汽车与零部件行业重卡系列深度第一篇：2023年底部复苏可期-230106.pdf（38页）

1、重卡系列深度第一篇：2023年底部复苏可期证券研究报告 行业研究 汽车与零部件证券分析师：黄细里执业证书编号：S0600520010001 联系邮箱： 联系电话：021-601997932023年1月6日（核心观点 复盘：国内重卡行业销量在成长&周期&政策等三重因素下呈现波动上升趋势，本质映射为国内宏观经济不断发展的长期趋势。1）总量维度：重卡年销量=保有量+报废量，即由经济（GDP）增速决定的重卡保有量与报废率共同影响，消费板块/资本形成板块分别影响物流/工程重卡运力需求，经济环境&使用寿命&排放标准等因素共同影响重卡报废比例。总结而言，当前国内重卡销量核心反映由经济短周期波动&政策外力因素

2、带来的运力供需关系的周期波动，结合经济发展周期判断，当前处于周期底部位置。2）格局维度：国内重卡格局相对稳固，近十年CR5超80%，一线车企内部陕重汽份额提升趋势明显。当前重卡板块PB估值处于10年维度中低部水平，向上空间较大。对比：美国重卡市场成熟稳定，龙头企业发展路径分化，强管理能力为核心壁垒。美国市场周期内总销量与市场格局均相对稳定，四大企业瓜分所有市场份额。公司角度，整车制造龙头帕卡利用美国市场完善配套供应链体系，以专业化分工实现低毛利+低费用+高盈利，零部件龙头康明斯凭借全球化布局规模优势实现崛起，欧洲一体化企业斯堪尼亚全产业链整合实现崛起，发展路径差异化较大，核心壁垒体现在成熟企业

3、运营过程中强管理能力带来的降本增效，毛利率与费用率的持续优化。预测：多重因素影响下，重卡行业销量有望见底回升。2022年在供应链、疫情等多方面因素冲击下重卡销量见底，2023年在基建发展+疫情修复+国标切换三重因素共振下，我们预计保有量微增，至2024年内需消费发力，物流重卡运力需求激增叠加老车置换等刺激因素，20222024年重卡销量预计68/89/121万辆，分别同比-51%/+31%/+36%。投资建议：2022年重卡销量触底，2023年保守预计双位数正增长，布局点已至。销量增长核心系：1）消费复苏+投资增长下运力需求增加，保有量新增；2）国六B排标政策施行驱动置换。建议关注：重卡黄金产

4、业链一体化垂直布局【潍柴动力】+重卡整车制造行业龙头【中国重汽】+【威孚高科/福田汽车/一汽解放】。风险提示：国内宏观经济恢复情况低于预期，原材料成本上涨超预期。2 TWkXnPsQUUmVqU0ZsU7NbP8OtRoOpNtQfQrRnMkPmMyR8OmNoOMYpOuMNZrMoO目录复盘：成长与周期轮动，本质映射宏观经济对比：市场稳定，路径分化，管理为王预测：经济复苏/更新置换，销量有望高增投资建议与风险提示 一、复盘：成长与周期轮动，本质映射宏观经济（商用车：卡车占比近九成，重卡占比持续提升 销量维度：2020/2021年商用车板块行业年销量450500万辆左右，其中卡车占比接近9

5、成，2020/2021年超400万辆。卡车内部来看，重卡销量占比持续提升，从2005年16%提升至2021年的33%；轻卡销量占卡车比例持续稳定50%以上。（微/轻/中/重卡以总质量1.8/6/14吨为区分）客车内部来看，轻客占比最大。数据来源：中汽协，东吴证券研究所绘制5图：商用车卡车/客车历史年度销量/万辆图：卡车分尺寸历史年度销量/万辆图：客车分尺寸历史年度销量/万辆（重卡销量波动要素：更新置换和保有量新增两大类 重卡行业年销量波动变化的影响因素梳理如下：周期因素带来波动，成长因素增加保有量，其他外力因素并存。数据来源：东吴证券研究所绘制6重卡年销量更新置换需求保有量新增需求正常更替（5

6、7年寿命）国标替换（35年更新国标）逆周期政策等其他因素（治超等）工程类重卡：固定资产投资增加物流类重卡：随经济增长的消费物流成长性因素周期性因素其他因素反映经济发展对货运需求的净值反映在运重卡的更新切换图：重卡销量影响因素拆解（保有量变化：围绕GDP变化，受多种外力因素影响 国内重卡实际保有量与折算保有量（以2004年实际保有量为基数，按照当年GDP增速进行折算）趋势基本一致。近十余年来发展，0812以及1620年两次在外力作用下增速较快，可以概括为：成长性因素贯穿始末，周期性置换需求伴随，以政策为主的外力因素干扰。数据来源：wind，国家统计局，东吴证券研究所绘制7图：重卡历史保有量与GD