1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 锑行业深度报告 稀缺的“能源金属”2023 年 02 月 27 日 锑：“工业味精”应用多元。锑有独特的热缩冷胀性，无延展性，在常温下不会被空气氧化，通常被加工成锑合金和锑氧化物，应用于阻燃剂、蓄电池、光伏玻璃、军工等领域，常作为添加剂参与工业制造，有“工业味精”之称。因为锑资源储量稀缺、用途广泛，我国将锑视为战略性资源。我国锑储量及矿山锑产量全球第一，锑供应持续收缩。我国锑资源丰富，锑储量及矿山锑产量世界第一，2021 年我国锑储量为 44.9 万吨、矿山锑产量 6 万吨，全球占比分别为 24%和 55%。我国曾在

2、 2009-2014 年实行开采总量控制制度，由于新矿山投产较少，现有矿山锑矿开采难度加大、伴生矿受制于主矿产量增长，自 2019 年来锑矿产量持续收缩，供需逐渐趋紧。下游需求集中于阻燃剂等领域，高纯锑实现国产替代，锑需求预期增长。消费方面，2021 年我国锑下游总消费量约 7 万吨，其中阻燃剂的锑消费量最大占比 55%。需求方面，我国阻燃行业需求刚性、蓄电池行业需求稳定、光伏行业需求潜力巨大、军需不容小觑。在传统消费领域，阻燃剂、铅蓄电池锑合金消费随着 2023 年经济恢复，出现预期回升。在高纯锑消费领域，2021 年我国实现超纯锑国产材料的替代，摆脱对进口高纯材料的依赖，带动锑下游需求多样

3、化，极大地推进了我国半导体、合金等产业的发展。光伏玻璃用澄清剂潜力巨大。2021 年光伏玻璃在我国锑下游需求占比 10%左右。预计 2025 年光伏玻璃产量达 3006.81 万吨，光伏领域锑需求达 2.17 万吨，2021-2025 年 CAGR 达到 31.1%。全球绿色能源产业快速发展，伴随着光伏发电成本大幅下降，叠加国内碳中和政策推行，光伏行业规模持续扩大。焦锑酸钠在分解温度范围内，不必经过由低价到高价的转变，就能直接分解放出氧气，因此作为一种优良的澄清剂被主流光伏玻璃企业所选择，拉动锑消费，成为新的需求增长点。供需偏紧，锑价中长期偏乐观。受制于新矿山投产少、旧矿山产量下滑、环保政策趋

4、严，预计锑精矿不会产生大的增量。随着制造业复苏，对于锑精矿的需求将提升，锑精矿供应预计将偏紧。2022 年锑精矿供需缺口扩大，为-1.02 万吨，我们预计未来三年锑精矿仍维持短缺状态，锑价中长期偏乐观。投资建议：锑资源战略地位较高，供应端新增矿山投产较少，老矿山受制于品位下滑等因素，开采难度加大，锑供应增量有限。随着光伏玻璃领域需求快速释放及新兴应用领域拓展，锑需求稳步增长，锑基本面有望持续向好。建议重点关注锑矿开发龙头标的湖南黄金、锑矿产量有明显增量标的华钰矿业、矿山资源注入且锑矿有产量增长标的南化股份。风险提示：海外地缘政治风险、需求不及预期、光伏领域发展不及预期等。重点公司盈利预测、估值

5、与评级 代码 简称 股价（元）EPS（元）PE（倍）评级 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 002155.SZ 湖南黄金 17.68 0.30 0.38 0.47 58 47 38 推荐 601020.SH 华钰矿业 16.69 0.27 0.39 0.65 62 42 26 谨慎推荐 600301.SH 南化股份 20.10 0.23 0.07 0.87 87 270 23 谨慎推荐 资料来源：Wind，民生证券研究院预测;（注：股价为 2023 年 2 月 24 日收盘价，南化股份 22 年每股收益按当前股本数计算，由于华锡矿业资产已经完成过户，假定

6、23 年股本数为当前股本数+定增发行股份收购华锡矿业的股数，24 年股本数与 23 年股本数一致，23-24 年每股收益按预计的股本数计算）推荐 维持评级 分析师 邱祖学 执业证书：S0100521120001 邮箱： 研究助理 孙二春 执业证书：S0100121120036 邮箱： 相关研究 1.有色金属周报 20230219：海外经济强劲支撑加息预期，国内需求进入验证窗口-2023/02/19 2.有色金属周报 20230212：节后需求复苏逐步开启，商品价格有望获得提振-2023/02/12 3.有色金属周报 20230205：商品迎来调整，认准“弱美元”+“需求复苏”的大势-2023/