1、证券研究报告|深度报告|调味发酵品 http:/ 1/35 请务必阅读正文之后的免责条款部分 天味食品(603317)报告日期：2022 年 12 月 05 日 川川调调龙头，冲云破雾迎新机龙头，冲云破雾迎新机 天味食品天味食品深度报告深度报告 报告导读报告导读 天味食品是川味复合调味品行业龙头公司，2021年受市场需求低迷及公司渠道库存积压/营销投入过高等因素影响，业绩承压。公司 2022 年推行大刀阔斧的战略转型，差异化大单品策略+“优商扶商”经销商分级管理+精准化终端场景营销三方面共同发力，在复调市场快速发展的行业 催化下，构架公司“单品+渠道+品牌”的强有力。伴随公司战略调整初见成效，

2、2022年业绩持续改善，我们预计未来公司盈利水平有望进一步提升。投资要点投资要点 复合调味品赛道成长空间广阔，复合调味品赛道成长空间广阔，公司市占率有望提高公司市占率有望提高 我国复调市场 16-21 年复合增长率 13.21%，增速显著高于基础调味料市场，预计复合调味料未来市场规模将达到 3200-4800 亿元,是前景广阔的新蓝海。而复调市场呈现显著长尾特征，市场格局较分散，公司市占率有望提高。优质单品矩阵优质单品矩阵+发达经销商体系发达经销商体系+强劲品牌力强劲品牌力，构建公司核心竞争，构建公司核心竞争优势优势 我们认为，公司的核心竞争力主要由优质单品矩阵、发达的经销商体系和强劲的品牌力

3、三方面构成。1 1）高性价比大单品高性价比大单品+多元化产品矩阵，塑造公司产品力：多元化产品矩阵，塑造公司产品力：优质原料优质原料+合理定合理定价，打造高性价比单品。价，打造高性价比单品。战略大单品战略大单品+包装包装/口味持续进化口味持续进化。销量常青大单品手工牛油火锅底料+酸菜鱼调料贡献收入占比超 30%，持续贡献收入。公司将手工牛油火锅底料包装升级推出“小方块底料”，将酸菜鱼调料口味升级打造完整的“鱼调料”矩阵，进一步增加产品生命力。强大推新能力强大推新能力+精精准推新战略，川调品类不断扩充准推新战略，川调品类不断扩充。高学历研发团队+标准化开发流程促使公司保持高效稳定的新品推出速度，精

4、准的推新策略使得公司新品精准把握市场需求，川调产品丰富程度高于同业公司，预计 2022 年新品收入占比接近5%。2 2）经销商网络覆盖全国，助力企业渠道扩张：经销商网络覆盖全国，助力企业渠道扩张：公司经销商渠道收入占比近80%，拥有覆盖全国 31 个省市的 3362 个经销商（在调味品上市公司中排名第三），构成覆盖全国的渠道网络，助力公司全国性业务扩张。3 3）高强度营销高强度营销+高效运营策略，打造强劲品牌力：高效运营策略，打造强劲品牌力：公司广宣投入居于行业前列，早期密集营销活动为品牌积累了较高知名度。高效率运营策略促进品牌精准把握市场需求，打造强劲品牌力。战略转型，冲云破雾战略转型，冲云

5、破雾迎新机迎新机解答解答市场三大担忧市场三大担忧问题问题 1 1）担忧担忧一一：公司公司过去渠道管理相对粗放过去渠道管理相对粗放，未来能否实现，未来能否实现高效高效的渠道管理的渠道管理？我们认为：我们认为：公司管理层面公司管理层面，实现，实现由由“结果导向结果导向”向向“过程监控过程监控”转变转变，对经销商的管理日益精细化。公司公司经销商层面，经销商层面，“优商扶商优商扶商”政策已见成政策已见成效效，未来库存管控将更加高效。公司头部经销商贡献收入占比较高，公司基于此推行的“优商扶商”政策 2022 年已初见成效，合同负债 2021、2022M9分别同比增长 80.19%、137.25%，经销商

6、渠道得到有效疏通。公司库存管公司库存管控层面，推行控层面，推行“以销定产以销定产”，库销比和产品新鲜度改善明显。，库销比和产品新鲜度改善明显。2022 年“以销定产”策略将产品新鲜度显著提高，库销比自 2021 年 20%下降至 15%。2 2）担忧担忧二二：公司近两年组织架构变动频繁，：公司近两年组织架构变动频繁，是否是否会会影响影响公司公司经营稳定性经营稳定性？我们认为：我们认为：公司公司营销体系经历三轮调整，日益扁平化。营销体系经历三轮调整，日益扁平化。2022 年新设营销委员会，下设品牌管理部、产品管理部、好人家事业部、大红袍事业部和新零售事业部等一级部门。经过 2021Q4 业绩环比