哈尔滨电气-公司深度研究报告：火电复苏抽蓄加速底部反转弹性巨大-230106.pdf（43页）

1、火电复苏，抽蓄加速，底部反转，弹性巨大哈尔滨电气（1133.HK）深度证券分析师：查浩A0230519080007研究支持：戴映炘A0230122020003联系人：莫龙庭A2投资要点投资要点公司是国内领先的能源装备制造商，火电、抽蓄、核电等多项核心装备迎来景气度提升，推动业绩增长。公司煤电机组占国产装机总量的1/3，大型水电机组占国产装机总量的1/2，重型燃气轮机占国内市场份额的1/3，核电机组占国产装备总量的1/5。1）火电：十三五供给侧改革，煤电新增机组显著下滑，影响公司火电及辅机业务。十四五期间，供电紧张重现，煤电“托底保供”作用凸显，煤电有望迎来新一轮建设周期，我们预计十四五新增装机

2、200GW，公司作为三大主机厂商有望直接受益行业增长。2）抽蓄：2025年投产达62GW，2030年投产达120GW。公司抽蓄水轮机发电机组市占率全国第一（43%），将直接受益行业高增。3）气电：气电为优质调峰资源，“十四五”期间气电有望加速发展，公司为重型燃机三大主要厂商之一，气电装机规模有望提速。4）核电：双碳政策下核电项目核准速度加快，预计2021-2035年年均核准7-8台核电机组，较“十三五”期间核准数量翻倍，其中2022年已实现新增核电机组10台，公司作为国内主要的核电供应商有望受益。电站工程止跌回升，电站服务受益煤电三改联动加速。公司电站工程业务主要为海外项目，近年来受疫情、原料

3、价格大涨及国际煤电政策影响而大幅下滑。公司积极向气电联合循环、水电、生物质发电、新工业总承包谋求转型，2021年海外合同签约额58.74亿元，同比大幅增长428.19%。电站服务方面，受益煤电三改联动，公司作为主要设备供应商，可优先提供相应灵活性改造及节能降耗改造等服务。管理改善助力健康发展，开拓储能等新兴市场。1）2021年以来，公司管理层超过半数人员职务迎来调整，董事长曹志安上任后制定了“稳基础、见成效、上水平”的“三步走”战略，管理改善初见成效，2022年上半年公司期间费用率下降至9%；2）资产减值及信用减值计提充分，未来风险较小；3）公司于2020年底发布股票增值权激励计划，考核目标规

4、定以2020年业绩为基数，2023年净利润复合增长率不低于40%；4）拓展新市场：压缩空气储能、超临界二氧化碳锅炉等领域取得突破性进展。盈利预测与评级：我们预计公司2022-24 年净利润分别为2.22/6.15/16.20亿元，我们给予公司2023年15倍PE，对应目标市值92亿元，较当前具有47%上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：火电新增装机不及预期、抽水蓄能核准开工不及预期、火电灵活性改造需求不及预期、原材料成本维持高位、国际业务风险。UVmVtRsQUUmVrVZWpZ8O8Q7NnPpPoMoNjMnNqRjMrRvMbRmNpPvPpMrMuOnQvN3投资案件投资案

5、件投资评级与估值：公司是国内领先的能源装备制造商，火电、抽蓄、核电等多项核心装备迎来景气度提升，推动业绩增长。与此同时，公司电站工程止跌回升，电站服务受益煤电三改联动加速。叠加2022年以来的管理层调整，公司管理持续改善，未来有望重回高质成长阶段。我们预计公司2022-24 年净利润分别为2.22/6.15/16.20亿元，我们给予公司2023年15倍PE，对应目标市值92亿元，较当前具有47%上涨空间。关键假设点：1）2022 年-2024 年煤电装机分别为32/40/70GW，毛利率分别为16%、18%、20%；2）抽蓄装机规模分别为5/6/10GW，毛利率预计分别为16%、16%、18%

6、。有别于大众的认识：1）我们强调在市场高景气度背景下，公司核心装备受益高速成长。市场此前认为公司个别设备市占率低于其他两大主机厂商，公司成长性较低，我们认为在行业景气度提升，市场供不应求的背景下，公司作为国内领先的能源装备制造商，公司成长弹性相对更大；2）我们强调公司工程业务止跌，电站服务受益煤电三改联动加速，相关收入及毛利率有望迎来显著修复。市场对公司海外工程业务波动较大存在一定顾虑，我们认为伴随海外疫情恢复，大宗价格下跌，叠加公司积极开拓新能源电站业务，公司电站工程业务将迎来止跌，电站服务则受益的新增火电灵活性改造市场，综合推动公司业绩提升；3）我们强调公司管理层调整对公司带来的管理改善，