箭牌家居-公司研究报告-“箭”指智慧生活引领国产替代-230427（45页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 箭牌家居箭牌家居(001322 CH)“箭”指智慧生活，引领国产替代“箭”指智慧生活，引领国产替代 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(人民币人民币):):23.40 2023 年 4 月 27 日中国内地 陶瓷陶瓷 看好国产卫浴龙头规模扩张，首次覆盖给予“买入”评级看好国产卫浴龙头规模扩张，首次覆盖给予“买入”评级 公司是国内卫浴品牌龙头，在全国拥有 8 大生产基地，目前已形成了卫浴全系列产品布局，并逐渐拓展至整装卫浴及全屋定制。18-22 年公司收入/归

2、母净利分别由 68/2 亿元增长至 75/6 亿元，盈利能力持续提升。我们认为公司产品智能化+配套率提升以及门店扩张+渠道下沉有望驱动公司规模持续扩张，预测 23-25 年公司归母净利为 7.6/9.3/11.2 亿元，可比公司 Wind 一致预期 23 年 25xPE，我们看好公司智能卫浴的增长潜力，认可给予公司 23年 30 xPE，目标价 23.40 元，首次覆盖给予“买入”评级。智能化引领卫浴行业智能化引领卫浴行业变革，存量时代渠道及服务制胜变革，存量时代渠道及服务制胜 据中国建筑卫生陶瓷协会，2017 年以来我国卫生陶瓷产量整体保持稳定，但我们认为陶瓷卫浴行业有两大重要发展趋势，即需

3、求端即将步入存量时代而供给端智能化产品渗透率有望加速提升。据奥维云网，22 年国内智能坐便器的渗透率仅 4%，而 22 年国内智能坐便器线上零售额同比+23.4%，领跑家居家电全行业。我们认为随着住宅存量时代和人口老龄化加速来临，消费者除了考虑品牌和性价比，便捷和省心更是重要因素，国产品牌兼具渠道、服务及产品性价比等优势，未来份额有望相较目前的 10%左右进一步提升。增长驱动一：增长驱动一：产品智能化产品智能化+配套率提升（客单值提升）配套率提升（客单值提升）公司是国产智能卫浴的代表品牌，智能化产品占比持续提升。据公司公告，22 年公司智能家居产品收入约 18.9 亿元，占比达 25.1%，同

4、比+1.6pct；22 年公司智能产品毛利率达 36.8%，高于公司整体毛利率 3.9pct，随着智能产品的占比持续提升，公司的综合毛利率同样有望进一步提升。同时，公司大力推广套系化产品及整装卫浴，以智能坐便器为流量导入口带动其他卫浴产品的配套率提升，进而提升公司的客单值。截至 21 年公司浴室柜/花洒及淋浴龙头/面盆龙头配套率（以陶瓷洁具为 1）分别为 31%/58%/46%，相比 20 年+5/+3/+4pct。增长驱动二：门店扩张增长驱动二：门店扩张+渠道下沉（客户数提升）渠道下沉（客户数提升）公司销售模式以经销为主（22 年收入占比 88%），截至 22 年底公司经销商/终端门店数量分

5、别达 1980/13378 家，在国内卫浴行业中处于领先地位。近年来公司积极扩大门店布局，针对不同产品及消费者进行了差异化的门店定位，同时对经销商提供装修补贴、市场推广、销售返利等多方位支持，门店数量有望持续扩张。另一方面，公司积极布局电商，19-22 年电商渠道收入由 8.2 亿元增长至 15.1 亿元，CAGR+23%，在打开收入新增长点的同时也为公司品牌赋能，市场影响力有望加强。风险提示：智能卫浴渗透率提升不及预期，门店扩张速度不及预期等。研究员 方晏荷方晏荷 SAC No.S0570517080007 SFC No.BPW811 +(86)755 2266 0892 研究员 张艺露张艺

6、露 SAC No.S0570520070002 +(86)10 6321 1166 研究员 黄颖黄颖 SAC No.S0570522030002 SFC No.BSH293 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(人民币)23.40 收盘价(人民币 截至 4 月 27 日)18.68 市值(人民币百万)18,038 6 个月平均日成交额(人民币百万)145.05 52 周价格范围(人民币)13.39-24.10 BVPS(人民币)4.91 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2021 2022 2023E 20