古井贡酒-公司深度研究报告：锚定两百亿目标三箭齐发助加速-230105.pdf（42页）

1、证券研究报告|深度报告|白酒 http:/ 1/42 请务必阅读正文之后的免责条款部分 古井贡酒(000596)报告日期：2023 年 01 月 05 日 锚定两百亿目标锚定两百亿目标，三箭齐发三箭齐发助助加速加速 古井贡酒古井贡酒深度报告深度报告 投资要点投资要点 报告导读报告导读 古井贡酒为中国老八大名酒企之一，同时为安徽省龙头白酒公司，当前实控人为亳州市国资委，股权结构稳定，管理层经验丰富。公司坚定不移推进“全国化、次高端化”，在次高端化/全国化/净利率抬升“三箭齐发”下，公司于 23年营收有望提前突破 200 亿，并迎来利润端富有弹性&确定性的后两百亿时代。竞争格局：徽酒消费升级趋势强

2、劲，集中度加速抬升竞争格局：徽酒消费升级趋势强劲，集中度加速抬升 市场规模看，受益于安徽省近年来经济动能强势切换+人口回流加速城镇化率提升+社零/人均可支配收入位居全国前列+政策引领产区化概念，预计23年安徽省白酒市场规模预计或达 400 亿（销售口径），且主流价位带已逐步抬升至 300 元+（300 元以上价位带占比约为 25%），考虑到以合肥引领的消费升级仍在持续，预计次高端酒价位仍有较大增量空间。市场竞争格局来看，安徽省市场竞争激烈，保持一超多强竞争格局，市场份额向头部品牌不断集中，古井贡酒优势显著。核心竞争力：高端化势能强劲，强渠道力助推全国化推进核心竞争力：高端化势能强劲，强渠道力助

3、推全国化推进 强品牌力：强品牌力：古井贡酒为老八大名酒之一，公司近年来通过“品牌之旅”、赞助央视/地方春晚等多样营销方式，通过高举高打形式，在“122”战略/“165”计划下加速推进老八大名酒价值回归；强强产品力：产品力：公司拥有的引领/创造省内价格带的能力（来源于：重视消费者培育以引领前瞻价位；对产品生命周期拥有深刻的认知，通过接替升级实现结构向上延伸；强渠道力等），从而赋予其持续高端化潜能；强强渠道力：渠道力：采取“1+1”深度分销模式+引入平台公司入股分红机制的古井贡酒拥有极强渠道力，源于：1）深度分销：通过小区域高占有的“三通工程”实现深度分销，再做“三通工程”打造营销铁军，实现高质量

4、育户育商育网点；2）灵活的省内外渠道模式+高举高打的费用投放策略；3）人员数量&薪资待遇位居行业前列，考核设“四大机制”下已实现充分激励；4）组织建设“全国化”，形成“总部管总，战区主战”运营机制；5）数字化表现位居行业前列。超预期看点：超预期看点：次次高端化高端化/全国化全国化/净利率向上提升空间均有望超预期净利率向上提升空间均有望超预期 区别于市场认为：区别于市场认为：古井贡酒次高端化或存一定天花板；省外拓展速度延续性不确定；净利率提升确定性仍需观察。我们认为：我们认为：第一把剑第一把剑（潜在超预期点）（潜在超预期点）1：次次高端化加速，有望打赢高端化加速，有望打赢 400-600 元决战

5、。元决战。考虑古 16（定位中高端以上婚宴、商务市场）及古 20（定位次高端战略产品）作为公司核心次高端价位产品/推进全国化的先锋产品，近年来均保持 50%+增长，随着公司延续控量保价、多措提升利润空间、资源倾斜策略，预计古 16 及以上产品收入占白酒收入比有望从 20 年的约 23%提升至 2024 年的50%，继续引领品牌实现升级。第二把剑第二把剑（潜在超预期点）（潜在超预期点）2：全国化不改，省外拓展有望持续超预期。：全国化不改，省外拓展有望持续超预期。在省内龙头地位稳固，并为省外市场发展源源不断输送“弹药”背景下，18年起公司围绕江苏、河北、河南、山东等核心区域，通过收购（湖北黄鹤楼）

6、/以合肥为原点向周围区域因地制宜形式渗透拓展方式，打造出一批 10-20 亿级别市场，22 年江苏（20 亿）/湖北（10+亿）/河北（10 亿）市场规模居前，江苏/河北/浙江/山东等区域增速表现居前，预计公司有望达成十四五期间省外收入占比过半目标。第三把剑第三把剑（潜在超预期点）（潜在超预期点）3：费用率下行下，净利率抬升空间超预期。：费用率下行下，净利率抬升空间超预期。公司净利率较同业低/费用率较同业高主因其对编外人员薪资的确认方式/对综合促销费用的确认方式与其他区域酒不同，我们认为随着公司规模效应逐步显现（固定广告费用效用提升）+薪酬改革推动费用率优化（总额工资制的通过或推动薪酬比率下降