呈和科技-投资价值分析报告：国内成核剂龙头国产替代有望加速-221128（29页）.pdf

1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 28 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 国内成核剂龙头，国内成核剂龙头，国产替代国产替代有望加速有望加速 呈和科技（688625.SH）投资价值分析报告2022.11.28 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 刘易刘易 主题策略首席 分析师 S1010520090002 田鹏田鹏 主题策略分析师 S1010521010003 王涛王涛 主题策略分析师 S1010521060002 王丹王丹 主题策略分析师 S1010521110002 呈和科技深耕高分子助剂二十载，呈和科技深耕高分子助剂二十载，主要产品为

2、成核剂、合成水滑石主要产品为成核剂、合成水滑石，客户覆盖客户覆盖主流大型化工企业。主流大型化工企业。塑料改性化率提升、聚丙烯扩产趋势下国内成核剂市场不塑料改性化率提升、聚丙烯扩产趋势下国内成核剂市场不断扩容，断扩容，PVC 环保趋势下合成水滑石快速发展环保趋势下合成水滑石快速发展，公司公司有望有望凭借产品凭借产品成本性能成本性能+本地化服务优势，客户不断积累，形成卡位优势本地化服务优势，客户不断积累，形成卡位优势。随着技改和募投产能逐步释。随着技改和募投产能逐步释放，未来有望加速对外国巨头的替代。放，未来有望加速对外国巨头的替代。我们预计公司我们预计公司 2022-2024 年年 EPS 分别

3、分别为为 1.52/2.06/2.77 元。元。综合考虑绝对估值法及相对估值法，我们认为公司的合综合考虑绝对估值法及相对估值法，我们认为公司的合理估值为理估值为 80.82 亿元，对应亿元，对应 2023 年年 30 倍倍 PE，对应目标股价，对应目标股价 61 元元。首次覆首次覆盖，给予“买入”评级。盖，给予“买入”评级。国内成核剂龙头，营收净利快速增长国内成核剂龙头，营收净利快速增长。呈和科技成立于 2002 年，二十年来专注于改性塑料高分子助剂，公司的成长发展可以分为前期投入、客户突破以及快速发展三个阶段：早期通过自主研发，产品逐渐打破国外垄断；中期凭借技术改良和突破，开始进入中石油、中

4、石化、北欧化工等全球大型石化能源企业；近年来公司在行业稳定扩容的同时，凭借产品优势和本地化服务优势，快速实现国产替代，2017-2021年公司营收、归母净利润年均复合增长率分别为29.6%、42.6%，远超行业增速。成核剂市场不断扩容，成核剂市场不断扩容，公司产品国产替代有望超预期公司产品国产替代有望超预期。成核剂是制造高性能树脂和改性塑料的关键材料，随着改性塑料在家电、汽车等领域应用增加，中国塑料改性化率不断提升，由 2017 年的 20%提升至 2021 年的 24%。考虑到中国聚丙烯产量占全球比重逐年上升，扩产背景下将形成对成核剂等助剂需求的支撑，我们保守预测 2021-2025 年国内

5、成核剂需求量 CAGR 为 10%，2025 年国内成核剂市场规模有望达到 3.9 亿美元，需求量将占全球的 47%。公司深耕成核剂 20 余年，掌握了先进的生产工艺，在成本上显著领先国际品牌，性能上比肩国际品牌。凭借产品+本地化服务优势，客户不断积累，形成卡位优势，公司成核剂国内市场份额由 2017 年的 9.5%逐步提升至 2021 年的 18.7%。随着技改和募投产能逐步释放，未来有望加速对外国巨头的替代。环保环保趋势下合成水滑石快速发展，国产替代趋势下合成水滑石快速发展，国产替代+应用领域拓宽打开公司应用领域拓宽打开公司成长成长天花天花板板。合成水滑石主要用于 PVC生产中的热稳定剂和

6、聚烯烃生产中的卤素吸收剂，以提高加工稳定性，主要特点是无毒环保。PVC 环保趋势下，国内合成水滑石市场快速增长，2016-2020 年市场规模和产量 CAGR 分别达 19.2%和 15.6%。我们预测未来 3 年国内合成水滑石产量年均复合增速 15%有望继续保持，2025年国内市场规模将达到 20.87 亿元。公司合成水滑石性能达到国际领先水平，是中国石化在使用进口合成水滑石外，目前唯一指定使用的国产合成水滑石。凭借产品优势，公司市场份额持续提升，并在高端领域逐渐替代进口产品，我们测算公司合成水滑石市场份额由 2018 年的 5.6%，提升至 2021 年的 8.0%，未来随着产能释放，市场