中国国航-公司深度报告：载旗航司凤凰涅槃-230321（33页）.pdf

1、证券研究报告|公司深度|航空机场 http:/ 1/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 中国国航(601111)报告日期：2023 年 03 月 21 日 载旗航司，凤凰涅槃载旗航司，凤凰涅槃 中国国航中国国航深度报告深度报告 投资要点投资要点 载旗航司，卡位核心枢纽，定位公商务市场，三大航中盈利能力最优载旗航司，卡位核心枢纽，定位公商务市场，三大航中盈利能力最优 公司是国内唯一载旗航司，并承担国家领导人的专机任务，品牌价值深厚。主基地位于“中国第一国门”北京首都机场。随着东航、南航等航司转场至大兴机场，公司在主基地份额提升至近 70%。公司资源集中于一类机场，在北深蓉三地份额最高。获益北

2、京市场首屈一指的商旅客群及核心枢纽的优质时刻，公司拥有国内最具价值的客户群体。公司经营稳健，成本管控能力强，盈利能力在三大航中领先，疫情前归母净利润规模和净利率水平持续高于南航和东航。国内线结构优越，商务航线份额领先，国际线占比最高国内线结构优越，商务航线份额领先，国际线占比最高 公司国内线运力集中一线市场，一线对飞比例 8%，在三大航中最高。公司在主要商务航线份额领先，23夏秋航季在北、广、深、蓉四大枢纽间互飞航线的份额为 32%，在一类机场互飞航线占比 33%，均高于南航、东航。公司航线集中度最高，我们测算，前 20 大航线贡献公司 3 成收入，收入与占比均超南航、东航。公司是国内最先布局

3、国际线、国际线最广泛、国际运力最高的航司，通过与汉莎航空联营及其他星空联盟航司的合作，公司是中方在欧洲和北美航线上的第一承运人，19 夏秋航季的份额分别为 38%、29%。筹划控股山航，向超级承运人迈进筹划控股山航，向超级承运人迈进 公司若完成控股山航后，市场份额有望将升至第二，机队规模比肩南航，资产规模跃居第一。此外公司在二线机场份额将得到有效补充、在韩国与泰国线上能够与东航、南航分庭抗礼，在新加坡线份额将超越东航升至第二。疫情前山航2010-2019 年营收 CAGR 为 11%，增长较快，ROE 领先三大航，资产周转率全行业最高，同时客座率和飞机利用率也高于三大航。若交易完成，公司将复刻

4、收购深航，再度实现低价控股中型航司。本次公司收购山航是疫情以来行业第一例大航兼并中小航的案例，行业存在继续整合出清可能，公司作为头部航司将受益集中度提升，疫情好转后带来盈利改善。供需错配叠供需错配叠加票价市场化驱动高盈利周期加票价市场化驱动高盈利周期 行业供给确定性降速：在空域形成航空供给硬约束长期存在的大背景下，2019年起行业飞机增速受波音 737max 停飞事件影响大幅下降，在疫情影响下，航司纷纷延缓引进计划。疫情导致制造商产能受损、租赁商闲置飞机少，且平均剩余租赁年限长，短期内实际可供出租飞机数量较少。三大航 7 月 1 日公告与空客签署292 架 A320 订单，假设订单如期交付，我

5、们测算 19-24 年三大航机队 CAGR 约3.3%，供给增速下降仍具确定性。票价市场化打开盈利天花板：票价改革持续推进，市场调节价航线逐年增加，航司每年可以上调价格两次，长期提价打开盈利天花板。截至目前，以京沪线为首的主要商务航线已提价 6 次，累计涨幅达 73%。公司前 20 大航线为一线对飞和一、二线对飞，其中有 12 条航线较原指导价涨幅达 60%。我们以 2019年客流量测算，在当前票价下，公司运力前 20大航线收入预计增厚 103 亿元。盈利预测与估值盈利预测与估值 预计公司 2022-2024 年归母净利润-379、58、212 亿元，EPS 为-2.34、0.36、1.31元

6、，对应当前P/E为-4.5、29.7、8.1，对应P/B为6.8、5.5、3.3。考虑到公司作为唯一载旗航司，品牌价值深厚，坐拥最优质航线和商旅客群，疫情前盈利能力持续领先，随着票价市场化持续推进，盈利天花板被打开，公司提价能力最强，业绩弹性将充分释放，维持“买入买入”评级。风险提示风险提示 投资评级投资评级:买入买入(维持维持)分析师：李丹分析师：李丹 执业证书号：S1230520040003 基本数据基本数据 收盘价￥10.58 总市值(百万元)171,404.39 总股本(百万股)16,200.79 股票走势图股票走势图 相关报告相关报告 1 2022 预亏 370至 395 亿元，疫后