甘源食品-公司研究报告-产品主义突围渠道迭代放量-230117（41页）.pdf

1、-1-于佳琦于佳琦S1090518090005田地田地S1090522080001产品主义突围，渠道迭代放量产品主义突围，渠道迭代放量甘源食品（甘源食品（002991.SZ）2023.01.17证券研究报告证券研究报告|公司公司深度深度报告报告日用消费日用消费|食品饮料食品饮料-2-核心观点核心观点休闲零食：渠道持续迭代休闲零食：渠道持续迭代，升级趋势不变升级趋势不变。休闲零食下游渠道众多，90年代以来持续迭代，近几年随着商超客流下滑，红利转移到直播电商、会员制商超、零食折扣等新渠道，多品类、多规格的公司在拥抱新渠道时更灵活，更容易借助新渠道势头放量增长。甘源食品：产品主义突围甘源食品：产品主

2、义突围，民企机制灵活民企机制灵活。董事长本人坚持产品主义，注重产品创新和口味引领，成功打造老三样及爆款夏威夷果等标杆性产品，公司机制相对灵活，面对外部变化及时调整组织架构，适应下游渠道变化。拆分八大事业部拆分八大事业部，新渠道贡献增量：新渠道贡献增量：商超渠道：商超渠道：公司拆分散称、定量两大事业部，调整事业部总监和各省区经理，补齐此前销售短板，公司空白城市依然较多，改革红利有望逐步释放，预计23/24年能维持个位数增长。会员制商超：会员制商超：22年12月销售额超过2500万，山姆占8成左右，呈现逐月提升的趋势，甘源又先后导入咸蛋黄味夏威夷果和菊香味松子仁，其他会员制商麦德龙、盒马、Cost

3、co在山姆背书下也陆续导入，保守估计23年平均月销售3000万，24年平均月销售4000万。零食折扣：零食折扣：22年4月份合作以来单月销售额快速增长，22年12月达到2300万，以大客户零食很忙为例，23年计划门店数翻倍，目前已合作16-17种SKU，还在持续导入更多SKU，中性假设下预计23年12月销售额突破4500万，24年12月销售额突破6000万。电商渠道：电商渠道：此前团队储备不足制约发展，22年新招聘电商总监，重新组建团队，专业度大幅提高，发力直播业务，22年12月已经初建成效，单月直播突破2000万。投资建议：投资建议：新渠道放量新渠道放量，增长超预期增长超预期。我们预计22-

4、24年EPS为1.85、2.87、3.67元，首次覆盖，给予24年30倍PE，对应目标市值103亿，目标价110元，给予“强烈推荐”投资评级。风险提示：风险提示：经济环境扰动，需求不及预期，新品推广不及预期，新渠道扩张不及预期，行业竞争加剧。UVnUpNnPUUlWpXWVsU9PdN8OpNoOmOtQeRnNrQjMpNoO7NnMmQxNqRmMuOmPxP-3-一一、甘源食品：产品主义突围甘源食品：产品主义突围，民企机制灵活民企机制灵活二二、休闲零食：渠道持续迭代休闲零食：渠道持续迭代，升级趋势不变升级趋势不变三三、成长空间：拆分八大事业部成长空间：拆分八大事业部，新渠道贡献增量新渠道

5、贡献增量四四、投资建议投资建议：新渠道放量：新渠道放量，增长超预期增长超预期目录目录-4-历史复盘：深耕口味坚果炒货，灵活调整渠道产品历史复盘：深耕口味坚果炒货，灵活调整渠道产品深耕口味坚果炒货，打造标杆性产品。深耕口味坚果炒货，打造标杆性产品。甘源食品前身为1997年成立的广东番禺甘源食品厂，2006年创始人严斌生将其迁回老家江西萍乡创立甘源食品有限公司，以青豆、蚕豆、瓜子仁等籽类炒货产品切入市场，引入蟹黄、蒜香、芥末等口味成功打造多个标杆性产品，成就细分品类领先地位。2015年后逐步引入战略投资，2020年成功于深交所上市，募投资金主要用于产能和营销网络建设。灵活调整渠道、产品，改革把握机

6、遇。灵活调整渠道、产品，改革把握机遇。20/21年开始甘源增长遇到商超流量下滑、老三样增速放缓等问题，公司主动丰富产品矩阵、拥抱零食新渠道，对内调整组织架构、引进外部人才，改革效果有望逐渐兑现。图：甘源食品公司发展历程图：甘源食品公司发展历程资料来源：公司公告、招商证券严斌生先生收购位于广东番禺濒临破产的甘源食品厂深交所成功深交所成功上市上市新增坚果果仁、谷物酥品类率先对坚果进行剥壳、涂层等深加工处理；次年推出独立手抓包引入红杉资本严斌生先生将工厂迁回老家江西萍乡，创建甘源食品有限公司20002006河南安阳第二生产基地正式投入使用，占地328亩新品芥末味夏威夷果成为山姆爆品200720092