上汽集团-公司研究报告-自主向上海外发力价值重估正当时-230109（74页）.pdf

1、 上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 汽车 2023 年 01 月 09 日 上汽集团(600104)自主向上海外发力，价值重估正当时 报告原因：调整投资评级 增持（下调）投资要点：短期利润端承压，自主与海外亮眼，新能源稳步提升。公司是我国产销规模最大的汽车集团，整车和零部件营收占比稳定在 90%左右。2019 年开始上汽通用、上汽通用五菱、上汽大众等合资销量相继承压，集团销量逐年下滑，给营收和利润端造成拖累。2022 年上半年上海地区封控带给上汽供应链冲击，但集团销量自 6 月开始快速复苏，22 年前三季度实现销量同比正增长，增速做到与大盘基本持平。22Q1-3 公司毛利率稳定，但净

2、利率主要受疫情影响下降。近几年公司自主、海外、新能源销量持续增长，成为增长的三驾马车。自主品牌引领集团电动化与智能化变革。2012-2016 年合资在集团销量中占据绝对份额优势，此后荣威、名爵相继发力，同时集中资源在 2021 年推出电动双子星智己和飞凡。自主在集团乘用车销量占比逐年提升，22 年 1-11 月已提升至 17.6%。自主品牌一直是集团发力点，电动化和智能化最新技术和领先配置也是率先用在自主品牌，展望未来：荣威“国潮智联”定位下 RX5 系列换代增强竞争力，23 年第三代混动平台也将搭载至荣威多款车型，全新新能源车型 EP39 也将贡献增量；MG 攻坚国内市场同时强化出海战略，M

3、G 木兰“全球车”已成爆款，MG 7 具备爆款潜质，将于 23 年交付；飞凡 R7 已开启交付，预计第二款车型 F7 于 2023 年交付，销量跃升在即；智己 L7 销量爬坡中，完成度更好的 LS7 也将于 2023 年交付，同时另有 2 款 B 级车计划于 2023 和 2024 年推出。预计上汽自主 2022-2024 年销量分别达到 82/117/139 万辆。合资品牌采用平台化稳扎稳打，期待依靠智能电动后来居上。合资品牌一直以来是集团销量和利润的基盘，虽然近年来优势减弱，电动化和智能化落后于中国品牌已成为事实。但大众和通用已意识到需要革新，给予中国团队更多的自主权限，有望通过多年积淀的

4、平台化技术优势实现电动化和智能化的后来居上。“合资自主“上通五菱也在持续拓展纯电电动车品类，同时加快混动车型推出。预计上汽大众 2022-2024 年销量分别为 132/127/123万辆，上汽通用分别为 125/143/145 万辆，上通五菱分别为 161/181/190 万辆。从中国走向海外，提升销量天花板。截至 2021 年上汽整车出口连续 6 年保持全国第一，2022 年海外销量或将达到 95 万辆，目标 2025 年冲刺 150 万辆。上汽在海外经营多年，不只是采用出口的形式，而是深入推进全球布局和跨国经营，在制造、物流、渠道、金融服务等多方面布局深远，同时对于国外法规政策、本土需求

5、、本土管理拥有深刻理解，这是区别于其他中国企业的巨大先发优势。掌握关键技术，厚积薄发。当下是汽车智能化和电动化变革的大时代，上汽应对变革向内推动机制体制改革，建立创新研究开发总院，夯实 7 大技术底座，对外参与重点产业链环节的投资，深化产融结合，掌握汽车关键技术并放眼未来。合资盈利修复，自主有望见到盈利拐点，迎来公司价值重估。我们预计 2022 年是合资利润低点，投资收益修复带给公司 2023 年约 1683 亿元的市值安全边际，同时自主已出现盈利拐点，带动集团归母净利润-投资收益部分增加，提升市值弹性。调为增持评级。低估值下预期利润恢复+“中国特色估值体系”潜在标的+高股息率，都使公司安全边

6、际凸显。我们预计公司 2022-2024 年营业收入为 7772、8736、9327 亿元，归母净利润为 178.6、209.1、244.1 亿元，对应 PE 为 9X、8X、7X，给予 2023 年 2014亿元目标市值，对应 23 年 1 月 6 日 1691 亿元市值有 19%空间，由买入调为增持评级。核心风险：整体汽车消费不景气、合资盈利恢复不及预期、自主品牌盈利拐点未至。市场数据：2023 年 01 月 06 日 收盘价（元）14.47 一年内最高/最低（元）20.52/13.72 市净率 0.6 息率（分红/股价）-流通 A 股市值（百万元）169060 上证指数/深证成指 315