三未信安-公司研究报告-专注密码底层技术研发赋能多领域密码应用-230113（26页）.pdf

1、 公司公司报告报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 三未信安三未信安（688489）证券证券研究报告研究报告 2023 年年 01 月月 13 日日 投资投资评级评级 行业行业 计算机/计算机设备 6 个月评级个月评级 增持（首次评级）当前当前价格价格 114.49 元 目标目标价格价格 121.9 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股)76.56 流通A 股股本(百万股)16.25 A 股总市值(百万元)8,764.93 流通A 股市值(百万元)1,860.49 每股净资产(元)7.48 资产负债率(%)10.54 一年内最高/最低(元)132.0

2、0/93.27 作者作者 缪欣君缪欣君 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517080003 刘静一刘静一 联系人 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 专注密码底层技术研发，赋能多领域密码应用专注密码底层技术研发，赋能多领域密码应用 1、公司定位于密码产业上游，持续增厚能力壁垒、公司定位于密码产业上游，持续增厚能力壁垒 公司成立于 2008 年，是商用密码基础设施提供商，产品主要包括密码板卡、密码整机和密码系统。公司定位于商用密码产业上游，技术团队拥有深厚的密码研发经验公司定位于商用密码产业上游，技术团队拥有深厚的密码研发经验。自2009 年发布密码板卡和服务器密码机

3、产品以来，公司一方面不断丰富产品矩阵，拓宽产品边界；另一方面持续对硬件技术架构进行升级，实现密码芯片自研，持续增厚自身技术研发壁垒。公司产品化能力突出公司产品化能力突出，主要从毛利率持续提升、研发投入产出持续兑现、以及公司人效持续提升三个方面体现。2、商用密码产业格局清晰，景气度上行、商用密码产业格局清晰，景气度上行 从公司产业生态角度来看从公司产业生态角度来看，公司上游供应商主要为密码芯片、板卡配件和组装配件供应商，中游产品生态为公司所生产销售的密码芯片、密码板卡、密码整机和密码系统，下游客户包括合作厂商和最终用户两类，其中最终用户的行业分布在政府、研究院所、金融、通信、医疗、教育、能源、交

4、通运输等领域。从公司自研芯片的战略角度来看，我们认为自研芯片是公司战略发展上的自研芯片是公司战略发展上的神来之笔神来之笔，短期有望帮助公司提升产品在市场上的竞争力，长期有望稳固公司在商用密码产业中的中坚地位，为公司发展自身的密码生态筑基。从商用密码行业景气度来看，我们认为我国密码行业正处于景气度上行周我国密码行业正处于景气度上行周期期，密码相关政策的持续发布有望加速商用密码应用渗透。我们围绕国密国密改造、密评、信创改造、密评、信创三个方向分别对行业政策展开讨论。我们从三个方面看好公司未来的发展：1）密码行业在数字经济时代具有）密码行业在数字经济时代具有强属性；强属性；2）公司产品研发能力具有强

5、竞争力；）公司产品研发能力具有强竞争力；3）公司人效具有持续提）公司人效具有持续提升的潜力升的潜力。3、盈利预测与估值、盈利预测与估值 我们预计公司 2022-2024 年营业收入为 3.52/4.76/6.43 亿元，归母净利润为 1.05/1.52/2.14 亿元。我们采用 PE 估值法对公司进行估值。参考可比公司的 PE 情况，给予公司2023 年归母净利润 61 倍 PE，对应估值对应估值 93.3 亿元，对应目标价亿元，对应目标价 121.9 元元，对应 2022-2024 年 PE 分别为 89/61/44 倍。首次覆盖，给予“首次覆盖，给予“增持增持”评级”评级。风险风险提示提示

6、：1）自研密码芯片落地进程不及预期；2）行业竞争加剧；3）密码行业政策落地不及预期；4）技术人才流失等。财务数据和估值财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)202.48 270.33 351.60 475.56 642.70 增长率(%)51.36 33.51 30.06 35.26 35.15 EBITDA(百万元)104.34 134.39 114.99 162.76 229.47 归属母公司净利润(百万元)52.31 74.70 105.07 152.09 213.91 增长率(%)155.42 42.81 40.67 44.75 40