高盛-中国工业技术：升级三花领驱购买有吸引力的入口点（英译中）（16页）.pdf

1、2022年11月2日|12:13AM春秋国旅中国工业技术中国工业技术升级三花/领驱购买有吸引力的入口点我们将LeaderDrive和Sanhua升级为从Neutral购买。该股为我们不变的1200万目标价提供了27%/41%的上涨空间，而我们中国工业技术报道的中位数为25%，两者在9月/7月下调评级后均修正了34%/21%（沪深300指数为-13%/-19%），主要是因为在特斯拉人工智能日（9月30日）之前围绕人形机器人机会的最初炒作逐渐消失。Leaderdrive于10月28日发布的22年第三季度业绩也未见（股价）10月31日交易日为-7%，沪深300为-0.1%），但我们认为这是长期增长道

2、路上的近期昙花一现。在我们的全球：自动化：人形机器人的投资案例报告中，我们更详细地讨论了人形机器人的关键技术和潜在应用，并扩展了我们对不同场景下人形机器人出货量的销售预测。鉴于人形机器人从2025年开始盈利贡献的长期积极前景（我们预测这一创新趋势的下行空间为零，蓝天情景的上行空间为有意义的），以及股票的切入点，我们将LeaderDrive和三花从中性上调为买入。我们注意到，来自供应链的人形机器人相关投资已经开始，LeaderDrive于10月31日提议进行定向增发，发行5100万股，筹集人民币20.27亿元，主要用于产能扩张。除了截至22年第三季度（年化）的40万台产能外，该公司还计划再建设1

3、00万台新一代谐波减速齿轮和20万台集成执行器的产能。该建设将需要两年时间，并可能从2025年开始产生收入，更多样化的应用从工业机器人扩展到移动服务机器人（包括人形机器人）。同时，三花也表达了对人形机器人长期发展的积极立场。该公司将为人形机器人的潜在应用做好准备，以更好地抓住未来的机遇，并有可能成为关键的执行器供应商。杰奎琳杜+86(21)2401-8948|北京高华证券有限责任公司蒂娜侯+86（21）2401-8694| 北京高华证券公司有限的Yichao夏,CFA86(21)2401-8692|北京高华证券有限责任公司周丽86(21)2401-8648|北京高华证券有限责任公司陈郝+86（

4、21）2401-8812| 北京高华证券股份有限公司高盛（Goldman Sachs）正在并寻求与其研究报告中涵盖的公司开展业务。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的单一因素。有关Reg AC认证和其他重要披露，请参阅披露附录，或转到 FINRA 注册/获得研究分析师资格。_高盛(Goldman Sachs)中国工业技术2022年11月22另外，我们看到稳健的近期基本面支持：对于 LeaderDrive，1）我们预计它在 2022-25 年将实现 53%/46%的收入/每股收益复合年增长率，这得益于国内和全球工业机器人、协作机器

5、人（协作机器人）、人形/服务机器人、数控机床和其他高端设备（太阳能/SPE/医疗/航空航天）的应用越来越多;2）我们预计到2025年市场份额将增长到40%，因为其强大的产品竞争力，持续的产品创新和进入关键机器人客户的良好记录，以及3）通用汽车在2022E-25E中将稳定在50-52%，因为我们相信它可以利用规模杠杆来降低劳动力/制造成本，并通过降低平均售价（每年5-10%）将其转嫁给客户。我们看到的催化剂包括继续渗透到顶级机器人客户，以及非工业机器人新应用的持续TAM扩张。对于三花，我们预计其在2022-25E年的收入/每股收益复合年增长率将达到22%/28%，因为我们看好其在汽车/电动汽车热

6、管理方面的增长潜力，预计热管理系统在电动汽车中的重要性将继续增加，并有明确的内容价值提升路径。在暖通空调方面，我们认为EEV的持续渗透，以及ESS和海外住宅热泵（尤其是欧洲）的新机遇，可能会成为新的增长动力。我们预计GPM将在缓解原材料成本压力和规模经济的推动下实现渐进式改进。我们看到催化剂包括电动汽车订单的持续强劲，ESS业务的加速证明其TAM扩展能力以及人形机器人组件逐渐成为新的收入来源。_VXcZiYjWcVhZoO2WnUuX6MaObRpNpPnPsQeRoPpOfQpOnQ6MrRwPuOqQuNMYrRsM高盛(Goldman Sachs)中国工业技术2022年11月23图表图表