金宏气体-公司深度跟踪报告：三论气体龙头的进阶之路四维金宏-230420（21页）.pdf

1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 20 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 三论气体龙头的进阶之路：四三论气体龙头的进阶之路：四维维金宏金宏 金宏气体（688106.SH）深度跟踪报告2023.4.20 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 刘易刘易 主题策略 首席分析师 S1010520090002 王丹王丹 主题策略分析师 S1010521110002 田鹏田鹏 主题策略分析师 S1010521010003 王涛王涛 主题策略分析师 S1010521060002 李超李超 新材料行业 首席分析师 S1010520010001 过去两年，受

2、制于不可控的宏观因素影过去两年，受制于不可控的宏观因素影响，公司经营受到一定影响，但战略的响，公司经营受到一定影响，但战略的实施与调整、补足自身短板、经营实施与调整、补足自身短板、经营模式的拓展、国产替代的推进等，均印证公模式的拓展、国产替代的推进等，均印证公司优异的能力。站在当前时点，伴随宏观扰动因素的消退，司优异的能力。站在当前时点，伴随宏观扰动因素的消退，公司公司在在战略、周期战略、周期性、增长动力、利润弹性四个维度均发生了“新的积极变化”性、增长动力、利润弹性四个维度均发生了“新的积极变化”。我们持续看好。我们持续看好气体龙头的进阶，气体龙头的进阶，维持公司维持公司 2023/24/2

3、5 年年 EPS 预测预测 0.66 元元/0.82 元元/1.03 元，元，维持目标价维持目标价 33 元，维持“买入”评级元，维持“买入”评级。过去两年，过去两年，针对自身经营遇到的问题，公司迅速调整了针对自身经营遇到的问题，公司迅速调整了战略战略方针。方针。作为机制灵活、战略执行力较强的民营气体龙头，针对过往两年经营出现的问题，公司迅速调整了战略方针：1）原材料成本：经历 2021 年成本暴涨后，公司加强自身空分产能投建，我们预计到 2023 年末，可满足苏州总部地区 80%以上的空分气体需求，有望大幅减弱未来原材料成本变动的影响，进一步增厚综合毛利率；2）并购标的整合进度慢于预期：此前

4、疫情封控引发的人流、物流中断，在影响公司正常经营、使得横向布局“被迫”按下暂停键的同时，客观上也有利于公司反思并购过程中存在的一些问题，并进行相应调整减少每年并购标的数量、但并购标的的单体规模更大，且最好自带空分产能，这有利于降低未来并购整合的难度。未来，未来，伴随新电子大宗气体业务开拓等，伴随新电子大宗气体业务开拓等，公司周期波动或逐步弱化。公司周期波动或逐步弱化。通常，宏观经济波动和行业增速变动是行业周期性的主要来源，两者一般通过作用大宗气体影响周期波动。历史上，大宗气体也主导了公司的周期波动。过去两年，公司战略性拓展电子大宗气体等新业务，2021 年末以来，公司持续收获北方集成电路、芯粤

5、能半导体、光大半导体、厦门天马等多个电子大宗现场制气订单，考虑现场制气项目“旱涝保收”性质且 2023 年营收有望逐步起量等，预计未来大宗气体的周期影响会逐步趋弱（仅上述四个电子大宗气体放量后，大宗气体占 2022 年的营收比重有望降至 37%以下），公司抗周期能力得以进一步增强。新模式扩展新模式扩展+项目投运项目投运+“明星”产品起量，构筑未来增长的三大动力。“明星”产品起量，构筑未来增长的三大动力。跳出传统的行业红利、纵横战略实施、国产替代等，我们认为，新模式扩展+项目投运+“明星”产品起量，将会是驱动公司未来增长的三大“另类”动力：1）电子大宗气体的战略性扩展，将增强公司经营的韧性和张力

6、；2）2023 年下半年开始，公司多个投运项目产能将陆续投放，且未来募投项目产能投放有望接力，将持续推动公司成长；3）产品维度，除超纯氨、二氧化碳、氢气等外，预计六氯乙硅烷、全氟丁二烯（均为电子级）等会成为新的“明星”产品，将有力拉动公司营收和利润增长完全达产后，预计两种产品营收贡献占 2022 年公司营收的比重将超 30%。伴随宏观扰动因素的消除，今年或是伴随宏观扰动因素的消除，今年或是公司公司盈利弹性最大的一年。盈利弹性最大的一年。1）伴随防疫放开后，生产生活正常化，年内大概率看到营收恢复性增长，这通常将会引致利润趋同增长；2）费用率下降叠加并购标的利润率修复，有望提升整体利润率水平；3）