柳药集团-工业初具规模估值体系有望切换-221125（14页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 柳药集团柳药集团(603368 CH)工业初具规模，估值体系有望切换工业初具规模，估值体系有望切换 华泰研究华泰研究 更新报告更新报告 投资评级投资评级(维持维持):):买入买入 目标价目标价(人民币人民币):):28.68 2022 年 11 月 25 日中国内地 医药商业医药商业 批零一体批零一体优势突出优势突出，工业工业业务开花结果业务开花结果 公司是广西医药商业龙头，工业业务逐步进入收获期，我们预计公司2022-2024 年 EPS 为 1.87/2.28/2.84 元。公司工业净利润占比逐步提高，因此我们

2、采用分部估值：我们预计 23 年工业业务 EPS 0.56 元，考虑到工业处于发展初期，净利率低，我们给予 20 x PE（可比公司 23 年 Wind 一致预期 23x）；我们预计 23 年批发业务 EPS 1.39 元，我们给予 9x PE（可比公司 23 年 Wind 一致预期 9x）；我们预计 23 年零售及其他业务 EPS 0.34元，考虑到公司零售药店集中在广西，我们给予 15x PE（可比公司 23 年Wind 一致预期 20 x），对应目标价 28.68 元，维持“买入”评级。工业工业业务业务全面布局中药全面布局中药，有望成为利润重要来源有望成为利润重要来源 公司四大工业业务未

3、来可期：1）中药饮片：持续发挥商业渠道优势，加强进院；2）中药配方颗粒：快速推进国标备案与进院，2023 年有望快速放量；3）万通制药：复方金钱草颗粒、万通炎康片等老品种有望稳定增长，拓展六味地黄丸等新品种；4）康晟制药：聚焦院内制剂，逐步改善盈利。我们预计公司2022-2024年工业业务收入和归母净利润分别为7.54/11.52/15.44和 1.40/2.01/2.87 亿元，同比增长 41%/53%/34%和 36%/44%/43%。工业业务贡献归母净利润占比持续提升，我们预计 2024 年将达 28%。医疗器械再添医疗器械再添批发业务批发业务新动力新动力，降本增效优化零售盈利能力降本增

4、效优化零售盈利能力 公司为广西药品批发领头羊，先发优势明显，我们预计公司 2021 年在广西药品批发市占率 41%（vs 国控广西 21%）。公司大力发展器械批发业务，成为批发业务第二增长曲线，且规模优势愈发明显。我们预计公司批发业务2022-2024 年收入和净利润为 154/168/185 亿元和 4.4/5.0/5.9 亿元，同比增长 11%/9%/10%和 15%/15%/17%。公司零售业务发挥“批零一体化”在品种、客户资源和渠道等方面的优势，并降本增效优化盈利能力，我们预计零 售 业 务2022-2024 年 收 入 和 净 利 润 为 28.4/31.8/35.3 亿 元 和0.

5、97/1.18/1.46 亿元，同比增长 4%/12%/11%和 22%/22%/23%。批零一体的广西医药商业龙头批零一体的广西医药商业龙头，维持“买入”评级，维持“买入”评级 根据三季度经营情况和未来发展预期，我们调整各业务收入增长预期，预计2022-2024 年归母净利润 6.78/8.27/10.28 亿元（前值 6.52/7.48/8.50 亿元），同比+20%/+22%/+24%，当前股价对应 PE 11x/9x/7x，调整目标价至 28.68元（前值 19.78 元），维持“买入”评级。风险提示：外部环境影响超预期；工业收入和净利润增长不及预期。研究员 代雯代雯 SAC No.S

6、0570516120002 SFC No.BFI915 +(86)21 2897 2078 研究员 孔垂岩，孔垂岩，PhD SAC No.S0570520010001 +(86)21 2897 2228 联系人 王殷杰王殷杰 SAC No.S0570121060025 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(人民币)28.68 收盘价(人民币 截至 11 月 24 日)19.91 市值(人民币百万)7,212 6 个月平均日成交额(人民币百万)92.63 52 周价格范围(人民币)13.82-22.61 BVPS(人民币)16.21 股价走势图股价走势图 资料来源：Win