移卡-原主业步入利润释放期到店业务成新增长极-221202（29页）.pdf

1、-1-敬请参阅最后一页特别声明 市价（港币）：20.250 元 目标（港币）：29.30 元 市场数据市场数据(港币港币)流通港股(百万股)448.00 总市值(百万元)9,072.07 年内股价最高最低(元)28.150/13.460 香港恒生指数 18675.35 股价表现股价表现(%)3 个月个月 6 个月个月 12 个月个月 绝对 14.15 6.58-27.81 相对香港恒生 18.14 18.00-6.31 陆意陆意 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130522080009 马晓婷马晓婷 联系人联系人 原主业步入利润释放期，到店业务成新增长极原主业步入利润释放期，到店

2、业务成新增长极 主要财务指标主要财务指标 项目项目 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)2,293 3,059 3,528 4,782 6,161 营业收入增长率 1.56%33.37%15.33%35.55%28.85%归母净利润(百万元)438.91 420.93 144.38 396.60 625.02 归母净利润增长率 418.42%-4.09%-65.70%174.69%57.59%摊薄每股收益(元)0.98 0.93 0.32 0.89 1.40 每股经营性现金流净额-0.01 -0.36 -0.86 0.44 1.44 ROE(归属母公司

3、)(摊薄)14.07%12.92%4.55%9.45%15.72%P/S 6.73 3.50 2.34 1.72 1.34 P/B 4.94 3.28 2.78 2.45 2.07 来源：公司年报、国金证券研究所 基本结论基本结论 头部聚合支付服务提供商：支付头部聚合支付服务提供商：支付+商户解决方案商户解决方案+到店到店业务业务协同协同发展发展。公司以支付服务起家，聚焦中小商户，业绩增长稳健，17-21 年 GPV占非银行支付机构网络支付金额的比例提升 0.4pct，据易观分析，21 年公司综合能力位于中国非银行独立二维码支付市场第 1，1H22 疫情影响下业绩强韧性，收入同比+21.8%；

4、1H22 商户解决方案收入因营销服务收缩同比-33.4%，毛利率随 SaaS 收入占比提升而同比+34.1pct 至 82.1%；借抖音发力及复用支付商户资源，到店发展迅速，1H22 GMV同比+1790.1%，收入同比+259.4%。到店电商：抖音到店电商：抖音 效应效应+自身强自身强，发展势头强劲。，发展势头强劲。预计 23E 到店电商收入同比+130.6%。1）抖音 效应强：22 年前 10 个月的 GMV较 21 年前 11 个月增长约 300%，发展迅速。行业空间广且格局分散，以 GMV 计美团到店份额约 7.9%，抖音入局预计更多切入增量市场，目前其本地生活加载率、点击率均低于广告

5、，提升后有望驱动 GMV 翻倍，千千惠 GMV 占抖音约6.2%，作为其头部服务商将受益。2）公司优势突出：主要在于支付服务商户资源可高效复用，团队经验丰富，人效从 21 年的 7.4 增至 1H22 的 21.5万元/年，新城市拓展顺利，截至 3Q22 单月近盈亏平衡，贡献利润可期。原主业步入利润释放期。原主业步入利润释放期。1）支付服务：利润有望随费率提升快速释放。21年公司把握个人码转换时机主动降费率获客，支付商户数同比+32.5%至730.8 万，打开费率提升空间。1H22 随费率提升，毛利率同比+2.1pct 至20.9%，当前 11.96bps 的水平较 20 年疫情影响下的 12

6、.53bps 仍有提升空间。2）商户解决方案：高毛利 SaaS 规模效应显现推动利润增长，商户主要是支付服务自然转化，1H22 活跃商户数 150 万，占支付商户 19.7%，随支付商户增长、渗透率提高，该业务商户量有望驱动利润释放；且 1H22 平均商户收入 278.4 元/年，预计 SaaS产品收费较低，价格提升空间较大。投资建议投资建议 预计 22-24 年营收 35.28/47.82/61.61 亿元，对应 PS 为 2.34/1.72/1.34X，归母净利 1.44/3.97/6.25 亿元。采用分部估值法给予 24 年目标市值 131.1亿港元，对应目标价 29.3 港元。首次覆盖