三星医疗-公司研究报告-智能配用电稳中向好康复连锁加速扩张-230323（29页）.pdf

1、 上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 电力设备 2023 年 03 月 23 日 三星医疗(601567)智能配用电稳中向好，康复连锁加速扩张 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：需求与政策叠加，扩容千亿康复医疗服务市场。我国人口老龄化问题严峻，经卫健委测算，预计到 2035 年，我国将进入重度老龄化阶段。随着老龄患者增加，康复医疗服务需求与日俱增。为扩大医疗供给，2015 年发布关于促进社会办医加快发展若干政策措施的通知确定支持社会办医的总基调。在政策的支持下，社会办康复医院蓬勃发展。在 2021年民营康复医院已达到 628 家，与 2014 相比增加了 398 家，占比达

2、 77.5%，相比之下，公立康复医院仅增加了 16 家。在需求与政策的共同促进下，根据毕马威测算，我国康复医疗服务市场预计在 2025 年将达到 2,207 亿元，2019-2025E 年 CAGR 为 20.9%。聚焦重症康复，康复连锁进入加速扩张期。公司以重症康复为特色，采用“ICU+高压氧+康复”的创新模式，设置 HDU 病房，提高整体床位使用率和客单价。2020 年，开业 2-3年后，南京明州康复医院床位使用率为 71.1%，重症病区床日/均次费用为 3,225 元，医院平均水平为 1,405 元。2021 年、2022 年共收购了 7 家康复医院，2022 年体内自建 5家，医院异地

3、复制的能力获初步验证。截至 2022 年底，公司体内共有 17 家医疗机构，其中康复医院 13 家，体外基金内共有 20 家医疗机构，其中康复医院 14 家。根据股权激励目标，2023-2024 年每年均新增 10 家康复医院。我们认为，公司的康复医疗板块业务进入了稳步扩张阶段。国内外需求共振，智能配用电板块迎成长新机遇。公司在智能配用电领域龙头地位稳固，根据数识电力，2022 年公司在国网中标总金额预计达 14.28 亿，国网中市占率 5.57%，位于行业第一。随着我国智能化电能表时代到来、IR46 标准实行，市场集中度会有所提高。我们预计旧表更换高峰将于 2024 年到来，公司凭借行业龙头

4、地位，市占率有望进一步提高。同时，国外大规模智能电网建设带来广阔的智能电表需求，根据 Markets and Markets 预测，2022 年全球智能电表市场约 199.80 亿美元，2017-2022 年复合增长率为 9.34%。在“一带一路”政策助力下，我国智能电表出口量从 2016 年的 2,404 万支，翻倍至 2022年的4,859万支，年复合增长率达13.10%。公司2019年开始发力海外市场，截至2022H1，公司海外累计在手订单 27.8 亿元，同比增长 41%，新增订单 17.9 亿元，同比增长 66%。盈利预测与估值。我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 9

5、2.02/114.15/139.40 亿，对应增速31.0%/24.0%/22.1%。2022-2024年归母净利润分别为9.03亿/11.78亿/14.68亿，对应增速 30.9%/30.4%/24.7%。考虑到公司各业务板块差异较大，采用分部估值法，我们预计智能配用电、医疗服务、融资租赁板块 2023 年归母净利润分别为 8.84/2.37/0.57亿，分别给予 16X/44X/6XPE，对应市值 141.38/104.44/3.39 亿，合计 249.22 亿。较当前市值有 37.1%的上升空间，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：市场竞争加剧；快速扩张导致利润波动；发生医疗事故的风险

6、；海外投资风险。市场数据：2023 年 03 月 22 日 收盘价（元）12.87 一年内最高/最低（元）15.4/7.78 市净率 2.0 息率（分红/股价）-流通 A 股市值（百万元）17845 上证指数/深证成指 3265.75/11496.93 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2022 年 09 月 30 日 每股净资产（元）6.6 资产负债率%41.47 总股本/流通 A 股（百万）1413/1387 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：证券分析师 余玉君 A0230522080005 研究支持 余玉君 A0230522080005 联系人 余