【研报】传媒行业潮玩盲盒系列报告二：从Funko、Sanrio看美日潮玩行业发展-20200629[27页].pdf

1、 证券研究报告 | 行业深度 2020 年 06月 29日 传媒传媒 从从 Funko、Sanrio 看美日潮玩行业发展看美日潮玩行业发展潮玩盲盒潮玩盲盒系列报告系列报告二二 扭蛋玩法在日本历经扭蛋玩法在日本历经 60 年经久不衰，巨头布局与产品创新引发多轮热潮。年经久不衰，巨头布局与产品创新引发多轮热潮。 日本扭蛋行业 2019 年市场规模为 365 亿日元，2016-2019 年 CAGR 9.6%。 目前万代（57.5%）与多美（约 25%）市占率位于前列，两家龙头企业在 占据高集中度的原因在于：1）先发优势，）先发优势，以及由此带来的 2）渠道优势。）渠道优势。 万代与多美分别于 19

2、77 和 1986 年进入扭蛋行业，多美目前扭蛋机分布点 共 3769 处；3）IP及产品优势。及产品优势。从万代发展历程看，历史上重要 IP 产品是 驱动公司成长的核心原因，除引发第一波扭蛋热潮的产品“筋肉人橡皮擦” 外，目前万代在手的重要 IP 包括“机动高达战士”、“假面骑士”、“龙 珠”、“奥特曼”和“宠物小精灵”等。 国内潮玩盲盒市场和日本扭蛋市场的共性特征包括密集的渠道（无人零售国内潮玩盲盒市场和日本扭蛋市场的共性特征包括密集的渠道（无人零售 机）和年轻的用户画像（机）和年轻的用户画像（30 岁以下女性占比岁以下女性占比 30%）。）。日本扭蛋与盒蛋均 为随机抽取的玩具，但由于渠道

3、和受众面相对较窄，盒蛋发售量少于性质相 似的扭蛋。 2020 年 1 月万代发售的 50 个新品中 11 个为盒蛋， 39 个为扭蛋。 参考扭蛋发展史，行业热潮由巨头推出的创新产品驱动（万代“筋肉人橡皮 擦”和多美“立体扭蛋百科图鉴”），且伴随着扭蛋价格的提升，以此带来 市场规模的持续增长。随着日本扭蛋行业迈入成熟期（2005 年以后），开 拓新市场（游客及海外市场）是增长的重要引擎。 不论是国内酷乐潮玩等渠道属性的公司，还是日本玩具龙头万代、美国惊喜 娃娃公司 MGA 娱乐，其商业模式与国内潮玩盲盒企业并不相同，在全球范 围内均没有与泡泡玛特完全同质的竞争对手。因此，我们认为国内以泡泡玛，我

4、们认为国内以泡泡玛 特为代表的潮玩盲盒企业， 凭借先发优势和产品优势， 可能成为全球潮玩盲特为代表的潮玩盲盒企业， 凭借先发优势和产品优势， 可能成为全球潮玩盲 盒的标准制定者和发展引领者， 其创造的商业标准和产品体系可能成为一门盒的标准制定者和发展引领者， 其创造的商业标准和产品体系可能成为一门 “语言系统”，其价值远超玩具本身。“语言系统”，其价值远超玩具本身。但在未来的国际拓展中，需要解决审 美差异与“MALL 生态”的问题。国内盲盒零售店依托高流量商圈，而海外 国家 MALL生态相对较弱，这可能也是日本以无人零售的扭蛋为主，而靠便 利店、批发商等渠道购买的盒蛋发展相对较弱的重要原因。

5、从产品属性和从产品属性和 IP属性两个维度， 我们选取属性两个维度， 我们选取 Funko 与与 Sanrio 进行对标分析。进行对标分析。 参考参考 Funko 的经验，潮玩公司运营的关键节点或在于：拥有稳住基本盘的的经验，潮玩公司运营的关键节点或在于：拥有稳住基本盘的 长青长青 IP，逐步打造丰富的渠道和高效供应链，再以稳定的业绩获取更多的，逐步打造丰富的渠道和高效供应链，再以稳定的业绩获取更多的 IP合作，以实现“获取合作，以实现“获取 IP-设计研发设计研发-生产生产-渠道销售”的正循环。渠道销售”的正循环。从估值角 度看，Funko 及 Sanrio 的股价变化与营收增速、利润率高度

6、相关，PS 估值 更好地反应了市场表现。Funko PS 峰值 2.9x，最低值 0.19x（受到 2020 年 疫情影响业绩下滑明显），估值稳定期水平在 1.5x 左右。Sanrio PS 估值峰 值 6x，长期稳定在 3-4x。Sanrio PS 估值高于 Funko，我们认为核心原因在 于其利润率水平更高。 投资建议：投资建议：国内潮玩盲盒行业仍处于快速发展期，行业集中度相对较低，头 部公司将借助渠道和 IP 先发优势构筑护城河，提高市场份额。由于 Funko 和 Sanrio 商业模式与潮玩盲盒企业并不同质，处在发展早期的泡泡玛特拥 有更高的收入增速、 更大的增长空间和更高的净利率水平