巨化股份-公司研究报告-氟化工龙头享制冷剂景气及产品扩容-230210（44页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 巨化股份巨化股份(600160 CH)氟化工龙头氟化工龙头,享制冷剂景气及产品扩容享制冷剂景气及产品扩容 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(人民币人民币):):21.60 2023 年 2 月 10 日中国内地 化学原料化学原料 氟氟化工龙头化工龙头有望步入有望步入制冷剂景气周期制冷剂景气周期，首次覆盖给予“买入”评级，首次覆盖给予“买入”评级 巨化股份是国内氟化工龙头，其制冷剂及氯化物原料处于全球龙头地位。我们认为：1）伴随三代制冷剂（HFCs）配额 2

2、2 年底冻结，供给约束下行业景气有望向上，公司产能全球领先，涨价弹性大；2）公司氯碱/煤化工等配套完善，能耗限制下烧碱/合成氨等供给亦受限，公司一体化优势持续突显；3）公司保持高资本开支，持续延链、强链、补链，助益业绩持续增长。我们预计公司 22-24 年归母净利 23.0/29.1/39.7 亿元，参考可比公司 23 年平均 20 xPE 的 Wind 一致预期，给予 23 年 20 xPE，目标价 21.60 元，首次覆盖给予“买入”评级。供需向好支撑制冷剂供需向好支撑制冷剂步入景气周期步入景气周期，公司产能全球居首、涨价弹性显著，公司产能全球居首、涨价弹性显著 HFCs 因 GWP 值较

3、高，发达国家已逐步削减，大部分发展中国家（含中国）22 年底配额冻结，全球迎来供给约束，我们测算 22-25 年国内产量-需求量28.3/9.3/8.1/-0.7 万吨，供给持续趋紧。虽 18 年以来企业争抢配额并大幅扩产导致行业盈利低迷，但新增产能集中，配额约束后竞争格局显著改善，且新一轮空调换新/维修周期及汽车领域和出口贸易等支撑需求，行业有望步入景气，远期碳交易亦或助力制冷剂价值重估。公司 21 年制冷剂年产能59.91 万吨（HFCs39.74 万吨），涨价弹性大。公司前瞻布局四代制冷剂，HCs 和 HFO-1234yf 等技术和产能不断突破，保持制冷剂领域身位领先。产业链配套完善产业

4、链配套完善，双碳背景下氯碱双碳背景下氯碱/煤化工等资产煤化工等资产投资价值提升投资价值提升 公司氯碱、煤化工配套完善，甲烷/乙烯氯化物等规模亦居国内前列，保障氟化工原料自主供应并可获取中间体生产环节利润。同时，公司具备 49 万吨/年烧碱、35 万吨/年合成氨和 15 万吨/年己内酰胺等产能，国内能耗限制及海外能源高价等因素下，烧碱/合成氨价格价差相对景气，己内酰胺方面下游锦纶持续扩能带动需求，而公司合成氨/环己酮等原料亦可自主配套。我们认为公司长期着力于产业链一体化布局将迎来收获期。高附加值含氟材料增量持续兑现高附加值含氟材料增量持续兑现，延链、强链、补链延链、强链、补链持续成长持续成长 公

5、司着力于延链、强链、补链，不断向下游延伸电子材料/新能源材料/数据中心冷却液/食品包装材料/含氟聚合物/含氟精细化学品等产能，PTFE/FEP/FKM/PVDC 等技术和规模国内居前，同时在建 3 万吨/年 PVDF和 5kt/a 巨芯冷却液等产能有望于 23-24 年逐步释放。公司另规划 15 万吨/年特种聚酯新材料（含 15 万吨/年 PTT 和配套 7.2 万吨/年 PDO），以及60kt/aVDC单体技改扩建项目等，19年以来每年维持近20亿元的资本开支，22Q3 末在建工程 40 亿元，未来产业链一体化和规模优势将持续巩固。风险提示：制冷剂行业政策变化；下游需求不及预期；新项目进度不

6、及预期。研究员 庄汀洲庄汀洲 SAC No.S0570519040002 SFC No.BQZ933 +(86)10 5679 3939 联系人 张雄张雄 SAC No.S0570121100029 +(86)10 6321 1166 联系人 姚雯薏姚雯薏 SAC No.S0570122010032 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(人民币)21.60 收盘价(人民币 截至 2 月 9 日)15.97 市值(人民币百万)43,115 6 个月平均日成交额(人民币百万)408.92 52 周价格范围(人民币)9.97-18.32 BVPS(人民币)5.45 股价走势图