1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 海伦司海伦司(9869 HK)港股通港股通 酒馆龙头再出发酒馆龙头再出发 华泰研究华泰研究 更新报告更新报告 投资评级投资评级(维持维持):):买入买入 目标价目标价(港币港币):):22.07 2023 年 3 月 10 日中国香港 餐饮餐饮 23 年高复苏弹性可期年高复苏弹性可期，海伦司再海伦司再出发出发 海伦司聚焦年轻人社交空间，不断打磨环境、产品，已打造出可复制扩张的标准化商业模型，以品牌为纽带的熟人社区，形成一定的品牌和规模效应，核心价值难以复制。过往两年公司持续精进内功，调整门店模型、扩张节奏，优化成本

2、管理，我们认为 23 年伴随线下消费活力重启，学生社交需求全面回暖，海伦司从复苏弹性、持续性来看具有相当竞争力，料将逐步进入扩张恢复、盈利释放的新阶段。我们持续看好小酒馆龙头的高成长性。我们预计22/23/24 年扣非 EPS 为-0.19/0.33/0.64 元，上调目标价至 22.07 港币，对应 30 倍 2024 年 PE，高于 24 年可比公司彭博一致预期均值 19 倍，以反映公司龙头地位和快速扩张能力（前值：19.66 港币）。维持“买入”。专注专注高成长赛道，高成长赛道，酒馆酒馆龙头领跑复苏龙头领跑复苏 较传统餐饮，海伦司所处的小酒馆业态禀赋优越，具备成瘾性，易形成品牌和高频复购

3、；模型更简单，扩张重启速度更快，且尚处于成长早期，相比20 年日/英/美人均酒馆拥有量（30/205/698 家/每百万人），我国酒馆渗透率（30 家/每百万人）仍有较大提升空间。小酒馆模式以低度饮料化酒饮为主，锚定年轻化社交畅饮场景，扩大了消费受众。伴随疫后体验式需求回补，小酒馆赛道有望领跑修复，沙利文预计 20-25 年市场规模 CAGR 达 18.8%。22 年小酒馆受疫情扰动较大，行业或迎来小幅去化，竞争趋于缓和，海伦司规模优势仍在，供应链等综合支撑力更强，复苏期龙头弹性料将持续放大。产品升级成本产品升级成本管理管理，轻装上阵重启扩张，轻装上阵重启扩张 公司战略灵活、执行落地能力强，过

4、去两年已完成单店模型、模式、控本的全面升级。公司通过迭代门店版本，丰富酒水口味，增加小食、互动体验等抬升客单价，优化社交空间氛围与“舒适度”，实现产品体验升级，品牌资产不断积累。1H22 公司毛利率维持在 68.5%，单店人力成本同比下降 45%（剔除股权激励）。2H22 受疫情冲击较大，但扣非亏损(1.1-1.7 亿)较 1H22（1 亿）未明显放大，成本端不断优化。新合作轻资产模式稳定性更优，单个大店盈利能力更强，增加大排档业态对模型可复制性影响有限，下沉市场展店可期，或进一步抬升公司远期扩张空间和成长性。行业景气和公司经营迎来向上拐点，上调目标价至行业景气和公司经营迎来向上拐点，上调目标

5、价至 22.0722.07 港币港币 考虑 23 年以来，线下社交娱乐需求复苏强劲，我们预计 22/23/24 年扣非EPS 为-0.19/0.33/0.64 元。海伦司经营触底回弹，市场复苏预期抬升，有望重返扩张快车道催化估值，我们基于 30 x 2024 年预测 PE，上调目标价值至 22.07 港币，高于 24 年可比公司彭博一致预期 19x，以反映公司龙头地位和快速扩张能力。维持“买入”。风险提示：新模式扩张不及预期，市场竞争加剧，居民消费意愿下滑。研究员 梅昕梅昕 SAC No.S0570516080001 SFC No.BQE385 +(86)21 2897 2080 研究员 沈晓

6、峰沈晓峰 SAC No.S0570516110001 SFC No.BCG366 +(86)21 2897 2088 研究员 孙丹阳孙丹阳 SAC No.S0570519010001 SFC No.BQQ696 +(86)21 2897 2038 联系人 曾珺曾珺 SAC No.S0570121120041 SFC No.BTM417 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(港币)22.07 收盘价(港币 截至 3 月 10 日)15.46 市值(港币百万)19,586 6 个月平均日成交额(港币百万)84.83 52 周价格范围(港币)7.20-18.36 BVPS(人