清+疫后复苏+相对高盈

5、利性新业务+央国企改革共同驱动下，有望价值重估。建议关注：央国企价值重塑：央国企价值重塑：国药控股（国药系，分销龙头地位稳固）、华润医药（华润系，分销龙头地位稳固）、上海医药（上海国资，工商业协同发展，创新药进入兑现期）、国药股份（国药系，精麻产品分销龙头，发展物流+器械+口腔+零售特色业态）、重药控股（立足重庆辐射全国，纯销业务为主、精麻产品全国分销）等；具备差异化特色的民营企业：具备差异化特色的民营企业：九州通（四大医药流通商中唯一民企，全面向新零售、新产品、互联网医疗、不动产证券化（REITs）四大战略转型升级）、百洋医药（稀缺CSO标的，围绕OTC大健康、OTC、肿瘤创新药、高端医疗器

6、械四大板块拓展品牌运营矩阵）等。风险提示：风险提示：政策波动风险，新业务放量不及预期风险，商誉减值风险等。AUhUZYnVdUAUkZ3UlXfW9P9R7NmOrRnPpMfQqQmReRpOtR7NrQnNNZnPuMMYtOqQ-3-医药流通估值及医药流通估值及ROEROE水平水平05010015020007/1501/1807/1601/1501/1901/2001/1607/20 01/2107/1807/21 01/2201/1707/22 01/23 07/2307/1907/17PE(TTM,算术平均)SW线下药店SW医药流通SW化学制剂SW中药SW医疗服务SW医疗器械SW生物