顺鑫农业-公司研究报告-国企改革有望加速新品推动结构升级-230409（19页）.pdf

1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。顺鑫农业 000860.SZ 公司研究|深度报告 国企改革有望国企改革有望赋能赋能，地产业务继续去化，地产业务继续去化。新一轮国企改革正在推行；顺鑫农业实控人为北京顺义国资委；公司在北京国企中营收规模大、净利率低，有望受益改革红利。多年来，地产业务持续拖累公司业绩，公司剥离地产目标不变，当前剩余地产库存主要集中在北京。我们认为国企改革有望加速顺鑫农业剥离房地产业务，公司净利率有望得到明显改善。光瓶酒格局有望优化，合同负债累积支撑业绩。光瓶酒格局有望优化，

2、合同负债累积支撑业绩。一方面，光瓶酒一方面，光瓶酒赛道继续扩容赛道继续扩容。近年来，名酒纷纷下探布局光瓶酒，推动赛道继续扩容，也导致竞争有所加剧。伴随疫情高峰期渡过，消费复苏大背景下，我们认为名酒将提升对次高端/高端核心产品的重视度，光瓶酒竞争有望趋缓；23 年以来名酒企纷纷对次高端/高端核心品停货/提价成为先兆。公司推出的金标陈酿定价 38元/瓶，将有助于提升公司对于部分竞品“固态纯粮+高性价比”的优势。而若公司改革顺利推进，地产业务带来的拖累降低，将有助于资金费用在白酒业务上的集中，助力公司核心新品的成长。另一方另一方面，顺鑫农业基本面趋好。面，顺鑫农业基本面趋好。22Q4，公司合同负债、

3、预收账款合计同比增长 13 亿，预示充足订单量，支撑后续年份业绩。此外，22 年金标陈酿销量达到 1.1 万吨（yoy+1480%），拉动产品结构明显升级。公司对金标陈酿加强重点市场的费用倾斜，预计在后疫情时代，金标陈酿有望加速铺货、动销。务工人群务工人群疫疫后返城，助推白牛二库存消化。后返城，助推白牛二库存消化。研究显示，重体力从业人员重度饮酒者比例显著更高。劳动力密集型产业的体力劳动者也是白牛二的重要消费群体。伴随疫后机械基建开工率提升、企业效益提升、部分城市农民工福利提升，将有效促进务工人群返城；2023 年春节后，北京迁入的迁徙规模指数明显高于前两年，预计务工 人 群 返 工 积 极

4、性 较 高。22 年，顺 鑫 农 业 成 品 酒 库 存 量 为 13.8 万 吨（yoy+199.1%），主要因白牛二库存量增加。务工人群返工有望加速白牛二库存消化；金标陈酿也有望受益于返工人群疫后收入提升的消费升级需求。对于 23、24 年上调收入、毛利率，上调费用率。预测公司 23-25 年每股收益分别为0.82、1.20、1.50 元（原预测 23-24 年为 0.48、0.84 元）。我们延续 FCFF 估值方法，计算公司权益价值为 303 亿元，对应目标价 40.80 元，维持买入评级。风险提示风险提示：白酒增速不及预期、新品导入不及预期、疫情反复、资产减值维持高位、公司国企改革不

5、及预期风险。2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)14,869 11,678 13,768 15,563 17,375 同比增长(%)-4.1%-21.5%17.9%13.0%11.6%营业利润(百万元)563(374)1,040 1,516 1,899 同比增长(%)-21.3%-166.4%378.1%45.8%25.2%归属母公司净利润(百万元)102(673)608 887 1,111 同比增长(%)-75.6%-758.1%190.2%46.0%25.3%每股收益（元）0.14(0.91)0.82 1.20 1.50 毛利率(%)27.9%31

6、.7%35.0%36.9%38.3%净利率(%)0.7%-5.8%4.4%5.7%6.4%净资产收益率(%)1.3%-9.1%8.2%10.9%12.1%市盈率 272.2(41.4)45.8 31.4 25.1 市净率 3.6 3.9 3.6 3.2 2.9 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算.盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年04月07日）37.77 元 目标价格 40.80 元 52 周最高价/最低价 39.09/18.84 元 总股本/流通 A 股（万股）74,177/74,177 A 股市值（百万元）28,017 国