【研报】银行业投资策略：核心银行绝佳机遇买入持有三条主线-20200406[16页].pdf

1、证券研究报告行业研究银行 银行行业投资策略 1 / 16 东吴证券研究所东吴证券研究所 核心银行核心银行绝佳绝佳机遇，买入持有三条主线机遇，买入持有三条主线 增持（维持） 投资要点投资要点 投资建议：投资建议：疫情冲击、宏观下行、让利实体背景下，银行业短期基本面并不好，但审慎不代 表过度悲观，我们认为中国经济的韧性将保证核心银行基本面的韧性。近期海外流动性危机 导致外资撤离，我们建议在当前估值低位坚定买入并长期锁定持有核心银行股，重点推荐三我们建议在当前估值低位坚定买入并长期锁定持有核心银行股，重点推荐三 条主线：条主线：1）核心资产定价权回归）核心资产定价权回归招商银行；招商银行；2）基本面

2、华丽）基本面华丽转型转型升级升级平安银行；平安银行；3） 保险资本等长线资金保险资本等长线资金最爱的低估值高股息率最爱的低估值高股息率建设银行建设银行（H 股估值更低）股估值更低） 。 回顾回顾 2008、2015 年两轮集中降息周期年两轮集中降息周期！ “对称性降息”“对称性降息”对银行对银行冲击可控冲击可控，而本轮，而本轮 LPR 驱动的驱动的 “非对称降息”限制了银行主动让利意愿“非对称降息”限制了银行主动让利意愿，预计预计未来仍可能下调存款基准利率。未来仍可能下调存款基准利率。 1）2008 年降息周期中 1 年期存款、贷款基准利率分别累计下调 189BP、216BP，同时配套 3 次

3、“降准”累计 200BP，四大行的净息差从高位平均回落 79BP，且利差收窄过程在 2009 年 完全体现，2009 年四季度开始企稳回升。其中，资产端生息收益率平均合计下行 125BP，负 债端计息成本率平均合计仅下行 58BP。2）20142015 年降息周期中 1 年期存款、贷款基准利 率分别累计下调 150BP、165BP，同时配套 4 次“降准”累计 250BP，四大行的净息差从高位 平均回落 58BP，2015、2016 年分别收窄 19BP、39BP，2017 年上半年开始企稳。其中，资产 端生息收益率合计下行 98BP，负债端计息成本率仅下行 46BP。 本轮降息由 LPR 改

4、革开启，但负债端 MLF 及同业利率的降低对负债成本影响有限（占比较 低且同业负债本身受 1/3 比例约束） ，而存款竞争异常激烈，银行负债成本难降，同时还要考 虑流动性成本溢价及风险溢价，银行很难有充足意愿和能力让利。我们判断，未来仍有可能 降低存款基准利率，但考虑其对通胀、汇率、居民收入的影响，具体时机仍有待观察。 资产质量比净息差更重要资产质量比净息差更重要！建议优选！建议优选拨备厚实、逾期比例较低、历史包袱较轻的拨备厚实、逾期比例较低、历史包袱较轻的核心核心银行。银行。 我们认为，银行“让利实体”市场已有充分预期，而当前疫情冲击宏观环境，市场在中短期 内都难以准确评估银行真实资产质量，

5、造成预期不确定性。拆分银行 ROA，2019 年国有大行 的拨备减值计提在 ROA 中平均贡献-0.57%，而利息净收入贡献约+1.89%，但参考历史，拨备 计提的变动弹性非常大，如果资产质量恶化，甚至可能接近-1%，因此资产质量更关键。 我们以往认为零售银行的资产质量更稳定，但随着国内居民杠杆率攀升，以及近年来金融机 构加速拓展零售业务，2018 年以来信用卡为代表的零售信贷资产质量压力明显提升，本次疫 情冲击更是在短期内大幅提升信用卡逾期率。我们认为，当前环境下，无论零售还是对公业 务都面临更高的资产质量压力，因此客户质量及风险管控（诸如准入资质、额度管理等）成 为关键。我们更看好拥有厚实

6、的拨备覆盖率和较低逾期贷款比例及不良生成率的核心银行， 虽然指标反映过去、未来不易预测，但风险抵补能力始终是银行股最重要的安全边际。 近期海外流动性危机导致外资撤离，我们建议估值低位坚定买入并长期持有核心银行股近期海外流动性危机导致外资撤离，我们建议估值低位坚定买入并长期持有核心银行股。 主线一：核心资产定价权回归主线一：核心资产定价权回归招商银行。招商银行。目前招商银行 A 股估值位于 1.25x2020PB、 8.22x2020PE，预计 2020 年 ROAE 区间位于 15%16.6%，即便在悲观情形下，当前估值仍然 明显低估。本轮海外市场大幅波动导致沪股通资金持有流通股的比例由峰值