1、 1|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 公司深度研究公司深度研究|三环集团三环集团 半世纪风雨征程，成就电子陶瓷专家 三环集团（300408.SZ）首次覆盖 核心结论核心结论 公司评级公司评级 增持增持 股票代码 300408.SZ 前次评级-评级变动 首次 当前价格 31 近一年股价走势近一年股价走势 分析师分析师 单慧伟单慧伟 S0800522120001 联系电话：联系电话：18616338670 相关研究相关研究 半世纪风雨征程，成就电子陶瓷专家。半世纪风雨征程，成就电子陶瓷专家。三环成立于 1970 年，深耕电子陶瓷领域五十余载。围绕电子陶瓷材料，公司持续拓宽产品线，主要产品包括陶瓷

2、插芯、MLCC、PKG、陶瓷基片、后盖、SOFC 隔膜板等。主营业务分为电子陶瓷材料（MLCC、陶瓷基片等）、通信部件（陶瓷插芯等）、半导体部件（PKG 等）及其他业务，2022H1 收入占比为 28.6%/28.5%/21.5%/21.4%。MLCC：垂直一体化优势显著：垂直一体化优势显著。1）需求）需求：随着整车电动智能化不断渗透，单车MLCC用量大幅提升，燃油/插混/纯电分别为3k、9-12k、15-18k颗。据Paumnaok，19年全球MLCC行业规模为121亿美元，11-19年CAGR达7.08%。2）供给）供给：日本厂商垄断，19年全球份额合计过半；三星电机份额21%，仅次于村田

3、；国内份额较低，据我们测算，22年三环全球份额仅约1%。3）周期）周期：MLCC行业于21Q2进入下行周期，22Q3行业有望完成去库周期，22Q4渠道价格持续反弹。随着23-24年终端需求持续复苏，行业有望开启上行周期。4）核心优势）核心优势：原材料配方原材料配方：以高容为例，陶瓷粉成本占比35%45%，其纯度、颗粒大小和形状、可靠性直接决定MLCC尺寸、容值和性能稳定性，公司掌握核心原材料配方制备能力。设备设备：掌握核心设备自制能力。精细化精细化管理管理：公司形成一套精细化管理办法，精准把握生产各环节，降低生产成本。SOFC：从：从隔膜板切入隔膜板切入SOFC发电系统发电系统。据Market

4、 and Markets预测，全球SOFC市场规模预计从22年15亿美元增长至27年的65亿美元。公司12年量产SOFC隔膜板，供应SOFC龙头Bloom Energy。随着技术和工艺进步，公司将业务延伸至SOFC发电领域，推出国内首台35KW大功率SOFC发电系统。盈利预测盈利预测：预计22-24年公司净利润分别为15.5、20.0、27.1亿元，考虑到公司所处周期成长性赛道，22Q3行业周期有望见底，2023-24年有望开启上升周期，给予2023年35xPE，目标价36.62元，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：终端需求复苏不及预期；产品价格下跌风险；行业竞争加剧风险。核心数据核心数据

5、 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）3,994 6,218 5,025 6,135 8,487 增长率 46.5%55.7%-19.2%22.1%38.3%归母净利润(百万元)1,490 2,011 1,549 2,002 2,708 增长率 73.7%35.0%-23.0%29.2%35.3%每股收益（EPS）0.78 1.05 0.81 1.04 1.41 市盈率（P/E）39.9 29.5 38.4 29.7 21.9 市净率（P/B）5.2 3.7 3.4 3.2 2.8 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 -45%-38%-31%-24%

6、-17%-10%-3%2021-122022-042022-082022-12三环集团被动元件创业板指证券研究报告证券研究报告 2022 年 12 月 28 日 公司深度研究|三环集团 西部证券西部证券 2022 年年 12 月月 28 日日 2|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 索引 内容目录 投资要点.5 关键假设.5 区别于市场的观点.5 股价上涨催化剂.5 估值与目标价.5 三环集团核心指标概览.6 一、三环集团：半世纪风雨征程，成就电子陶瓷专家.7 1.1 发展历程：半世纪风雨征程，成就电子陶瓷专家.7 1.2 主营业务：围绕电子陶瓷材料，持续拓宽产品矩阵.9 1.3 历史复盘：业绩