【研报】医药行业：结合流动性预期剖析精选层创新药估值体系-20200317[28页].pdf

1、证券研究报告 专题报告 赵巧敏(分析师)胡家嘉（分析师） 电话： 020-88836110 执业编号： A1310514080001 A1310117100002 邮箱： 2020年3月17日 2 报告摘要 【新药研发企业前景广阔，精选层的推出有利于优秀创新药企业登陆资本市场新药研发企业前景广阔，精选层的推出有利于优秀创新药企业登陆资本市场】 （1）近年来，我国新药研发企业蓬勃发展，众多新药获批上市。（2）由于新药研发企业的研发具有高投 入、长周期的特性，急需资本市场的支持。（3）精选层条件4可容纳15亿市值未盈利企业，成为新药研发企业 上市的新选择。 【精选层推出有利于创新药企业登陆资本市场

2、，可容纳精选层推出有利于创新药企业登陆资本市场，可容纳1515亿市值以上未盈利企业亿市值以上未盈利企业】 精选层条件4针对市场认可类与创新类企业，设置门槛为市值大于等于15亿元；最近两年研发投入大于等 于5000万元；并无设置盈利能力、销售收入等门槛。目前新三板创新药企业估值普遍高于15亿，研发投入两年 累计大于等于5000万元，满足精选层条件4。精选层推出有利于创新药企业登陆资本市场。 【预测精选层年化换手率或达预测精选层年化换手率或达 353%353%，长期看分化仍是新三板主基调，长期看分化仍是新三板主基调】 直接影响流动性的制度主要包括降低投资者门槛、公开发行、转板制度、连续竞价，直接影

3、响流动性的制度主要包括降低投资者门槛、公开发行、转板制度、连续竞价，预计在上述制度的助 力下，精选层的年化换手率有望达353%。但由于精选层投资者仍设有较高门槛，预计进场资金有限，我们预计 随着标的增加，长期来看流动性呈现出分化趋势。 mNrOpPrNsPpRoMpOrOzQmPaQdN9PoMoOoMrRjMmMmPkPtRrNbRrRuNxNnNxOvPnRmP 3 报告摘要 【创新药估值体系构建：中国特有因素决定差异创新药估值体系构建：中国特有因素决定差异】 （1）借鉴他山之石：美国制药龙头公司和生物科技公司的估值体系差异大，后者最常用的的估值方式是借鉴他山之石：美国制药龙头公司和生物科

4、技公司的估值体系差异大，后者最常用的的估值方式是 rNPVrNPV（46%46%）。）。这种估值体系结合了产品管线，比较全面地考虑到新药研发、市场销售等多方面的风险因素， 值得我们国内的创新药企业借鉴。 （2）中国环境下的创新药估值体系中国环境下的创新药估值体系：在借鉴美国生物科技公司估值体系基础之上，本文提出分为两个阶段 的概率型风险调整的现金流贴现模型；接着本文着重研究分析创新药品的销售额的生命曲线、自由现金流、折 现率、永续增长率以及研发成功率这些关键变量的影响因素和取值的问题；然后，基于国内实际情况对估值模 型进行修正，比如中国医保制度延缓创新药品达峰时间、中国创新药临床试验整体成功率

5、高于美国，且III期比 II期风险更大等。 【风险提示风险提示】 医药行业政策变化的风险；某些新药研发进度不达预期的风险；竞争格局加剧，在研新药上市销售低于预 期的风险；NMPA批准新药时间延迟的风险。 Contents 目录 单击此处添加段落文字内容 创新药估值体系构建：中国特有因素决定差异 2 2 单击此处添加段落文字内容 精选层推出有利于优秀创新药企业登陆资本市场 1 1 1. 1.精选层推出有利于优秀创新药企业登 陆资本市场 6 1 1. .1 1. .精选层条件精选层条件4 4可容纳可容纳1515亿市值未盈利企业亿市值未盈利企业 我国新药研发企业蓬勃发展，众多新药获批上市。我国新药研

6、发企业蓬勃发展，众多新药获批上市。近年来，由于临床需求的增加、政策的鼓励、投资环 境的改善以及技术和人才的积累，我国新药研发行业步入了发展的黄金阶段。以复宏汉霖、信达生物、 君实为代表的一批优秀新药研发企业陆续进入收获期；我国获批的新药数目也快速增加，我国获批的新药数目也快速增加，20182018年中国共有年中国共有 5151款新药获批上市，新药获批数量同比增长款新药获批上市，新药获批数量同比增长155%155%。 资料来源：市场公开资料、广证恒生 企业名称企业名称成立时间成立时间主要领域主要领域 复宏汉霖2010.2抗体药 百济神州2011.1分子靶向与免疫抗肿瘤药物 华领医药2011.6糖