长城汽车-公司深度跟踪报告：混动转型多歧路而今迈步从头越-230418（28页）.pdf

1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 27 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 混动转型多歧路，而今迈步从头越混动转型多歧路，而今迈步从头越 长城汽车（601633.SH/02333.HK）深度跟踪报告2023.4.18 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 尹欣驰尹欣驰 汽车及零部件行业首席分析师 S1010519040002 李景涛李景涛 汽车及零部件行业联席首席分析师 S1010520120003 李子俊李子俊 汽车及零部件分析师 S1010521080002 武平乐武平乐 汽车及零部件分析师 S1010522080002 简志鑫简志鑫 汽

2、车及零部件分析师 S1010522090004 2022 年年哈弗品牌混动转型出师不利，哈弗品牌混动转型出师不利，WEY 和欧拉销量下滑和欧拉销量下滑，公司销量阶段性，公司销量阶段性承压。当前时点，公司痛定思痛，新能源转型思路调整到位，承压。当前时点，公司痛定思痛，新能源转型思路调整到位，WEY 和欧拉重和欧拉重新聚焦主品类、主航道，坦克和皮卡竞争优势仍有望为新聚焦主品类、主航道，坦克和皮卡竞争优势仍有望为 2023 年年利润利润持续输血。持续输血。我们看好公司我们看好公司 2023 年销量的改善，哈弗和年销量的改善，哈弗和 WEY 系列的转型值得期待。维持长系列的转型值得期待。维持长城汽车（

3、城汽车（A+H）“买入”评级。）“买入”评级。2022 年年承压承压：哈弗品牌混动转型出师不利，：哈弗品牌混动转型出师不利，WEY 和欧拉销量下滑和欧拉销量下滑。2022 年长城汽车总销量 106.8 万辆，同比下降 16.7%，其中，哈弗/WEY/欧拉/坦克/皮卡分别实现销量 61.7 万、3.6 万、10.4 万、12.4 万、18.7 万辆，同比-19.9%、-74.6%、-23.0%、+46.5%、-19.9%。销量下滑主要系：（1）主力品牌哈弗混动转型面临“国民燃油 SUV”形象难以短期扭转、叠加未能与燃油车分网销售等原因，H6 PHEV 销量不及预期；（2）公司误判利润和份额关系，

4、基于柠檬混动 DHT技术的 WEY 品牌“三杯咖啡”市场定位不清晰、定价偏高，销量大幅低于预期；（3）欧拉品牌的黑白猫停产和后续产品的定位飘忽等使得欧拉品牌销量遭遇下滑。2023 年重新出发：销量优于年重新出发：销量优于利润，调整组织架构、梳理品牌矩阵。（利润，调整组织架构、梳理品牌矩阵。（1）战略）战略层面关注销量：层面关注销量：公司深刻意识到行业洗牌期销量优于利润，根据公司 2022 年业绩交流会，将在 2023 年加大营销投入支撑新能源转型，此外还将聚焦主品类、主价格、主级别、主风格航道；根据公司 2022 年业绩交流会，2023 年销量目标为 160 万台，新能源渗透率 40%以上，其

5、中哈弗新能源车型将贡献主要增量。（2）组织架构和人事调整：）组织架构和人事调整：2022 年 8 月公司任命李瑞峰为首席增长官 CGO，负责公司品牌及国际业务战略规划；2022 年 12 月重新梳理品牌和渠道，坦克和 WEY 合并、欧拉与沙龙整合为纯电业务平台，分别形成为 1 套渠道、1.5 套组织、2 个品牌的架构，哈弗与皮卡不变。我们认为品牌梳理和团队更迭将集中优势资源、全面提升运营效率。此外，我们认为坦克、皮卡在细分市场竞争优势明显，利润基盘稳定，其有望为公司 2023 年迎接价格战持续输血。核心看点核心看点 1：智能四驱智能四驱 Hi4 混动系统即将量产混动系统即将量产，哈弗混动转型值

6、得期待。，哈弗混动转型值得期待。2023年 3 月，长城新能源干货大会发布 Hi4 智能四驱电混技术，涵盖 1.5L 和 1.5T两套动力总成，分别搭配 19.94/27.5kWh 电池包，纯电续航 100km 以上。根据公司规划，Hi4 技术将搭载枭龙 Max 亮相上海车展，并于 2024 年实现新能源产品全面搭载。Hi4 技术最大亮点在于：（1）四驱的体验，）四驱的体验，两驱的价格：两驱的价格：采用动力源双轴分布的新构型，通过双电机分布式的布置，实现串并联的四驱电混架构，通过对前后轴的扭矩进行分配和动态调节，有效抑制低附路面的打滑并满足过弯时的转向需求；设计的两档机电耦合单元，实现发动机直