天岳先进-公司研究报告-SiC衬底龙头厂商开启导电型衬底新市场-230425（28页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 Table_Title 评级评级：买入（首次覆盖）：买入（首次覆盖）市场价格：市场价格：7 70.450.45 元元 分析师：王芳分析师：王芳 执业证书编号：执业证书编号：S0740521120002 Email： 分析师：杨旭分析师：杨旭 执业证书编号：执业证书编号：S0740521120001 Email： 分析师：游凡分析师：游凡 执业证书编号：执业证书编号：S0740522120002 Email： Table_Profit 基本状况基本状况 总股本(百万股)430 流通股本(百万股)140 市价(元)70.45 市值(

2、百万元)30,273 流通市值(百万元)9,883 Table_QuotePic 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告相关报告 Table_Finance1 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）425 494 417 1,205 1,816 增长率 yoy%58%16%-16%189%51%净利润（百万元）-642 90-175 12 154 增长率 yoy%-220%114%-294%107%1180%每股收益（元）-1.49 0.21 -0.41 0.03 0.36

3、 每股现金流量-0.28 0.26 -3.91 -7.56 2.96 净资产收益率-30%4%-9%1%8%P/E-47.2 336.5 -173.2 2518.2 196.8 P/B 14.2 13.6 15.4 15.9 15.3 备注：每股指标按照最新股本数全面摊薄，股价截至 4 月 25 日 报告摘要报告摘要 天岳先进是我国天岳先进是我国 SiC 衬底龙头企业。衬底龙头企业。公司成立于 2010 年，主营产品包括半绝缘型 SiC 衬底、导电型 SiC 衬底，目前已具备 2/4/6 寸 SiC 衬底量产能力，8 英寸 SiC 衬底研发进展顺利，全流程技术自主可控。公司营收由 2018 年

4、的 1.36 亿元增长到 2021年 4.94 亿元，CACR 为 38%，其中主营占比最大的半绝缘型 SiC 衬底业务，2020 年市场份额全球第三。导电型衬底项目预计 2026 年 100%投产，随着新能源车和光伏市场的发展有望成为最大业务增量。新能源汽车等下游产业链应用爆发，新能源汽车等下游产业链应用爆发，SiC 衬底供不应求衬底供不应求。（1）SiC 衬底特点：衬底特点：SiC 具有禁带宽度大，击穿电场高、热导率高、电子饱和率高等优势，其器件能够在高压、高频率、高温场景下运行且降低功耗。但 SiC 自身特性决定了其生长速度慢、良率低，因此 SiC 衬底成本居高不下，成本降低会带来更高的

5、市场渗透率。（2）下游需）下游需求：求：SiC 衬底应用于新能源汽车、5G 基站、工业等领域。由于 SiC 器件能满足新能源车更长行驶里程、更短充电时间和更轻量化等需求，车厂迎来 SiC 器件上车潮，市场前景明确。预计 2026 年国内新能源汽车 SiC 功率半导体市场规模达 193.6 亿元，将带动导电型衬底需求的大规模爆发。而半绝缘型 SiC 衬底受益于通信、国防军事领域高需求，市场规模稳健增长。（3）供给：）供给：美日欧厂商主导 SiC 衬底市场，半绝缘型SiC 衬底市场呈现 wolfspeed、贰陆、天岳先进三足鼎立局面，而导电型 SiC 衬底则由 wolfspeed 一家独大。在产能

6、方面，国内厂商积极布局，但受限于技术、良率等原因，量产能力有限，SiC 有效产能远远不足。公司厚积薄发：技术积累带来良率提升，公司厚积薄发：技术积累带来良率提升，6 寸导电型衬底加速扩产满足下游需求寸导电型衬底加速扩产满足下游需求。（1）良率提升、设备国产化带来毛利率增长）良率提升、设备国产化带来毛利率增长。半绝缘型衬底单位成本不断下降，带来毛利率快速上升，目前毛利率已达到国际龙头水平。成本下降一方面来源于公司持续投入高研发费用，技术工艺不断提升，良率实现增长。21 年 H1 晶棒和衬底良率分别为 49.9%和 75.5%。另一方面，公司 SiC 衬底生长的核心设备长晶炉已实现国产替代，设备折