1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 公司简介 少数渠道转型/产品升级成功的本土美妆龙头之一。20 年来大单品策略+多品牌/多平台集团化运作，业绩更上一层楼，据欧睿数据，17-21 年主品牌珀莱雅在我国护肤行业的市占率由 1.1%提升至1.7%。盈利性/成长性优，1-3Q22 毛利率/净利率提升明显、收入/利润增速（分别同增 31.5%/36%）显著高于同业。投资逻辑 看好大单品持续打造能力看好大单品持续打造能力，主品牌，主品牌向上势能强劲向上势能强劲。美妆消费升级+功效护肤高景气+国潮兴起背景下，公司借力大单品策略完成蜕变、提升产品力及品牌力。我们总结大单品成功因素主要有 1）首款产品精准卡位精华

2、品类，再向下兼容、以点带面；2）双抗/红宝石/源力系列差异化定位、CP 组合打出知名度；3）大促前上新蓄水、大促实现收割，升级迭代助力持续增长；4）原料劣势缩小，前瞻布局早 C 晚 A 风口、以消费者需求为抓手的产品开发能力快速成长。成熟大单品保持良好增长（双抗精华/红宝石精华 3.0 版本今年陆续推出）+二线大单品发力（源力系列）+新品蓄力（防晒/美白精华/精华油），主品牌势能持续释放，预计 22-24 年营收同增 32%/23%/20%。线上渠道拓展和适应能力优秀线上渠道拓展和适应能力优秀。天猫逆势高增，抖音渠道先发优势明显、望继续放量。据魔镜数据，21/22 年珀莱雅淘系销售额30.6/

3、46.4 亿元、同增 65%/52%（同期大盘同比增 8.8%/降 10.6%），护肤类目排名第 9/第 4；抖音优质增长，月销领先、排名稳定靠前，构建“2（主店）+4”自播账号矩阵、1-3Q22 自播占比 60%。彩棠接棒大单品策略、第二增长曲线提速，彩棠接棒大单品策略、第二增长曲线提速，多品牌矩阵逐步成型多品牌矩阵逐步成型。1Q22 彩棠已扭亏为盈，未来有望贡献更多利润增量，23 年聚焦强化底妆优势（升级老产品+上新气垫）、发力色彩类产品（上新腮红/口红），预计 22/23 年收入体量突破 5/10 亿、翻倍增长。悦芙媞/OR 截至 3Q22 均已扭亏为盈，预计 22 年收入均超 1 亿元

4、。盈利预测、估值和评级 产品力&多平台运营&营销等综合能力突出，组织灵活、学习迭代能力强，看好后续市场份额继续提升潜力。预计公司 22-24 年归母净利润为 7.81/9.89/12.26 亿元、分别同增 35%/27%/24%，对应EPS 为 2.75/3.49/4.32 元。给予 2023 年 60X PE，目标价 209.19元，维持“买入”评级。风险提示 营销发展/渠道拓展/新品发展不及预期，数据跟踪误差 公司基本情况（人民币）项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)3,752 4,633 6,096 7,768 9,688 营业收入增长率 20

5、.13%23.47%31.58%27.43%24.71%归母净利润(百万元)476 576 781 989 1,226 归母净利润增长率 21.22%21.03%35.48%26.65%24.04%摊薄每股收益(元)2.367 2.866 2.753 3.487 4.325 每股经营性现金流净额 1.65 4.13 3.48 4.39 5.15 ROE(归属母公司)(摊薄)19.90%20.03%23.64%25.38%26.48%P/E 75.21 72.68 66.16 52.24 42.12 P/B 14.97 14.55 15.64 13.26 11.15 来源：公司年报、国金证券研究

6、所 0100200300400500600700101.00126.00151.00176.00201.00220228人民币(元)成交金额(百万元)成交金额珀莱雅沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录内容目录 1、踏准时代旋律的优质本土化妆品龙头.5 1.1、高质量增长的美妆行业“三好生”.5 1.2、上市后把握电商直营红利，业绩不断兑现.6 1.3、电商变革中前瞻布局抖音渠道、深耕精细化运营.7 1.3.1、电商变革：线上多元化，淘系大盘体量占优但增速放缓、抖音起量.7 1.3.2、公司线上渠道拓展和适应能力优秀.8 1.3.3、淘系流量红利减弱/竞争激烈下珀莱雅