天坛生物-公司研究报告-拓浆王者成长空间广阔-230327（26页）.pdf

1、 上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 医药生物 2023 年 03 月 27 日 天坛生物(600161)拓浆王者，成长空间广阔 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：天坛生物前身为国家卫生部生物制品研究所，公司通过“两步走”的改制方案，成功纳入中生股份旗下全部血液制品资产，置出自身疫苗业务，跃居成为国内血制品龙头。中外对照，观行业发展之路。1）全球血液制品市场相对成熟，CSL、Baxter、Grifols、Octapharma 等几家大型企业占据了全球 80%-85%的市场份额，呈现出典型的寡头垄断局面；国内血液市场仍有较大成长空间，目前在营企业不足 30 家，行业集中度有望

2、进一步提升。2）我国人均供浆量显著低于欧美发达国家，由于我国单采浆站开拓要求较高，且献浆规定较为严格，目前国内血浆量供应严重不足，存在较大缺口。十四五期间各省对新批浆站的限制有所放松，未来随着浆站数量的增加以及单站采浆量的提升，我国采浆量提升空间巨大。3）全球血制品消费以静丙和凝血因子为主，而我国免疫球蛋白的人均用量仅为美国的 1/15，凝血酶亚类的人均用量仅为美国的 1/40，新冠疫情期间静丙在临床治疗阶段发挥了重要作用，随着血制品厂家对静丙开发的重视度加强，以及临床医生认知的提升，静丙临床应用有望进一步扩展，需求有望加速提升，接棒人血白蛋白，成为国内血制品行业的核心品种。资源禀赋+产出提升

3、，助公司成长之势。血制品公司利润主要由投浆量、吨浆产出和成本构成，其中采浆资源和吨浆产出为主要影响因素。公司目前拥有浆站 93 家，2021 年至今公司累计新批浆站 34 家，远超其余血制品企业，新建浆站在未来五年内有望逐步落地运营，加速采浆贡献。此外，公司近年来加强产品管线布局，重组人凝血因子、静注人免疫球蛋白（ph4，10%）、人纤维蛋白原和人凝血酶原复合物等高毛利产品已提交上市注册申请，皮下注射人免疫球蛋白、静注巨细胞病毒人免疫球蛋白（pH4）、注射用重组人凝血因子a 等产品临床进展顺利，随着在研产品逐步上市，公司的吨浆产出有望逐步提升。首次覆盖，给予“买入”评级。我们预测公司 2022

4、-2024 年收入分别为 42.66/50.83/60.84亿元，同比增长分别为 3.7%/19.2%/19.7%，归母净利润分别为 8.78/10.15/12.13 亿元，同比增长分别为 15.5%/15.7%/19.5%。我们选取上海莱士、华兰生物、派林生物等 5 家血制品上市公司进行比较，给予天坛生物行业平均 0.3 亿元/吨的吨浆市值，对应 2023 年目标市值 543 亿元，相较于 3 月 24 日市值 398 亿元，仍有 36%的增长空间，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示。新浆站建设进度及采浆量不及预期、业务整合及产能建设不及预期、在研产品上市进度及市场推广不及预期、采浆成本上

5、升的风险。市场数据：2023 年 03 月 24 日 收盘价（元）24.14 一年内最高/最低（元）25.81/17.92 市净率 4.7 息率（分红/股价）-流通 A 股市值（百万元）39778 上证指数/深证成指 3265.65/11634.22 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2022 年 09 月 30 日 每股净资产（元）5.17 资产负债率%14.70 总股本/流通 A 股（百万）1648/1648 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：证券分析师 张静含 A0230522080004 凌静怡 A0230522060001 联系人 凌静怡(86

6、21)23297818 财务数据及盈利预测 2021 22Q1-Q3 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元）4,112 2,913 4,266 5,083 6,084 同比增长率（%）19.3 3.4 3.7 19.2 19.7 归母净利润（百万元）760 601 878 1,015 1,213 同比增长率（%）18.9 7.7 15.5 15.7 19.5 每股收益（元/股）0.55 0.36 0.53 0.62 0.74 毛利率（%）47.5 48.7 47.8 48.0 48.5 ROE（%）9.4 7.1 10.0 10.3 11.0 市盈率 52 45 39 33