康方生物-公司投资价值分析报告：百尺竿头聚焦全球首创疗法的双抗龙头-230209（70页）.pdf

1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 68 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 百尺竿头，聚焦全球百尺竿头，聚焦全球首创疗法首创疗法的双抗龙头的双抗龙头 康方生物-B（09926.HK）投资价值分析报告2023.2.9 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 甘坛焕甘坛焕 药品首席分析师 S1010522070002 韩世通韩世通 药品和创新产业链首席分析师 S1010522030002 陈竹陈竹 医疗健康产业首席分析师 S1010516100003 康方生物康方生物聚焦全球首创聚焦全球首创及全球最优疗法，为国内及全球最优疗法，为国内双抗赛道双抗赛

2、道的的龙头。龙头。公司的核心公司的核心产品卡度尼利（产品卡度尼利（PD-1/CTLA-4 双抗）为双抗）为全球首个获批上市的肿瘤免疫全球首个获批上市的肿瘤免疫治疗治疗双抗双抗，具有高效低毒优势，在多个适应症领域展现出优于具有高效低毒优势，在多个适应症领域展现出优于现有临床现有临床方案的疗效和安全方案的疗效和安全性；公司的核心产品依沃西是性；公司的核心产品依沃西是全球首个进入临床阶段的全球首个进入临床阶段的 PD-1/VEGF 双抗双抗，冲，冲击肺癌临床治疗格局，海外授权交易总金额达击肺癌临床治疗格局，海外授权交易总金额达 50 亿美元，刷新业内记录，商亿美元，刷新业内记录，商业化潜力备受认可。

3、整体上，业化潜力备受认可。整体上，公司研发管线深厚，拥有公司研发管线深厚，拥有 30 多项在研产品多项在研产品、开、开展展 15 项临床项临床后期后期试验，覆盖肿瘤、自身免疫病等领域，市场空间广阔且竞争试验，覆盖肿瘤、自身免疫病等领域，市场空间广阔且竞争优势明显优势明显，重磅管线逐步进入收获期，重磅管线逐步进入收获期。使用绝对估值法使用绝对估值法，通过通过 DCF 模型模型测算测算公司合理股权价值公司合理股权价值 471.20 亿港元，对应亿港元，对应 2023 年年目标价目标价 56 港元港元，首次覆盖，首次覆盖，给予“买入”评级给予“买入”评级。公司概况：双抗赛道龙头，聚焦全球首创疗法。公

4、司概况：双抗赛道龙头，聚焦全球首创疗法。公司深耕抗体领域，打造顶尖自研平台，创新能力业内顶尖，自主开发 Tetrabody 技术，缔造双抗开发护城河。管理团队阵容强大，技术背景浓厚。研发投入持续加码，充沛现金提供有力保障。在研抗体管线雄厚，拥有 30 多项在研产品、开展 15 项临床后期试验，多个产品进度国内领先。研发实力受到广泛认可，深度开展多项国际化合作，依沃西交易金额刷新业内记录，充分发掘原研潜力。商业化团队及生产团队快速扩张，产能基础业内领先，据公司公告总规划产能达到 16 万升以上。行业分析：抗体市场方兴未艾，双抗引领新一代风口行业分析：抗体市场方兴未艾，双抗引领新一代风口。生物药市

5、场高速发展，中国市场增长潜力尤其巨大，其中单抗为生物药市场的主心骨，2018 年占生物药全球市场份额 50%以上。国内抗体市场处于起步阶段，用药格局处于转型期。双抗相比单抗疗效好、门槛高，平台工艺趋于成熟。近年来全球优质双抗管线陆续落地，2022 年全球范围有 6 款双抗密集获批，市场开始进入蓬勃发展期。在本轮的全球双抗创新研发浪潮中，国内企业研发热情高涨，临床格局百花齐放，相关双抗在研管线约 80 款，多个疾病领域的治疗格局有望迎来改观。卡度尼利：高效低毒的双抗新星，开创肿瘤免疫新时代卡度尼利：高效低毒的双抗新星，开创肿瘤免疫新时代。CTLA-4（细胞毒性 T淋巴细胞相关蛋白 4）免疫检查点

6、抑制剂为新一代免疫疗法，但其高效性伴随高毒性，带来巨大临床安全性风险。卡度尼利是公司开发的新一代人源四聚体双抗，分子作用机制独特，双抗结构带来巨大竞争优势，在 PD-1/CTLA-4 疗法的安全性方面取得突破。公司进行的临床研究数据表明，卡度尼利安全性数据优异，大幅缓解 PD-L1/CTLA-4 疗法的毒副作用难题，3 级以上不良事件发生率显著减少；同时，卡度尼利疗效亮眼，在宫颈癌、肝癌、胃癌、肾癌、肺癌等多个细分领域展现全球最优疗法的巨大潜力，客观缓解率（ORR）、无进展生存期（PFS）等疗效指标在多个疾病领域带来临床疗效突破，填补临床治疗空白。凭借优异的二线/三线宫颈癌治疗数据，卡度尼利已