钧达股份：TOPCon扩产再提速充分受益N型技术变革-221021（21页）.pdf

1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 20 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 TOPCon 扩产再提速，充分扩产再提速，充分受益受益 N 型技术型技术变革变革 钧达股份（002865.SZ）深度跟踪报告2022.10.21 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 华鹏伟华鹏伟 电力设备与新能源行业首席分析师 S1010521010007 林劼林劼 电力设备与新能源分析师 S1010519040001 张志强张志强 电力设备与新能源分析师 S1010521120001 公司在公司在 N 型型 TOPCon 电池技术和扩产方面均处行业领先水平，三大生

2、产基地电池技术和扩产方面均处行业领先水平，三大生产基地规划电池产能规划电池产能 53.5GW，N 型占比超型占比超 80%，凭借技术与成本优势获得较强的市，凭借技术与成本优势获得较强的市场竞争力与盈利溢价。行业层面，场竞争力与盈利溢价。行业层面，2022 年成年成为为 TOPCon 规模量产元年规模量产元年，电池，电池供需偏紧供需偏紧&N 型型渗透率提升因素，料将共同推动渗透率提升因素，料将共同推动 TOPCon 电池盈利溢价持续凸电池盈利溢价持续凸显显。预计预计 2022-2024 年年公司公司 EPS 分别为分别为 5.5/13.7/19.3 元元，现价对应，现价对应 PE 为为35/14

3、/10 倍倍。参考晶科能源（参考晶科能源（32px）、晶澳科技（）、晶澳科技（22px）、爱旭股份（）、爱旭股份（15px）、）、中来股份（中来股份（17px）等同行业）等同行业可比可比公司公司 2023 年年 PE 估值，给予公司估值，给予公司 2023 年年 20倍倍 PE 估值，目标市值估值，目标市值 380 亿，目标价亿，目标价 270 元，维持元，维持“买入”评级“买入”评级。自 7 月 24 日我们发布首次覆盖报告钧达股份（002865.SZ）投资价值分析报告：全面转型光伏，TOPCon 电池领先量产以来，公司在技术发展、产业布局及资本运作等层面进展较快：1）捷泰科技全资并表，全面

4、切入光伏赛道。捷泰科技全资并表，全面切入光伏赛道。公司在 7 月 27 日完成工商变更，实现对捷泰科技 100%股权并表，9 月 21 日正式更名为“海南钧达新能源科技股份有限公司”，全面聚焦光伏主业发展，精进 PERC 电池制造基础上，重点布局 N 型 TOPCon 电池技术。2）产能产能均为均为 182 大尺寸电池，大尺寸电池，N 型性能行业领先。型性能行业领先。公司 8GW 的 TOPCon 产能爬坡以来，平均量产效率已经爬坡至 24.9%以上，明显领先行业平均 24.5%的水平，电池片生产良率也明显领先。此外，原有 PERC 电池经大尺寸改造升级，产能已经提升至 9.5GW，凭借较高的

5、自动化程度，将成本控制在行业领先水平。公司研发实力较强，坚持技术驱动思路在完成 TOPCon 规模产业化同时，预研 TBC 及（HJT/）钙钛矿叠层电池，保障持续产出高效率、高可靠性产品。3）加速加速 TOPCon 电池扩产，充分享受行业电池扩产，充分享受行业技术技术红利红利。公司 N 型电池产业化速度快，2021 年初开启 N 型电池研发到 2022 年中量产，扩产节奏和产品性能持续超市场预期。按照最新规划，公司重点布局滁州、淮安两大生产基地，当前TOPCon 电池规划产能 44GW，同时公司签订的 TOPCon 长单数量持续增长。随着新技术产能逐步投产，我们预计 2022/23 年底公司电

6、池产能分别达17.5/40.5GW 以上，其中 N 型电池产能占比分别约 45%/75%，预计 2022/23年电池出货量分别约为 11/30GW，其中 N 型电池出货占比分别约 20%/70%，有望享受 N 型电池产业变革带来的超额收益。目前，处在目前，处在 N 型产业化发展关键点，技术变革推进产业的供需格局加速变化，型产业化发展关键点，技术变革推进产业的供需格局加速变化，我们从电池供需、盈利能力及技术发展趋势等角度，更新对行业发展的看法：我们从电池供需、盈利能力及技术发展趋势等角度，更新对行业发展的看法：1）2022 年成年成 TOPCon 规模量产规模量产元年元年，预计行业将出现梯队分化