新世纪评级：：流动性困局下我国房地产开发行业的外溢效应（15页）.pdf

1、专题专题研究研究 专题研究：流动性困局下我国房地产开发行业的外溢效应 工商企业评级部 周文哲 摘要 在“房住不炒”的大背景下，我国房地产业占 GDP 比重的长期上升趋势在 2021 年出现逆转，并于 2022 年前三季度对 GDP 贡献率降为负值。2022 年以来我国房地产行业销售端、融资端、投资端数据全面下滑，行业整体“缩表”特征凸显。我国房地产行业产业链较长，牵涉面广，其中涉及的钢材、建材行业以及建筑施工行业与房地产业具有一定同周期性。当前房地产行业投资下行且持续时间较长，地产的“缩表”及财务压力已向产业链上游传导，并对具有同周期性且体量大的多个产业产生了较大影响。具体来看，预计今年房地产

2、投资下行或将影响钢铁行业及铝行业 3%以上的产能投放，同时地产端的需求下滑作为主要因素，已造成水泥及平板玻璃企业的营收及净利润出现较明显下降，而水泥行业产能过剩或进一步加剧，经营及财务压力上升。对于建筑施工方，房企工程款项的拖欠已造成施工行业坏账率的快速上升，或造成全行业全年信用减值损失额逾 1500 亿元，而该数值高于本文选取的 22 家涉房类建筑施工企业 2021 年全年净利润合计数。为匡算房地产行业流动性紧张对主要上游的影响程度，本文以商票为切入点，通过逻辑推导，估测地产商因无法兑付导致的逾期商票量或不低于 3000 亿元，对上游产业链利润的侵蚀率则在 17%以上。地产投资下行、需求疲软

3、使得销售量下降，商票逾期形成坏账损失，共同导致上游主要行业盈利快速下滑，虽然各主要行业内国企安全边际总体高于民企，其盈利亦面临大幅下滑的压力。1 我国我国房地产行业运行房地产行业运行概况概况 房地产业占我国 GDP 的比重长期保持上升趋势，至 2021 年出现逆转。2021 年我国房地产业增加值为 77560.8 亿元，占第三产业增加值比重为 12.72%，占当年我国 GDP 的比重为 6.78%（上年为7.34%）。按照泛房地产行业（房地产业+建筑业）口径计算，2021 年泛房地产行业增加值占我国 GDP比重为 13.79%（上年为 14.52%）。按照 Wind 统计，2022 年 1-9

4、 月我国房地产业对 GDP 贡献率1为负（-10.29%，而上年同期为 6.15%）。图表 1.2011 年以来我国房地产业占 GDP 比重（单位：%）资料来源：Wind 注：圆形图标为房地产业口径，方形图标为泛房地产行业（房地产业+建筑业）口径 2022 年以来我国房地产行业销售端、融资端、投资端数据呈现全面下滑。销售端方面，在房价上涨预期不复下，1-10 月全国商品房销售金额和销售面积同比分别下降 26.1%和 22.3%，月度环比上则呈现较大波动。而百强房企销售情况更为严峻，根据中指研究院数据显示，百强房企 1-10 月累计销售金额同比降幅逾 43%。图表 2.2011 年以来我国商品房

5、销售情况 资料来源：Wind 融资端方面，2022 年 1-10 月房地产开发企业到位资金为 12.55 万亿元，同比下降 24.7%，其中：贷款/自筹/定金及预收款/个人按揭/利用外资规模同比分别下降 26.6%/14.8%/33.8%/24.5%/13.5%（2021年同比增幅依次为-12.7%/3.2%/11.1%/8.0%/-44.10%），房企到位资金规模的同比收缩反映出金融机构 1 房地产业增加值增量/GDP 增量，按不变价格计算。5.775.806.075.936.086.516.586.657.037.346.7812.5212.6512.9713.0113.0413.4713

6、.6313.9214.1614.5213.792011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年-22.30-26.10-30-20-10010203040020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000180,000200,000商品房销售面积万平方米商品房销售额亿元商品房销售面积累计同比%,右轴商品房销售额累计同比%，右轴 2 对地产企业敞口的收缩。图表 3.2011 年以来房地产开发企业资金来源构成及同比走势 资料来源：Wind 销售不力及融资收缩很大程度上抑制房企的投资