巨子生物-重组胶原龙头的成长路径-221124（26页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级评级：买入（首次）：买入（首次）市场价格：市场价格：2 27.77.7（港元）（港元）分析师：邓欣分析师：邓欣 执业证书编号：执业证书编号：S0740518070004 电话：021-20315125 Email： 基本状况基本状况 总股本(百万股)992 流通股本(百万股)992 市价(港元)27.7 市值(百万港元)27,487 流通市值(百万港元)27,487 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 复锐医疗科技：产品为基，渠道开路2022.04.08 四环医药：肉毒之上，平台初现 2022

2、.02.10 爱美客：再论成长与盈利 2021.04.20 贝泰妮：优中选优，功能护肤标杆C 位出道2021.03.26 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入（百万元）1190 1,552 2,191 3,061 4,237 增长率 yoy%24%30%41%40%38%净利润（百万元）826 828 998 1,265 1,605 增长率 yoy%50%0%21%27%27%每股收益（元）1.38 1.38 1.01 1.28 1.62 净资产收益率 103%112%66%48%39%P/E 25.1 19.8 15

3、.6 备注：股价选自 2022/11/24 收盘价 报告摘要报告摘要 本文解读的核心问题：胶原蛋白近期风起，高成长性备受瞩目，市场关注其能否成为本文解读的核心问题：胶原蛋白近期风起，高成长性备受瞩目，市场关注其能否成为“下一个玻尿酸”，本文从港股上市的重组胶原龙头巨子生物出发，通过与玻尿酸产业“下一个玻尿酸”，本文从港股上市的重组胶原龙头巨子生物出发，通过与玻尿酸产业链龙头华熙生物链龙头华熙生物进行进行类比，分析巨子是如何从类比，分析巨子是如何从特定特定成分入手，选择市场切入点与品牌路成分入手，选择市场切入点与品牌路径从而实现高速成长的。径从而实现高速成长的。一、一、重组胶原龙头养成史重组胶原

4、龙头养成史 巨子生物为重组胶原龙头重组胶原龙头，以“可复美”（占比 59%）、“可丽金”（占比 33%）两大专业护肤品牌为核心，公司通过直销（占比 46%）+经销（占比 54%）(占比均为2022M1-5 口径)结合、2B 医疗机构+2C 大众渠道结合的模式触达消费者，近年可复美品牌爆发推动了收入的持续提速。二、二、赛道属性：胶原赛道属性：胶原蛋白蛋白、玻尿酸行业对比、玻尿酸行业对比 空间：空间：市场容量是孵化大企业的前提。相较玻尿酸，重组胶原在下游需求（专业护肤、注射针剂、医用材料）拥有更高的复合增速，对应未来 6 年 10 倍千亿容量；格格局局：相较玻尿酸，胶原蛋白修复性强、成本定价更高、

5、已有批文更少，入局企业享有更优竞争格局，也需更强的前瞻投入和市场教育。三、三、路径选择：巨子、华熙成长路径对标路径选择：巨子、华熙成长路径对标 重组胶原龙头巨子的养成可类比玻尿酸龙头华熙，同为同为上游原料上游原料技术技术赋能下游品牌赋能下游品牌场景。不同点为下游路径选择不同点为下游路径选择的的次序有异次序有异：华熙当初先行拓展医疗终端后，成功打造四大护肤品牌；而巨子先以专业护肤为切入点（以械字号敷料大单品切开通路、妆字号接力），而后申报医美针剂拓生物医用材料；下游下游品牌品牌的的塑造塑造逻辑有异逻辑有异：华熙、巨子的品牌打造皆以差异化成分为核心，相对华熙主打线上，巨子践行专家教育，渠道以从专业

6、大众、线下线上为特有的塑造逻辑。四、四、未来增量：借鉴华熙看巨子的可能未来增量：借鉴华熙看巨子的可能 同为平台型技术企业，参考华熙基于研发优势不断赋能下游品牌、打造合成生物平台驱动未来的增长逻辑。短期看，巨子在护肤保障景气（线上放量）及针剂短期看，巨子在护肤保障景气（线上放量）及针剂制造制造增量（临床增量（临床开启）开启）这这两项市场均大有可为；长期看，两项市场均大有可为；长期看，我们认为华熙打造我们认为华熙打造合成生物平台下的横向战合成生物平台下的横向战略，未来也可成为巨子的长期发展借鉴。略，未来也可成为巨子的长期发展借鉴。五、五、盈利预测盈利预测 我们归纳，重组胶原龙头巨子以强赛道专业护肤